Apakah gelombang penjualan saham teknologi dengan penurunan tercepat dan terbesar dalam sejarah hampir berakhir?｜Saham teknologi, gelombang penjualan - ChainCatcher

来源：华尔街见闻

Perdagangan momentum teknologi sedang mengalami pembongkaran paling ganas sepanjang sejarah. Dalam waktu hanya 17 hari perdagangan, faktor momentum saham teknologi AS (TMT MoMo) telah turun 40% dari puncaknya, mencetak rekor pembalikan tercepat dan terdalam dalam sejarah, dengan dampak merembet dari sektor semikonduktor, hingga hedge fund, sampai pasar kredit secara menyeluruh.

Mitra Goldman, Kepala bisnis hedge fund EMEA Mark Wilson minggu ini melakukan peninjauan sistematis atas “rotasi yang kejam” ini, dan menilai bahwa aksi jual kali ini langka secara historis baik dari sisi kecepatan maupun kedalaman, namun akar masalahnya lebih banyak berasal dari faktor non-fundamental seperti posisi yang terlalu penuh dan konsentrasi leverage, bukan dari memburuknya mendasar ekonomi atau laba perusahaan. Ia mengatakan, proses penutupan posisi faktor momentum “sudah mendekati akhir”, tetapi dalam jangka pendek belum ada katalis untuk pembalikan segera.

Yang patut diperhatikan, pembubaran momentum kali ini terjadi di tengah kondisi makro dan fundamental perusahaan yang secara keseluruhan tetap kuat—industri perbankan AS melaporkan pertumbuhan pinjaman perusahaan year-on-year sebesar 17%, TSMC menaikkan panduan pertumbuhan pendapatan 2026 menjadi lebih dari 40%, sementara data inflasi juga lebih jinak dari perkiraan. Kesenjangan antara fundamental ini dan perilaku harga pasar, justru menjadi kontradiksi paling inti yang dihadapi pasar saat ini.

Faktor momentum teknologi menghadapi aksi jual paling kencang dalam sejarah, kecepatan dan kedalaman penarikan melebihi median historis

Menurut data dari tim kuantitatif dan strategi derivatif Morgan Stanley (MS QDS), penarikan faktor momentum kali ini telah berlangsung 17 hari perdagangan, dengan penurunan dari puncak ke dasar mencapai 28%. Sebagai perbandingan, sejak 1999, median penarikan faktor momentum historis sebesar 22%, dengan durasi rata-rata 33 hari perdagangan.

Artinya, penurunan pada putaran kali ini baik dari sisi kecepatan maupun kedalaman telah melampaui level median historis, dan ini merupakan yang paling parah sejak penarikan 29% pada Desember 2022 hingga Februari 2023.

Kondisi di sektor teknologi bahkan lebih ekstrem. Faktor momentum TMT (TMT MoMo) turun 40% dari puncak, dan menurut data MS QDS, ini adalah salah satu aksi jual faktor momentum teknologi tercepat dan terdalam dalam sejarah.

Dari berbagai sub-sektor, indeks harga saham komposit Korea (Kospi) turun 27% dari puncak, saham teknologi AI AS yang diuntungkan turun 25%, saham chip memori global turun 36%, dan semikonduktor Eropa turun 23%. Di antaranya, saham chip memori menyumbang sekitar dua pertiga dari total penurunan, sementara saham yang lebih luas diuntungkan AI turun sekitar 24% dari level tertinggi.

Volatilitas tampak rendah di permukaan, namun aktivitas risiko di dalam berintensitas tinggi: struktur risiko pasar sedang runtuh

Penurunan harga hanyalah tampilan dari gejolak ini; perubahan struktur risiko di dalam pasar juga menjadi perhatian.

Menurut data meja perdagangan volatilitas Goldman, volatilitas kombinasi momentum GSPRHIMO milik Goldman saat ini sekitar 10 kali volatilitas indeks S&P 500. Dalam penelusuran historis selama 20 tahun terakhir, hanya saat guncangan pandemi pada November 2020 yang dapat dibandingkan dengan rasio volatilitas yang sejauh ini berbeda.

Sementara itu, lebar celah antara volatilitas satu saham dan volatilitas indeks telah melebar sampai level ekstrem historis. Data Goldman menunjukkan bahwa korelasi implisit rata-rata 3 bulan saham penyusun S&P 500 minggu ini turun ke level terendah dalam sejarah, yaitu 0,14, sehingga volatilitas indeks S&P 500 tetap rendah, sedangkan volatilitas implisit rata-rata satu saham justru setinggi 40%, yaitu 2,8 kali volatilitas implisit indeks, dan juga mencatat rekor historis.

Posisi masih terlalu padat, risiko belum terselesaikan

Meski faktor momentum baru-baru ini mengalami penarikan pada level historis, eksposur net hedge fund terhadapnya dalam perspektif jangka panjang masih tetap tinggi. Data JPMorgan menunjukkan, kombinasi level posisi saat ini dengan besarnya penarikan membuat faktor momentum tetap dipandang sebagai salah satu risiko inti paling patut diwaspadai di pasar.

Di saat yang sama, faktor momentum high beta Goldman telah turun 33% dari puncak bulan Juni, sementara kenaikan sejak awal tahun turun dari 60% menjadi hanya 12%; Mark Wilson juga menyoroti hal ini.

Ia menjadikan tanda-tanda deleveraging di pasar Korea sebagai bukti: menurut laporan, minggu ini sekitar 1 dari setiap 30 orang dewasa Korea memiliki akun margin saham yang dipaksa ditutup, yang menunjukkan proses deleveraging telah berjalan cukup jauh.

Fundamental tidak bermasalah, risiko justru ada pada posisi dan struktur

Keunikan dari kehancuran momentum kali ini adalah bahwa ia terjadi di tengah latar belakang fundamental perusahaan dan data makro yang secara umum membaik.

Mark Wilson menyebut bahwa laporan keuangan industri perbankan AS minggu ini menampilkan “interpretasi positif yang jelas” terhadap kondisi ekonomi: pertumbuhan pinjaman perusahaan year-on-year sebesar 17%, rekor tertinggi sepanjang sejarah, dan menjangkau seluruh sektor ekonomi; pertumbuhan belanja konsumen AS yang dilacak berada di kisaran satu digit menengah, dengan pertumbuhan konsumsi kartu kredit sebesar 6%; total pertumbuhan lini bisnis terkait investasi bank lebih dari 40%; dan return ekuitas berwujud bank-bank besar sebesar 19%, level tertinggi sejak krisis keuangan.

Dalam konteks belanja modal teknologi, TSMC menaikkan panduan pertumbuhan pendapatan 2026 menjadi lebih dari 40% (berdasarkan basis pendapatan lebih dari 1500 miliar dolar AS), sementara laporan keuangan ASML memicu ekspektasi bahwa laba per saham untuk 1 sampai 3 tahun ke depan akan dinaikkan 15% sampai 30%.

Namun, harga saham kedua perusahaan turun setelah pengumuman kinerja, menampilkan pola khas “bagusnya sudah habis”. Sebagai perbandingan, IBM justru mencatat penurunan harian terbesar dalam lebih dari 20 tahun karena keterlambatan kontrak besar dan bisnis konsultasi yang tidak sesuai ekspektasi.

Mark Wilson menekankan bahwa, sulit menemukan sinyal yang jelas dari sisi fundamental untuk aksi jual kali ini, dan lebih mencerminkan faktor struktural seperti posisi, leverage, kepadatan, serta konsentrasi.

Rangkaian momentum mendekati akhir, tetapi katalis untuk pembalikan masih menunggu

Mark Wilson mengatakan, ia cenderung menilai proses penutupan posisi untuk faktor momentum sudah mendekati akhir, tetapi juga menyebut bahwa dalam jangka pendek belum ada katalis musim panas yang dapat segera mendorong pembalikan pasar.

Ia juga memperingatkan bahwa, seiring peningkatan efisiensi dan kemampuan komersialisasi, arah pemimpin pasar yang baru akan perlahan muncul, dan keluasan pasar pun akan ikut melebar—contohnya, Indeks Transportasi Dow Jones kembali menembus level tertinggi minggu ini.

Namun, ia juga memperingatkan bahwa, turunan kedua dari pertumbuhan laba (yakni perlambatan laju pertumbuhan) akan menjadi semakin penting setelah pasar mencerna laporan kuartal dua dan memasuki musim panas, sedangkan indikator valuasi saat ini menunjukkan bahwa valuasi sektor teknologi masih terlalu tinggi.

Selain itu, korelasi antar kelas aset tradisional dan di dalam aset itu sendiri mulai menunjukkan pemutusan yang tidak normal; misalnya korelasi 3 bulan emas dan minyak mentah telah turun ke level pembalikan ekstrem yang berada pada posisi terendah dalam sejarah 35 tahun, yang membuat kesulitan manajemen risiko dan penyusunan portofolio investasi meningkat lagi.