Titre original de la vidéo : Crypto Winter or Buying Opportunity? Les perspectives sur 4 ans de Dan Morehead

Source originale de la vidéo : The Master Investor Podcast avec Wilfred Frost

Compilation du texte original : Baihuablockchain

Lors de cet entretien, Wilfred Frost et Dan Morehead, fondateur de Pantera Capital, ont mené pour la deuxième fois une conversation approfondie. Ils ont discuté du positionnement du Bitcoin dans le cycle après une chute de 50% depuis son sommet ; de la manière dont la dépréciation de la monnaie fiduciaire crée un conflit de richesse entre les générations ; et de la raison pour laquelle, cette fois, le « smart money » serait au final le dernier à entrer.

Résumé des points marquants

· La position de la plupart des investisseurs institutionnels dans la blockchain est encore de 0,0%, au sens littéral : zéro.

· Ce n’est pas l’or qui bat de nouveaux records : ce sont les billets de papier qui atteignent des plus bas historiques.

· Il pourrait s’agir de la première transaction de l’histoire où le « smart money » entre en dernier.

· L’âge moyen des primo-accédants américains est passé de 28 ans à 40 ans.

· Nous sommes face à un tournant intergénérationnel où la monnaie se dissocie de l’État.

· Les stablecoins ont très probablement la capacité de retirer à terme la moitié des dépôts bancaires en dix ans.

· Le Bitcoin a déjà atteint la vitesse d’échappement, et je ne vois aucun facteur susceptible de faire dérailler ce processus.

· Si tu n’as aucune exposition à la blockchain, dans une certaine mesure, tu es déjà en train de parier à la baisse contre cette tendance.

01、「C’est encore la transaction la plus asymétrique de l’histoire」

Hôte : La dernière fois que tu es venu, nous avons exploré en profondeur la logique macroéconomique des crypto-monnaies. La première fois que tu as acheté du Bitcoin, le prix était étonnamment bas : c’était combien ?

Dan Morehead : 65 dollars.

Hôte : 65 dollars, comparé au prix d’environ 66000 dollars aujourd’hui : c’est littéralement un autre monde. Dans cet épisode, tu as décrit le Bitcoin comme « le trade le plus asymétrique de l’histoire ». Est-ce que tu tiens encore à ce point de vue à ce jour ?

Dan Morehead : Oui, je suis toujours convaincu. Tout au long de ma carrière, je cherche constamment des opportunités asymétriques où le potentiel de hausse dépasse largement le risque de baisse. Le Bitcoin, et plus largement l’ensemble du secteur crypto, est la transaction la plus asymétrique que j’aie jamais vue.

Au début, je dirais aux gens : tu peux tout à fait perdre la totalité de ton capital, donc n’investis pas plus que tu ne peux te permettre de perdre. Mais en même temps, tu peux obtenir des rendements multipliés par 5, par 10, voire par plusieurs milliers.

Je reste optimiste pour la raison suivante : nous sommes encore dans une phase extrêmement précoce. La position de la plupart des investisseurs institutionnels sur la blockchain et dans les crypto-monnaies reste de 0,0%. Au sens littéral : zéro. Tant que le risque de baisse est négligeable par rapport à la masse énorme des actifs financiers mondiaux, et que le potentiel de hausse redéfinit l’ensemble du système monétaire, cette asymétrie ne disparaîtra pas.

02、Le cycle de quatre ans s’est encore vérifié

Hôte : Nous avions enregistré la dernière fois le 12 octobre, et c’était un moment intéressant. Vers le 6 octobre, les crypto-monnaies ont atteint un point haut intermédiaire, puis il y a eu un repli. Depuis lors, le Bitcoin a baissé d’environ 50%. En tant que personne ayant traversé plusieurs cycles, comment interprètes-tu cette chute ?

Dan Morehead : Toute chose qui essaie de changer le monde s’accompagne de beaucoup de battage médiatique et de volatilité. Quand on est au sommet, l’optimisme explose ; quand on est au creux, il y a partout du pessimisme. Pantera s’investit dans ce secteur depuis 13 ans et a traversé quatre cycles complets de quatre ans. Ces cycles ont vraiment une régularité : ils sont même prédictibles.

Quand nous nous sommes rencontrés en octobre, nous étions tout près du sommet que nous avions prévu il y a deux ou trois ans. D’après les modèles basés sur les trois cycles précédents, nous nous attendions à ce que le Bitcoin atteigne un point haut intermédiaire vers août 2025. Même si à l’époque nous espérions que ce serait différent—par exemple, que de nouvelles politiques gouvernementales brisent le cycle—il s’est avéré, après coup, que les lois du cycle se sont encore une fois auto-réalisées. Le marché est retombé de 50%. Ça en fait beaucoup, mais comparé aux précédentes baisses de l’ordre de 85%, cette fois-ci c’est finalement assez modéré. Le marché pourrait encore avoir besoin d’environ une année pour former un plancher, ce qui correspond aux schémas du passé.

Hôte : À ce moment-là, tu n’avais pas l’air de penser que ça allait baisser. Tu penses que ce cycle finira par retomber comme avant, de 75% à 80% ?

Dan Morehead : C’est une question essentielle. À l’époque, je n’avais pas anticipé une baisse aussi forte, car il y avait beaucoup de facteurs positifs. Mais le marché a son propre rythme. Ce que je veux souligner, c’est qu’aux précédents sommets, les prix s’écartaient fortement de la tendance logarithmique à long terme, et affichaient une trajectoire en parabole folle. Par exemple, en 2013, les prix ont été multipliés par 10 pendant les quatre mois avant le sommet. Et cette fois, le prix n’a pas atteint ce niveau d’excès extrême : il est simplement revenu à peu près au niveau de 2021.

Donc, je pense que nos niveaux de prix actuels correspondent à une zone de plancher. Même s’il faudra peut-être encore six à huit mois pour former un plancher, si tu as une perspective d’investissement de quatre à cinq ans, c’est un endroit très attrayant.

Hôte : Actuellement, le prix se situe autour de 66000 dollars. Beaucoup d’analystes techniques disent que 60000 dollars est un support clé : si ce niveau est cassé, le prix pourrait poursuivre sa baisse jusqu’à 25000 dollars. Tu es d’accord ?

Dan Morehead : Je ne suis pas bon avec ce genre d’analyse technique. Nous n’essayons jamais de faire du market timing à ultra-court terme. Notre manière de gérer le capital ressemble davantage à du capital-risque : notre horizon de vue est de 5 ans, 10 ans, voire 20 ans. Vu sous cet angle, le prix actuel est déjà assez bon marché.

03、Pourquoi le Bitcoin est toujours le premier à être « matraqué »？

Hôte : Pourquoi le Bitcoin est-il toujours le « punching-ball » parmi les actifs à risque ? Quand le Nasdaq et le S&P 500 atteignent leurs sommets, la crypto-monnaie est souvent la première à être vendue. Est-ce que cela va durer éternellement ?

Dan Morehead : C’est une observation très pertinente. Imagine : si un choc majeur survient en dehors des heures de trading du lundi au vendredi, tu ne peux pas vendre d’actions. Alors que la crypto-monnaie est le seul marché mondial très liquide, avec une taille de l’ordre de 2 000 milliards de dollars, et ouvert 24 heures sur 24, 365 jours par an.

Lorsqu’une crise géopolitique éclate, les institutions veulent réduire immédiatement leur exposition au risque : le Bitcoin devient alors le seul actif qu’elles peuvent liquider en temps réel. Cela fait qu’à court terme, il subit trop de pression vendeuse. Mais attention : même si, lors des moments de « flash crash », la corrélation grimpe fortement, sur le long terme, la corrélation entre le Bitcoin et le S&P 500 est en réalité très faible, autour de 0,1 à 0,2. Sur une période de quelques années, la crypto-monnaie suit une trajectoire indépendante à la hausse, alors que les actifs traditionnels peuvent simplement piétiner.

04、Ce n’est pas l’or qui bat des records : les billets de papier atteignent des plus bas historiques

Hôte : Parlons de l’or. Au cours des 12 derniers mois, l’or a progressé de 55%, tandis que le Bitcoin est resté à peu près stable. Est-ce que cela ébranle le récit du « Bitcoin en tant qu’or numérique » ?

Dan Morehead : L’or est un actif « old school » intéressant. Il revient cycliquement dans le champ de vision du grand public. Avant 2025, les ETF sur l’or ont en fait connu des sorties nettes pendant plusieurs années consécutives, tandis que les capitaux affluaient vers les ETF du Bitcoin. Mais en 2025, les gens ont soudain compris que le dollar accélère sa dépréciation : cette urgence a fait refluer à nouveau les capitaux vers l’or.

Mais ma manière d’aborder la question est un peu différente : ce n’est ni l’or ni l’immobilier qui créent de nouveaux sommets, c’est la monnaie papier qui crée des plus bas historiques. À mesure que la machine à imprimer continue de fonctionner, le nombre de billets nécessaires pour acheter une quantité fixe d’actifs ne peut qu’augmenter. Le terme « livre sterling » signifiait à l’origine une livre d’argent pur : aujourd’hui, il te faut sortir plusieurs centaines de billets pour acheter le même poids d’argent. Le gouvernement peut imprimer sans limites : c’est le cœur du trade de la dépréciation.

Hôte : Ne sommes-nous pas actuellement dans un cycle de dépréciation vraiment surprenant ?

Dan Morehead : Absolument. La Réserve fédérale définit « la stabilité des prix » comme une dépréciation de 2% par an : c’est déjà en soi absurde. La stabilité devrait être zéro. Même si ce n’est « que » 2% de dépréciation chaque année, le pouvoir d’achat d’une personne sur une vie diminuera d’environ 90%. (Note de l’éditeur : en tenant compte de l’effet cumulatif, avec un taux annuel de dépréciation de 2%, après 80 ans le pouvoir d’achat chute d’environ 80%.) Je pense que les gens prennent conscience : il faut détenir des actifs tangibles à quantité fixe, que ce soit des actions, de l’or ou des crypto-monnaies.

Ce trade de la dépréciation a aussi une dimension générationnelle évidente. L’impression massive de monnaie fait monter les prix des actifs : cela favorise la génération qui détient déjà des biens immobiliers et des actions, mais cela comprime l’espace de progression des jeunes. L’âge moyen des primo-accédants aux États-Unis est passé de 28 ans à 40 ans. Puisqu’il n’est plus possible d’accumuler de la richesse par les voies traditionnelles, le fait que la jeune génération se tourne vers les crypto-monnaies est un choix extrêmement rationnel. Si tu regardes les courbes de croissance des salaires et de la croissance des prix immobiliers depuis 1990, tu verras que cet écart en forme de ciseaux a atteint un niveau carrément absurde.

05、La séparation entre monnaie et État

Hôte : Comment un conflit géopolitique change-t-il la logique des crypto-monnaies ?

Dan Morehead : La guerre entraîne toujours une inflation durable. Mais surtout, nous assistons à « la séparation de la monnaie et de l’État ». Dans l’Antiquité, la monnaie était l’or : elle était naturellement indépendante du gouvernement. Plus tard, les gouvernements ont monopolisé le droit d’imprimer la monnaie, mais il s’est avéré qu’ils ne la gèrent pas très bien.

Au cours de la prochaine décennie, les gens vont progressivement se rendre compte que la monnaie n’a pas besoin d’être validée par l’État. Les conflits géopolitiques rendent cette tendance encore plus claire : le monde se segmente en camps. Si tu es un pays qui n’appartient pas au camp des États-Unis, ou si tu t’inquiètes du fait que tes actifs puissent être sanctionnés et gelés, tu voudras un actif qui n’est contrôlé par aucun État unique. La Chine avait auparavant investi une grande partie de ses réserves de change dans des bons du Trésor américain : dans le contexte international actuel, le risque devient de plus en plus important. En tant qu’actif indépendant du système bancaire et du système de sanctions, la valeur du Bitcoin se trouve au contraire davantage mise en évidence en période de conflit.

06、「Le smart money » entre finalement en dernier

Hôte : Concrètement, combien de personnes détiennent vraiment des crypto-monnaies ? Les institutions ont-elles de grosses positions à l’échelle mondiale ?

Dan Morehead : Il en reste très peu. Même si dans le monde, 300 à 400 millions de personnes détiennent des crypto-monnaies, la plupart ont de petites positions de type « jeu ». Mais je pense qu’en dix ans, avec la généralisation des smartphones (4 milliards d’utilisateurs dans le monde), la plupart des gens utiliseront les crypto-monnaies. Les transferts transfrontaliers sont rapides, presque gratuits, et ne nécessitent l’autorisation de personne.

Cela pourrait être la première transaction de l’histoire où le « smart money » entre en dernier. Pendant les 40 dernières années, j’ai vu toutes les opportunités d’investissement : généralement, Wall Street mange d’abord la mise, et les particuliers récupèrent la fin. Et cette fois-ci, c’est exactement l’inverse : les investisseurs particuliers sont en tête. J’ai déjà partagé la scène avec de nombreux grands patrons de fonds alternatifs qui gèrent des milliers de milliards, et beaucoup d’entre eux ne comprennent rien au Bitcoin.

C’est la raison pour laquelle je suis aussi convaincu : ces capitaux institutionnels intelligents et riches finiront par entrer en scène. À l’heure actuelle, Coinbase a déjà été intégré à l’indice S&P 500. Si tu n’as aucune exposition à la blockchain, dans une certaine mesure, tu es déjà en train de parier contre cette tendance.

07、Des politiques hostiles à un vent favorable

Hôte : Le changement d’attitude du nouveau gouvernement est une variable importante de ce cycle. Comment évalues-tu l’environnement actuel des politiques publiques ?

Dan Morehead : C’est un vent énorme dans le bon sens. Le gouvernement précédent avait une attitude hostile envers la blockchain : ils ont pourchassé Coinbase et frappé Ripple. Et maintenant, le gouvernement est prêt à construire ce secteur. Même si la vitesse de la progression législative laisse toujours les gens impatients, soyons honnêtes : le fait que le Congrès américain puisse prendre le temps de discuter des sujets comme « la structure du marché des stablecoins » montre à lui seul que la position du secteur a changé du tout au tout.

Concernant les stablecoins, c’est une révolution qui se déploie progressivement par étapes. Pour l’instant, les stablecoins ne versent peut-être pas encore pleinement des intérêts, mais ce n’est qu’une question de temps. Les stablecoins grignotent le marché des dépôts bancaires. La taille actuelle des stablecoins est d’environ 400 milliards de dollars, tandis que les dépôts bancaires s’élèvent à 17 000 milliards de dollars. (Note de l’éditeur : en mars 2026, la capitalisation boursière totale des stablecoins est d’environ 3000 à 3200 milliards de dollars ; sources : DefiLlama, CoinDesk, et d’autres plateformes de données.) Dans les dix prochaines années, les stablecoins pourraient très probablement récupérer la moitié des dépôts bancaires, car ils sont disponibles sur mobile 24 heures sur 24, avec une expérience bien meilleure que celle des banques traditionnelles.

08、Une réserve stratégique de Bitcoin arrivera-t-elle？

Hôte : Vous suivez aussi les sociétés de trésorerie d’actifs numériques, comme MicroStrategy. Penses-tu que le gouvernement mettra en place une réserve stratégique de Bitcoin à l’avenir ?

Dan Morehead : Je pense que c’est très probable. Les États-Unis ont déjà une certaine taille de réserve d’actifs numériques, principalement issue de saisies et de confiscations dans le cadre de l’application de la loi. Et maintenant, ils ne vendent plus ces actifs : ils pourraient même commencer à les renforcer. Les pays alliés aux États-Unis suivraient par considération stratégique, tandis que les pays en opposition avec les États-Unis achèteraient à des fins de défense. Cela nécessite du temps pour être porté par la machine politique, mais la tendance est irréversible.

09、Pourquoi Solana？

Hôte : Dans la compétition des Layer 1, pourquoi te concentrer spécifiquement sur Solana ?

Dan Morehead : Nous détenons le Bitcoin sur le long terme, mais le Bitcoin se concentre sur la conservation de valeur : il ne peut pas gérer des dizaines de milliers de transactions par seconde à haute fréquence. L’objectif initial de Solana est justement la performance : c’est plus abordable, plus rapide, et adapté à des scénarios d’applications complexes comme les jeux et le trading à haute fréquence. Dans l’Internet, il y a Google et Facebook ; dans l’univers de la blockchain, il y a aussi quelques Layer 1 essentiels. Le Bitcoin, c’est l’or, et Solana pourrait être l’autoroute numérique.

10、Le Nasdaq baisse de 12%, le Bitcoin baisse de 50%, est-ce logique？

Hôte : Le Nasdaq est revenu de 12,5% par rapport à son sommet, tandis que le Bitcoin a chuté de 50%. Ce décalage est-il logique ?

Dan Morehead : Je pense que c’est totalement injustifié. Les valorisations des actions sont à des niveaux historiquement élevés, avec une prime de risque extrêmement faible, tandis que les taux restent encore élevés : cela signifie que les actions sont déjà très chères par rapport aux obligations.

Des signes d’excès dans le domaine de l’IA sont aussi apparus : de nombreuses valorisations de sociétés d’IA dépassent déjà largement les courbes de tendance.

En revanche, côté crypto-monnaies, elles sont 50% en dessous de la tendance de long terme. Du point de vue de l’allocation d’actifs, les crypto-monnaies se trouvent actuellement dans une zone de survente extrêmement attrayante. Même si le Nasdaq continue de baisser à l’avenir, je pense que sur un horizon de deux ans, les crypto-monnaies auront de meilleures performances.

11、「Je ne trouve absolument aucun facteur qui pourrait faire dérailler ce processus」

Hôte : Qu’est-ce qui a changé dans ton état d’esprit par rapport à toi-même pendant les marchés baissiers de 2014 et 2018 ?

Dan Morehead : Complètement différent. Au début, j’ai effectivement eu des moments où j’étais saisi de sueurs froides, inquiet de savoir si cette expérience allait finir par échouer à cause d’une attaque de piratage ou d’une pression réglementaire. Mais après avoir traversé la faillite de Mt. Gox, plusieurs replis de 85% et la vague de répression réglementaire à répétition, le secteur n’a pas coulé : il est au contraire devenu de plus en plus fort. Il a atteint une vitesse d’échappement.

Hôte : Est-ce qu’il y a un événement qui pourrait te faire abandonner complètement ton point de vue haussier ?

Dan Morehead : Il y a quelques années, j’ai dressé une longue liste de risques, incluant la sécurité de la conservation, les attaques de pirates, l’incertitude réglementaire. Mais si on regarde en arrière, la plupart de ces risques ont déjà été résolus. Bien sûr, personne ne peut garantir que quelque chose d’inattendu n’arrivera pas demain, mais sur le plan logique, je ne trouve aucun facteur capable de faire dérailler complètement ce processus. Un système monétaire mondialisé, basé sur les smartphones, est une direction inévitable pour la société humaine.** Il y a 4 milliards d’utilisateurs de smartphones dans le monde : l’inclusion financière que la blockchain apporte est bien plus importante que le fait de partager des photos sur les réseaux sociaux.**

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