ビットコインの半減期による供給ショックがデスクに直撃。マイナーの売り圧力が67%低下

流動性は枯渇していたが、それは意図されたものだった。4年ごとのブロック報酬の減額が始まり、新規発行のBTCは1日900枚から450枚へと切り詰められた。以前は電力コストを賄うために売っていたマイナーは、今や在庫を抱え込んでいる。マイニングプールからの取引所流入は、週次で67%減少しており、前回サイクル以来で最も急な下げ幅だ。OTCデスクでは、常に売り手がいたのが消えたため、より大口の取引条件と、約定までの長い時間が報告されている。

注文帳の現実
主要取引所の上位における板の厚みが物語る。BTC/USDの2%のビッド—アスクの積み上げは、カット前の9600万ドルから5800万ドルへと薄くなった。それでもボラティリティは跳ね上がらなかった。むしろ下がった。実現30日ボラティリティは38%で、54%から低下している。この組み合わせ――薄い板と落ち着いた価格――は需要パニックではなく、供給ショックを示している。ビッドがオファーにぶつからなければ、ほとんどノイズもなく価格は上へとジリジリ進む。

ハッシュレートとマイナーの経済性
ハッシュレートは最初の72時間で7%低下した。不効率なリグが電源を抜かれたためだが、その後は次世代マシンが稼働し回復した。いまやネットワーク手数料がマイナー収益の14%を占めており、6%から増えている。これは、インスクリプションとルーンがブロックスペースへの入札を支えているからだ。電力コストが$0.05未満のパブリック・マイナーは、現状水準では中立的なキャッシュフローを見込んでいる。重要な変化は、彼らがホールドできることだ。今週、3つのパブリック企業でのトレジャリー追加は合計3,120 BTCに達しており、誰一人として取引所ウォレットに触れていない。

ETFとデリバティブのフロー
米国のスポット・ビットコインETFは5セッションで合計6億2000万ドルを追加した。GBTCの流出は、税金売りが薄れたことで、1日あたり1,800万ドルへと減速した。CMEのオープン・インタレストは11億ドル増加し、ベーシスは年率換算で9.2%に保たれた。このスプレッドはカストディの費用を賄うには十分で、それでもキャリーが残る幅なので、認可された参加者は引き続きシェアを作り続ける。オプションの需給バランスはコール側に反転した。1か月の25デルタ・コールは、プットよりもボラティリティで3ボラ・ポイント上回って取引されており、先月からの反転だ。

トレーダーの段取り
勝ち筋はレバレッジではなく忍耐だ。パーペットの資金調達は8時間あたり0.01%前後で推移しているため、値動きはスポット主導だ。オンチェーンでは、1年以上前のコインが供給の71.8%に達しており、新高値となった。非流動性のある供給は増え続けており、コールドストレージへ移されるコインは新規発行を5.1倍上回っている。これらのカーブが維持される限り、抵抗の少ない道は上だ。無効化は、半減前レンジを下回る週次のクローズで、これは供給の洪水ではなく需要の失敗を示すことになる。

リスク確認
マクロはフローを上書きし得る。実質金利の急上昇はデュレーション資産に圧力をかけ、BTCは依然としてショック局面でテックのベータのように値動きする。規制上の懸念も残る。ETFにおけるカストディとステーキングに関する明確化は、センチメントを素早く揺さぶり得る。もう一つの末端リスクは、マイナーの降伏（キャピトレーション）だ。手数料が崩れ、価格が膠着すれば、高コストのリグが投げ売りする可能性がある。現時点では、手数料は粘着的で、アップグレードによってユニット効率が保たれている。

半減期は見出しを出したわけではない。売り手を取り除いたのだ。市場では、不在はイベントだ。毎日テープに乗る450枚分のBTCが減り、保有者が動かないなら、価格は次の流動性プールを見つけにいく。そのプールはより上にある。
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