Comprendre le backlog de Microsoft : Que signifie réellement la hausse de la demande contractée pour les investisseurs ?

Les résultats financiers récents du deuxième trimestre fiscal de Microsoft ont révélé un chiffre frappant qui a attiré l’attention des investisseurs : les obligations restantes de performance commerciale de l’entreprise ont atteint 625 milliards de dollars. Pour de nombreux observateurs suivant la navigation du géant technologique dans le boom de l’IA, ce chiffre soulève une question importante — un carnet de commandes en forte hausse signale-t-il réellement une croissance future robuste, ou y a-t-il une complexité plus profonde sous la surface ?

Ce que signifie réellement le carnet de commandes : la base pour comprendre le pipeline de Microsoft

Avant d’analyser les chiffres, il est essentiel de clarifier ce que représente ce carnet de commandes. Un carnet de commandes, dans le contexte spécifique de Microsoft, désigne les obligations de performance restantes (RPO) commerciales, c’est-à-dire la valeur en dollars du travail que Microsoft a déjà contracté pour livrer à ses clients, mais qui n’a pas encore été reconnu comme revenu. Considérez cela comme une file d’attente de travaux engagés qui se convertiront progressivement en revenus au cours des mois et trimestres à venir.

Ce métrique est important car il offre une fenêtre prospective sur la demande des clients. Plus le carnet est important, plus Microsoft a de contrats en cours en attente d’être réalisés. Au deuxième trimestre fiscal, ce carnet a presque doublé par rapport à l’année précédente, augmentant de 110 % d’une année sur l’autre. Cependant, comprendre ce que cela signifie réellement nécessite d’aller au-delà du chiffre principal.

Analyse de la croissance : d’où vient la hausse du carnet de commandes ?

La croissance du carnet de commandes de Microsoft a été spectaculaire — le RPO commercial de l’entreprise a augmenté de 110 % d’une année sur l’autre au deuxième trimestre fiscal, dépassant largement la croissance de 51 % enregistrée au premier trimestre fiscal. Cette accélération forte reflète une demande intense, principalement alimentée par les dépenses des entreprises dans l’IA et l’infrastructure cloud.

Les revenus d’Azure et autres services cloud ont également connu une croissance robuste, augmentant de 38 % en monnaie constante durant le deuxième trimestre fiscal. Mais voici où cela devient intéressant : ce taux de croissance a en réalité ralenti par rapport au trimestre précédent, où la croissance en monnaie constante était de 39 %. Le carnet de commandes accélère, tandis que le revenu reconnu n’augmente pas au même rythme — une distinction cruciale que les investisseurs ont souvent tendance à négliger.

Une analyse plus fine révèle une autre donnée importante : une part significative de ce carnet provient d’un seul client. OpenAI représente environ 45 % du carnet commercial total de Microsoft. Cette concentration client constitue un risque notable. En excluant OpenAI, la croissance du carnet chute drastiquement à seulement 28 % d’une année sur l’autre, illustrant à quel point ces chiffres dépendent d’une relation majeure.

Quatre raisons d’aborder le carnet de Microsoft avec prudence

Premièrement, la question du timing. Le RPO commercial de Microsoft représente un travail contracté sur plusieurs années qui prendra du temps à se convertir en revenus reconnus. Alors que le total du carnet a augmenté, seulement 25 % de celui-ci devrait être reconnu dans les 12 prochains mois. Pire encore, la part qui devrait se convertir dans l’année à venir n’a augmenté que de 39 % d’une année sur l’autre — bien moins que la croissance de 110 % annoncée. Cela signifie que les investisseurs pourraient attendre plusieurs années avant que la majeure partie de ce carnet ne se traduise en bénéfices réels.

Deuxièmement, la concentration client crée une vulnérabilité. Dépendre d’un seul client pour 45 % du carnet commercial introduit un risque commercial important. Toute perturbation dans cette relation, une renégociation des termes ou un ralentissement des dépenses de ce client pourrait avoir un impact significatif sur la trajectoire de revenus à court et moyen terme de Microsoft. La divergence entre la croissance incluant ou excluant OpenAI souligne cette dépendance.

Troisièmement, la conversion du carnet en revenus n’est pas garantie d’accélérer. Malgré l’accélération de la croissance du carnet, celle du revenu d’Azure a en réalité ralenti trimestre après trimestre. Ce phénomène contredit le récit optimiste : un carnet en croissance ne se traduit pas automatiquement par une accélération de la reconnaissance des revenus. Microsoft pourrait faire face à des contraintes de capacité de livraison ou à une composition du portefeuille qui ne se convertit pas aussi rapidement que prévu.

Quatrièmement, les dépenses d’investissement augmentent en parallèle de la croissance du carnet. Les dépenses d’investissement de Microsoft ont atteint 37,5 milliards de dollars au deuxième trimestre fiscal, en hausse de 66 % d’une année sur l’autre. Cette dépense massive reflète la stratégie agressive de l’entreprise pour développer ses infrastructures cloud et IA. Bien que la direction affirme que ces investissements finiront par générer de la rentabilité à partir du carnet, les investisseurs doivent prendre en compte le risque : si la conversion prend plus de temps que prévu ou si la rentabilité n’atteint pas les attentes, ces dépenses élevées pourraient peser sur les marges à court terme.

Ce que les résultats actuels de Microsoft nous disent réellement

Plutôt que de spéculer sur la conversion du carnet, les investisseurs pourraient se concentrer sur ce que Microsoft livre aujourd’hui. Au deuxième trimestre fiscal, la société a enregistré une croissance de 17 % de ses revenus d’une année sur l’autre, avec un bénéfice par action non-GAAP en hausse de 24 %. Pour une entreprise cotée à environ 27 fois ses bénéfices, ces résultats témoignent d’une dynamique opérationnelle solide et d’une valorisation raisonnable.

La valorisation est cohérente avec la performance actuelle. Cependant, le vrai débat porte sur la question de savoir si les investissements massifs dans l’infrastructure de Microsoft généreront les améliorations de rentabilité attendues par la direction. Cela reste une question ouverte, avec une incertitude réelle.

La conclusion pour les investisseurs en actions

L’action Microsoft semble raisonnablement valorisée sur la base de ses performances financières actuelles, et non en raison de son potentiel de carnet de commandes. La société performe bien aujourd’hui, et à environ 27 fois ses bénéfices, cette performance a un prix juste.

Cependant, les investisseurs doivent considérer Microsoft comme une position à risque plus élevé, compte tenu des investissements importants, de la concentration client dans le carnet, et de l’incertitude quant à la rapidité de la conversion de ce carnet en revenus à des marges acceptables. La stratégie prudente consiste à maintenir une position mesurée dans Microsoft, en étant conscient à la fois des opportunités et des incertitudes significatives à venir.