Найбільший у історії квартальний термін опціонів наближається: двовекторна гра на 14,16 мільярдів доларів та геополітичні ризики

27 березня 2026 року ринок криптовалют зустрів один із найбільших квартальних розрахунків біткойн-опціонів в історії. Згідно з даними біржі Deribit, у цей день буде закінчено приблизно 199 000 опціонних контрактів на біткойн із номінальною вартістю до 14,16 мільярда доларів, що становить понад 40% від поточного загального обсягу. Такий обсяг означає, що механізм розрахунків на ринку опціонів стає основним змінним, що визначає короткострокові цінові тенденції, а не реальні відносини попиту та пропозиції на спотовому ринку.

З точки зору розподілу позицій, нинішній ринок демонструє значну асиметричну структуру. Співвідношення пут/колл становить 0,63, що вказує на те, що обсяги колл-опціонів значно перевищують обсяги пут-опціонів. Проте більш важливим сигналом є концентрація страйків — велика кількість колл-опціонів зосереджена вище 78 000 доларів, з яких 77% колл-опціонів має страйк вище 78 000 доларів. Тим часом, ціна максимального болю (Max Pain) зафіксована на рівні 75 000 доларів, що означає, що на цьому рівні опціонні продавці зазнають найменшого тягаря виплат.

Ця структура позицій створює особливий ринковий стан: у останні кілька днів перед розрахунком опціонні продавці мають сильний стимул “якорити” ціну поблизу рівня максимального болю, щоб мінімізувати свої збитки. Цей механізм пояснює, чому протягом останніх кількох тижнів біткойн постійно коливався в межах 69 000 до 75 000 доларів, навіть незважаючи на зростаючі геополітичні ризики, ціна не могла сформувати ефективний прорив.

Як механізм максимального болю домінує короткостроковою ціновою поведінкою?

Основна логіка механізму максимального болю не є складною: опціонні продавці (зазвичай маркетмейкери або великі установи) хеджують ризики, утримуючи позиції на спотовому або ф’ючерсному ринку, що є протилежними до опціонних позицій. Коли велика кількість опціонів наближається до завершення терміну, продавці перед розрахунком коригують свої хедж-позиції, щоб мінімізувати суму виплат. Прямим наслідком цієї поведінки є те, що ціна “притягується” до рівня, на якому найбільша кількість опціонних контрактів стає безкоштовними (тобто не може бути виконаними), тобто до рівня, відомого як максимальний біль.

Наприклад, у цьому квартальному розрахунку максимальний біль зафіксований на 75 000 доларів, тоді як поточна ціна біткойна коливається близько 69 000 доларів. Щоб ціна піднялася до 75 000 доларів, потрібно приблизно 8,7% зростання. Однак цей рівень ціни точно знаходиться на нижній межі щільного діапазону колл-опціонів — як тільки ціна підніметься до 75 000 доларів, велика кількість колл-опціонів з вищими страйками все ще втрачає свою дію, тягар виплат для продавців залишається контрольованим; якщо ж ціна не досягне цього рівня, то значно більша кількість колл-опціонів стане нікчемною, а продавці отримають більше прибутку.

Саме ця структура змагання призводить до того, що ціна “пригнічується” в порівняно вузькому діапазоні перед розрахунком. Навіть попри нещодавнє загострення конфлікту між США та Іраном, різке зростання цін на нафту та тиск на фондовий ринок, біткойн не зміг вийти з цього діапазону коливань. Іншими словами, структурна сила ринку опціонів тимчасово стримує вплив геополітичних ризиків на ціну.

Яка хеджування стоїть за формуванням опціонного тиску?

Феномен опціонного тиску не є випадковим, це неминучий продукт механізмів хеджування ризиків на ринку деривативів. Коли опціонні продавці (особливо маркетмейкери) продають велику кількість колл-опціонів, для хеджування ризиків, пов’язаних з підвищенням цін, їм потрібно купувати спотові чи ф’ючерсні контракти на біткойн. Ця хеджуюча поведінка в нормальних ринкових умовах формує позитивний зворотний зв’язок — підвищення цін призводить до хеджуючих покупок, а хеджуючі покупки далі підвищують ціну.

Однак напередодні терміну дії опціонів логіка хеджування змінюється. Продавці більше не потребують хеджувати ризики на термін, а починають закривати вже існуючі хедж-позиції, щоб звільнити капітал після розрахунку. Цей процес називається “розв’язанням гамма-хеджу”. Коли велика кількість опціонів закінчується одночасно, масове закриття позицій продавців призводить до виходу хеджуючих покупців, а іноді навіть перетворюється на тиск продажу, що, у свою чергу, тисне на ціну.

З більш макроекономічної точки зору, “ефект стискання” на ринку деривативів протягом останніх кількох тижнів вже стримував механізм визначення цін на біткойн. Аналіз, проведений співзасновником Glassnode, зазначив, що перед закінченням терміну дії опціонів, ринкове зростання зазвичай стримується механічним хеджуванням, а не реальними відносинами попиту та пропозиції. Це означає, що поточна ринкова ціна в певній мірі є “спотвореною” — вона не відображає реального наміру покупців і продавців, а є результатом коригування позицій опціонних продавців перед розрахунком.

Висока волатильність стримується, яку ціну платить ринок?

Механізм опціонного тиску, знижуючи короткострокову волатильність, також створює певну приховану ціну — спотворення структури ринкової ліквідності та збій цінових сигналів.

По-перше, зосереджені дії хеджування забирають глибину з ринку. З наближенням розрахунку маркетмейкери та великі установи схильні зменшувати ризикову експозицію, що призводить до зменшення товщини книги замовлень. Як тільки зовнішній шок перевищує очікування, слабка ліквідність може викликати різкі цінові стрибки. По-друге, цінові сигнали на ринку опціонів спотворюються механізмом розрахунку. У нормальних умовах, імпліцитна волатильність опціонів відображає ринкові очікування щодо майбутньої невизначеності; але напередодні розрахунку, волатильність вже “якориться” механізмом максимального болю, не здатна точно відобразити реальний ризик геополітичних ризиків.

Ця спотворена ціна в кінцевому підсумку лягає на плечі учасників ринку. Для звичайних трейдерів поточний ціновий діапазон важко використовувати як основу для оцінки тренду; для інституційних інвесторів спотворення сигналів на ринку деривативів збільшує витрати на хеджування. Тим часом, зовнішні макроекономічні ризики накопичуються — конфлікт між США та Іраном триває, ціни на нафту залишаються високими, дохідність 10-річних американських облігацій підвищується до понад 4,42%, ці ризикові фактори, які повинні відображатися у ціноутворенні криптоактивів, тимчасово “приховані” механізмом розрахунку опціонів.

Після розрахунку, які два можливі шляхи еволюції?

З закінченням розрахунку о 16:00 сьогодні, ефект опціонного тиску поступово зникне. Відповідно до історичного досвіду та поточної макросередовища, ринок може розвиватися за наступними двома шляхами:

Шлях перший: корекція цін після зняття тиску

Після завершення розрахунку, масове закриття хедж-позицій опціонних продавців закінчується, тиск гамма-хеджу знімається. У цій ситуації, раніше стиснута ціна має шанси повернутися до реальних відносин попиту та пропозиції. Якщо на поточному ринку існує незадоволений попит на покупки, ціна може піднятися, знову відкривши механізм визначення цін. Умовами для цього сценарію є: спотовий ринок має достатню спроможність для прийняття, а макросередовище не зазнає нових негативних шоків.

Шлях другий: продовження макроекономічного тиску

Інший сценарій полягає в тому, що після зняття опціонного тиску, геополітичні ризики та макроекономічний тиск швидко стають домінуючими змінними. Наразі конфлікт між США та Іраном залишається у затяжному стані, високі ціни на нафту підвищують очікування інфляції, дохідність 10-річних американських облігацій, якщо перевищить 5%, може викликати систематичну корекцію ризикових активів. У цій ситуації біткойн може зазнати тиску продажу, синхронізованого з фондовим ринком. Варто зазначити, що в цьому сценарії цінове падіння може бути більш різким, оскільки буфер хеджування на ринку опціонів вже зник.

Основна різниця між цими двома шляхами полягає в тому, чи є макроекономічний ризик “під опціонним тиском” або “справжньо проявляється лише після зняття опціонного тиску”. З точки зору часових рамок, період з 24 до 72 годин після розрахунку буде ключовим періодом для спостережень.

Потенційні ризики та еволюція макроекономічних змінних

Після завершення розрахунку опціонів потрібно бути обережним щодо трьох основних шляхів передачі ризику:

Шлях перший: ланцюг передачі від цін на нафту до інфляції та відсоткових ставок

Наразі ціна WTI на нафту утримується на рівні понад 94 доларів; якщо конфлікт загостриться й ціна нафти перевищить 100 доларів, очікування інфляції знову зростуть. Очікування зниження процентних ставок у 2026 році майже зникли, якщо дані про інфляцію залишаться вищими за очікувані, Федеральна резервна система може бути змушена знову оцінити свою політичну позицію. Для біткойна це означає, що його висока кореляція з ризиковими активами продовжиться, а не повернеться до “цифрового золота”, яке очікувалося на ринку.

Шлях другий: підвищення дохідності облігацій, що призводить до скорочення ліквідності

В даний час дохідність 10-річних американських облігацій становить 4,42%. Технічний аналіз показує, що якщо вона перевищить поточну симетричну трикутну форму, вона може піднятися до 6,4%. Зростання дохідності безпосередньо підвищить альтернативну вартість володіння ризиковими активами, чинячи тиск на оцінку біткойна. З історичного досвіду, під час іранської революції в 1979 році дохідність 10-річних облігацій зросла на 150-200 базисних пунктів за рік, що призвело до значної корекції фондового ринку.

Шлях третій: хвостові ризики на ринку деривативів

Хоча квартальні розрахунки є звичайною подією, номінальна сума в 14,16 мільярда доларів означає, що будь-які аномалії в механізмі розрахунків можуть викликати ланцюгову реакцію. Слід звернути увагу на те, чи існують великі вимоги до маржі опціонних продавців перед і після розрахунку, а також чи закриття хедж-позицій маркетмейкерами викличе цінові сковзання. Якщо ціна зазнає різких коливань перед і після розрахунку, це може викликати ланцюгове очищення на ф’ючерсному ринку.

Висновок

Квартальний розрахунок опціонів на біткойн у обсязі 14,16 мільярда доларів переформатовує короткострокову логіку ціноутворення на ринку. Механізм максимального болю ефективно стримував волатильність перед розрахунками, але цей ефект приховував реальний вплив макроекономічних ризиків, таких як конфлікт між США та Іраном, зростання цін на нафту та підвищення дохідності облігацій. Після розрахунку ринок постане перед вибором між двома шляхами: або відкрити пригноблений механізм визначення цін, або зіткнутися з концентрованим вивільненням макроекономічних ризиків.

Для учасників ринку важливо усвідомлювати, що механізм розрахунку опціонів забезпечує лише тимчасову “подушку” волатильності, а не визначеність тренду. Справжнє випробування настане після завершення розрахунків і зняття опціонного тиску.

Поширені запитання

Запитання: Що таке максимальний біль (Max Pain)?

Максимальний біль — це страйк-ціна, при якій опціонні контракти закінчуються, завдаючи максимальних збитків покупцям опціонів (тобто мінімальних виплат продавцям). На цьому рівні найбільша кількість опціонних контрактів стають безкоштовними та не можуть бути виконаними. Опціонні продавці мають мотивацію спрямувати ціну до цього рівня, щоб мінімізувати свої збитки.

Запитання: Що означає закінчення терміну дії опціонів на 14,16 мільярда доларів для ринку?

Це один із найбільших квартальних розрахунків в історії, що становить понад 40% від поточного загального обсягу. Така величезна номінальна вартість означає, що механізми хеджування на ринку опціонів домінують у короткострокових цінах, а не реальні відносини попиту та пропозиції на спотовому ринку.

Запитання: Чому геополітичні ризики не вплинули на ціну біткойна?

Напередодні розрахунку опціонів продавці “якорять” ціну поблизу максимального болю, закриваючи зосереджені хедж-позиції. Цей структурний ефект тимчасово приховує передачу зовнішніх макроекономічних ризиків, що призводить до того, що ціна не реагує на геополітичні події.

Запитання: Чи зросте або впаде біткойн після розрахунку?

Після розрахунку ефект опціонного тиску знімається, і ціна може повернутися до реальних відносин попиту та пропозиції. Але напрямок зростання або падіння залежить від поточної купівельної спроможності ринку та макроекономічного середовища. Якщо макроекономічні ризики продовжать зростати, може виникнути тиск на падіння; якщо попит на спотовому ринку буде достатнім, ціна може піднятися.

Запитання: Як розуміти кореляцію між біткойном і фондовим ринком?

Наразі біткойн зберігає високу кореляцію з індексом S&P 500, більше демонструючи властивості ризикових активів, а не властивості активів-убежищ. Це означає, що макроекономічні фактори (відсоткові ставки, ліквідність, геополітичні ризики) мають більший вплив на біткойн, ніж його власний цикл зменшення або історія впровадження.