MSCIの「一時除外しない」には秘密が隠されている、Strategyの資金調達ルートが静かに塞がれている

1月7日晚、MSCIはStrategy等のデジタル資産財庫企業を指数から除外しないと一時発表し、市場は歓喜に包まれ、MSTRのアフターマーケットでは一時7%以上の上昇を記録した。しかし、MSCIの完全な公告をよく読むと、隅に隠された一言が真実を暴露している：新規株式はウェイトに反映されない。この「隠された条項」が、Strategyの依存する増分資金源を静かに断ち切っている。

一見好材料、実は条件付きの妥協

MSCIの決定は、最悪の結果を回避したと言える。本来、2月の指数評価でビットコイン財庫企業を指数から除外する予定だったが、もし実行されていたら、MSCI指数を追跡するグローバルなパッシブファンドはこれらの株式を売却せざるを得ず、パニック売りが起きていただろう。今、そのリスクは一時的に回避された。

しかし、MSCIは完全に解放したわけではない。巧妙な切り分けを行っている：

この差異は微妙に見えるが、Strategyの資金調達モデルにとっては致命的だ。

切断された「無限資金循環」

この隠された条項の威力を理解するには、Strategyの資金調達ロジックを理解する必要がある。Strategyのビジネスモデルは非常にシンプルだ：

• ATM（自動増発メカニズム）を通じて新株を継続的に発行
• 融資を使ってビットコインを購入し、「ビットコイン財庫」の魅力を高める
• StrategyがMSCI指数に入っているため、パッシブファンドはウェイトに従って自動的に新規株式を買い増し
• 新規株式が指数ウェイトに組み入れられると、さらに多くのパッシブファンドが買い増し
• これにより自己強化型の資金循環が形成される

この循環の前提条件は、新規株式がMSCI指数に組み入れられることだ。一度この条件が崩れると、全体のロジックは崩壊する。

最新の情報によると、MSCIは「この銘柄の株数（NOS）に対して増加操作を行わない」と明言している。これにより、Strategyが新株を発行し続けても、それらはパッシブファンドの強制買いを引き起こさなくなる。資金調達能力は大きく低下する。

市場が惑わされた理由

MSTRのアフターマーケットでの上昇率が7%に達したのは、市場が「一時除外しない」という表面的なニュースに焦点を当てたためだ。アナリストの反応も象徴的だ。

BenchmarkのアナリストMark Palmerはこれを「歓迎すべき一息つく機会」と見なし、TD CowenのLance Vitanzaは「これが防御側の勝利を意味するのか、それとも単なる一時的な遅延に過ぎないのかは不明」と述べている。両者とも隠された条項の真意を見落としている。

これは実際には、市場心理の反映だ：短期的な好材料は、長期的な構造的問題を覆い隠す。Strategyは確かに指数除外の最悪の結果を免れたが、増分資金の出所は永久に塞がれた。

他のビットコイン財庫企業も危機に瀕す

この隠された条項は、Strategyだけに影響するわけではない。速報によると、MetaplanetやCapital Bなど他のビットコイン財庫企業も影響範囲内にある。これにより、ビットコイン財庫企業全体の資金調達モデルの再設計が迫られる。

以前は「指数プレミアム」によるパッシブ資金が絶え間なく流入していたが、今やそれは「指数保護」へと変わった—除外されないことだけは保証されるが、増分資金調達の支援はなくなる。

まとめ

MSCIのこの決定は、巧妙な政治的妥協だ。市場の「除外しない」要望を満たしつつ、隠された条項によってゲームのルールを再定義した。Strategyは一見回避したように見えるが、最も重要な資金加速器を失った。

短期的には、MSTRの株価は除外回避によってさらに上昇する可能性がある。しかし長期的には、Strategyは新たな資金調達手段を見つける必要がある。この隠された条項の真の影響は、次回の資金調達時に初めて顕在化するだろう。