هيئة BIS تحذر من أن العملات المستقرة تُخلّ بضوابط رأس المال مع تسارع الدولرة

يقول مصرف التسويات الدولية (BIS) إن العملات المستقرة المرتبطة بالدولار الأمريكي تتكرر فيها نمطٌ راقبته البنوك المركزية منذ عقود، وإن أدوات التنظيم التي كانت تنجح سابقاً لم تعد تنطبق.

النتائج الرئيسية

• درس باحثو BIS Hofmann وMehrotra وPaulick 130+ اقتصاداً وبيانات عملات مستقرة من 184 دولة منذ 2017.
• خفضت ضوابط رأس المال تعثر الدولرة المصرفية بما يصل إلى 32 نقطة مئوية، لكنها لم تُظهر أي أثر على تدفقات دخول العملات المستقرة.
• تضاعفت القيمة السوقية للعملات المستقرة تقريباً ثلاث مرات منذ 2023، بقيادة USDT وUSDC.

ورقة عمل صادرة في يوليو 2026 عن مصرف التسويات الدولية، يكتبها اقتصاديون في BIS هم Boris Hofmann وAaron Mehrotra وJan Paulick، تقارن بين صعود العملات المستقرة في الاقتصادات الناشئة والنامية وبين “دولرة الودائع”، وهي الممارسة الراسخة المتمثلة في ادخار الأموال في حسابات بنكية بالعملة الأجنبية. تستند الورقة إلى بيانات تغطي أكثر من 130 اقتصاداً من 1990 إلى 2019 لدولرة الودائع، وإلى بيانات تدفقات العملات المستقرة من Chainalysis تغطي 184 دولة من 2017 إلى 2024.

تقول الورقة إن القيمة السوقية للعملات المستقرة تضاعفت تقريباً ثلاث مرات منذ 2023، مدفوعة تقريباً بالكامل بأكبر عملتين مرتبطتين بالدولار الأمريكي، USDT التابعة لـTether وUSDC التابعة لـCircle. وتشكل هاتان العملتان أكثر من 80% من إجمالي القيمة السوقية للعملات المستقرة.

نفس المحركات، نتائج مختلفة

وجد الباحثون أن دولرة الودائع وتدفقات دخول العملات المستقرة تستجيب لضغوط اقتصادية متشابهة. يرتفع الاثنان عندما ينتقل سعر الصرف عبر قناة قوية إلى التضخم المحلي، وكلاهما يتصاعد خلال الأزمات المالية.

برزت نقطة اختلاف واحدة. ترتبط أزمات البنوك بتدفقات أعلى للعملات المستقرة، لكن ليس بتزايد دولرة الودائع. وتُظهر أزمات الديون السيادية النمط العكسي، إذ تدفع دولرة الودائع إلى الارتفاع بمقدار 4 إلى 6 نقاط مئوية خلال عقد من الزمن، مع تأثير محدود جداً على تدفقات دخول العملات المستقرة.

كتب Hofmann وMehrotra وPaulick أن رابط أزمة البنوك منطقي بالنظر إلى أن العملات المستقرة تعمل خارج النظام المصرفي التقليدي، ما يجعلها أكثر جاذبية عندما تكون البنوك مصدر عدم الاستقرار.

كانت إجمالي تدفقات دخول العملات المستقرة مقارنة بالناتج المحلي الإجمالي صفراً تقريباً عبر الدول في 2019. وبحلول 2021، ارتفعت التدفقات الوسيطية إلى نحو 1.2% من الناتج المحلي الإجمالي، مع تسجيل بعض الدول تدفقات تقارب 7% من الناتج المحلي الإجمالي. وبحلول 2023، تراجع الوسيط إلى حوالي 0.9% من الناتج المحلي الإجمالي.

ضوابط رأس المال لا تصل إلى العملات المستقرة

تتمثل أوضح نتيجة للجهات التنظيمية في الورقة بما يتعلق بالتنظيم. ففي الدول التي تتطلب موافقة للسماح للمقيمين بامتلاك حسابات بنكية بالعملة الأجنبية، كانت نسب دولرة الودائع أقل بنحو 25 إلى 32 نقطة مئوية من الدول التي لا تفرض تلك القواعد، استناداً إلى بيانات من 2000 إلى 2016.

لم تُظهر العملات المستقرة استجابة من هذا النوع. لم يجد الباحثون أي علاقة ذات دلالة إحصائية بين القيود على استخدام العملات المستقرة عبر الحدود وحجم تدفقات دخول العملات المستقرة.

تنسب الورقة ذلك إلى طبيعة تداول العملات المستقرة. توجد ودائع البنوك داخل مؤسسات خاضعة للتنظيم يمكن لجهات الإشراف الوصول إليها مباشرة. أما العملات المستقرة فتتحرك على سلاسل بلوكشين عامة ويمكن أن تكون محفوظة في محافظ غير مستضافة، خارج نطاق القواعد نفسها.

الدولرة صعبة الإزالة

أظهرت كلا الصورتين من صور الدولرة درجة عالية من الاستمرارية في البيانات. بمجرد أن ترتفع نسبة دولرة الودائع في بلد ما، تميل إلى البقاء مرتفعة حتى بعد زوال التضخم أو الأزمة التي أثارتها. وتضع تقديرات الانحدار الذاتي معامل الاستمرارية قرب 0.8 عبر الاقتصادات المتقدمة والنامية، وهو رقم لم يتغير منذ 2000.

كما بحث الباحثون في ما إذا كانت هناك مؤشرات على أن العملات المستقرة تحل ببساطة محل ودائع البنوك كوسيلة للاحتفاظ بالدولار. ولم يجدوا دليلاً محدوداً على هذا النوع من الإحلال، ما يشير إلى أن الطلب على العملات المستقرة في الأسواق الناشئة يأتي من مستخدمين مختلفين، ربما أصغر سناً وأكثر تركيزاً على التكنولوجيا، بدلاً من تحويل ودائع الدولارات القائمة إلى شكل من أشكال التشفير.

مخاطر التضخم ليست خطاً مستقيماً

باستخدام نموذج “التضخم المعرض للخطر” المطبق على 91 اقتصاداً ناشئاً ونامياً، خلص مؤلفو BIS إلى أن العلاقة بين الدولرة والتضخم ليست خطية. لم تُظهر الدول ذات الدولرة المنخفضة جداً أي أثر تضخمي ذي معنى. أظهرت الدول ذات الدولرة المعتدلة خطراً أعلى نسبياً على التضخم عبر التوزيع. وفي الدول ذات أعلى مستويات الدولرة، ظهر خطر تضخم أقل، خصوصاً في الطرف الأعلى من التوزيع.

يصف المؤلفون ذلك بأن الاقتصادات شديدة الدولرة تعمل على استيراد مصداقية الدولار الأمريكي كمرساة. كما خلصت الورقة إلى وجود أدلة محدودة على أن الدولرة تغيّر كيفية انتقال صدمات السياسة النقدية إلى النمو أو التضخم أو أسعار الصرف.

ما الخطوة التالية

يحذر المؤلفون من أن تبني العملات المستقرة قد لا يستمر في التوسع بوتيرة مماثلة لتلك التي شهدتها خلال السنوات الأخيرة، وأن الدروس من عقود من دولرة البنوك قد لا تنطبق بالكامل على نظام مُصمم للعمل خارج التمويل الخاضع للإشراف. ومع ذلك، تجادل الورقة بأنه إذا استمر نمو العملات المستقرة في الأسواق الناشئة، فستواجه البنوك المركزية ووزارات المالية قناة للتعرض للدولار الأمريكي لم تُبنَ أدوات إدارة تدفقات رأس المال الحالية أصلاً للتعامل معها.