Belakangan ini saya melihat data yang cukup menarik. Ada seseorang yang mengungkap dokumen pengungkapan keuangan dana kripto dari Komisi Sekuritas dan Bursa Amerika Serikat, dan hasilnya menunjukkan bahwa manajemen aset dari institusi top seperti Paradigm dan Pantera Capital secara keseluruhan menyusut pada tahun 2025. Sekilas terlihat mengejutkan, tetapi sebenarnya logika di baliknya tidak sesederhana itu.

Pertama, perlu dijelaskan bahwa ukuran AUM bukan indikator utama untuk menilai kualitas VC. Angka ini akan dipengaruhi oleh fluktuasi harga aset kripto—seorang yang emosinya tidak stabil mengirim tweet, harga koin bisa bergejolak seperti roller coaster. Venture capital kripto pada tahun 2021 pernah melihat lonjakan aset, dan juga mengalami penurunan portofolio kemudian hari. Investor yang benar-benar hebat akhirnya tetap harus mengembalikan uang kepada LP, sehingga fluktuasi AUM jangka pendek tidak bisa dijadikan patokan.

Dilihat dari situ, kondisi a16z crypto menjadi menarik. Mereka memiliki empat dana kripto yang AUM-nya turun hampir 40% dari tahun 2024, turun menjadi 9,5 miliar dolar. Tapi ini bukan kerugian, melainkan mereka secara aktif mendistribusikan keuntungan dari dana-dana sebelumnya kepada LP saat puncak pasar tahun 2025. Hasilnya? DPI dari dana pertama mencapai 5,4 kali lipat, dan tingkat pengembalian ini cukup mengesankan di kalangan VC. Dengan kata lain, penurunan AUM ini adalah “menghasilkan uang dan mengembalikannya ke LP,” bukan “penurunan nilai portofolio secara drastis.”

Pengalaman Multicoin malah lebih parah. Pada masa puncak tahun 2021, AUM mereka mendekati 9 miliar dolar, tetapi pada tahun 2025 turun setengahnya langsung menjadi 2,7 miliar. Mereka menjalankan hedge fund dan VC fund secara bersamaan, secara struktural menjadi yang paling terdampak. Omong-omong, Kyle Samani, co-founder Multicoin, sudah keluar dari perusahaan ini sejak Februari tahun ini.

Hari-hari Pantera juga tidak terlalu baik, AUM mereka juga menyusut. Tapi mirip dengan a16z, mereka juga secara aktif melakukan distribusi kepada LP. Pada tahun 2025, lima perusahaan portofolio mereka melakukan IPO, termasuk Circle dan BitGo, yang membawa aliran kas masuk cukup besar.

Yang menarik, di tengah penurunan ini, Haun Ventures menjadi satu-satunya yang berbeda. Perusahaan ini didirikan oleh mantan mitra a16z crypto, dan AUM mereka meningkat lebih dari 30% secara tahunan, mendekati 2,5 miliar dolar. Mereka memilih fokus pada stablecoin—investasi mereka di BVNK diakuisisi oleh Mastercard dengan harga tertinggi 1,8 miliar dolar, yang secara signifikan membalikkan keadaan. Selain itu, mereka juga mengumpulkan dana baru sebesar 1 miliar dolar pada tahun 2025.

Namun, dana kripto ini tidak berhenti di situ. Paradigm sedang mengumpulkan dana baru dengan target maksimal 1,5 miliar dolar, a16z crypto menyiapkan dana sebesar 2 miliar dolar, dan Dragonfly baru saja menutup dana keempat sebesar 650 juta dolar. Dana kelima dari a16z crypto direncanakan selesai pengumpulan pada paruh pertama 2026, dipimpin oleh Chris Dixon, dan tetap fokus pada blockchain. Dana baru dari Paradigm juga akan memperluas ke bidang AI dan robotika.

Ini mencerminkan siklus tak terelakkan dari venture capital kripto. VC tradisional berinvestasi dalam ekuitas, sementara venture capital kripto langsung terpapar fluktuasi harga token. Multicoin adalah kasus ekstrem: dari 2017 hingga 2021, aset mereka meningkat 20.287%, lalu pada 2022 turun 90%, yang tidak terbayangkan dalam dunia VC tradisional.

Menurut laporan Pantera awal tahun ini, total nilai pasar kripto non-BTC dari puncaknya akhir 2024 turun sekitar 44%. Tapi pola sejarah menunjukkan bahwa pasar bearish juga merupakan peluang untuk membeli di bawah. Institusi-institusi besar ini saat ini sedang aktif mengumpulkan dana, bertaruh pada siklus berikutnya. Ada yang memilih all-in di kripto, ada juga yang melakukan diversifikasi dan lindung nilai lintas sektor. Melihat tren penggalangan dana ini, tampaknya pasar sedang bersiap untuk gelombang kenaikan berikutnya.