39万亿国债压顶，美联储敢加息吗？

Є така думка, що ФРС не підвищуватиме ставку, адже держборг США сягає 39 трлн доларів: якщо ФРС підвищить ставку, то американській фіскальній системі “прийде кінець”.

Тож чи має цей аргумент підґрунтя? На думку автора, незалежно від реальної необхідності чи інституційного дизайну, цей погляд не витримує критики.

Спершу подивімося на реальну необхідність. Проста прикидка показує, що навіть якщо ФРС не підвищуватиме ставку, заощаджені відсоткові витрати будуть достатні лише приблизно на тиждень для того, щоб уряд США потратив їх. Тому ФРС немає сенсу заради цих “дрібниць” допускати розгортання більшої проблеми — інфляції.

Як зроблено ці розрахунки? Для простоти розуміння припустимо, що ФРС один раз підвищить ставку на 100 BP у вересні 2026 року (тобто на 1%), а до грудня 2027 року включно збереже ставку незмінною.

Звернімо увагу: імовірність того, що ринок очікує підвищення ставки на 100 BP у грудні 2026 року, становить лише 1.7%, тому наше припущення дуже “яструбине”.

Отже, таке “яструбине” підвищення ставки — на скільки збільшить процентні витрати за держборгом США? Це залежить і від обсягу боргу, і від приросту.

Спершу — від основної частини, тобто від “стоку”. Обсяг держборгу США становить 39 трлн доларів: 31 трлн доларів безпосередньо збільшують фіскальне навантаження, а решта 8 трлн — внутрішньодержавний борг (у короткостроковій перспективі це стосується лише обліку, без реальних виплат коштів).

Із цих 31 трлн більшість облігацій мають фіксовану процентну ставку і не дозрівають протягом припущеного періоду підвищення ставок. А облігації, які безпосередньо відчують вплив циклу підвищення ставок ФРС, це:

700 млрд доларів боргу з плаваючою ставкою (FRN), який коригується раз на квартал.

6.7 трлн доларів короткострокових держоблігацій США (Bills), які погашаються протягом 1 року й потребують нового розміщення.

4 трлн доларів облігацій із довшим строком погашення, які підлягають погашенню.

Лише ці 11.4 трлн доларів збільшать процентні витрати через підвищення ставок; решта не доплатить ані цента через це підвищення.

Тепер припустимо, що ці 11.4 трлн з “існуючого” боргу дозрівають наступного дня після підвищення ставок ФРС на 100 BP і замінюються новими облігаціями, які відображають розмір підвищення.

Тоді додаткові процентні витрати = обсяг під впливом “стокового” держборгу (11.4 трлн) × розмір підвищення ставок ФРС (1%) × тривалість періоду підвищення (1.25 року, тобто 4 квартал 2026 року + весь 2027 рік) = 142.5 млрд.

Далі подивімося на чисті нові облігації, тобто на ті, що з’являються внаслідок запозичень понад “позичити, щоб погасити старі” (net新增债券). За оцінками на основі даних за попередні роки, у період вересень 2026 року — грудень 2027 року чистий приріст держборгу США очікується близько 2.8 трлн.

Так само грубо розрахуємо: припустимо, що чистий приріст нових облігацій випускається синхронно під час підвищення ставок ФРС, тоді додаткові процентні витрати = чистий приріст нових облігацій (2.8 трлн) × розмір підвищення ставок ФРС (1%) × тривалість періоду підвищення (1.25 року) = 35 млрд.

Тобто в межах періоду підвищення ставок сукупно (стоковий борг + новий борг) додаткові процентні витрати зростуть на 177.5 млрд.

Насправді наведений вище процес розрахунку дуже приблизний; якщо копнути детальніше, то додаткові процентні витрати від підвищення ставок ФРС на 100 BP будуть значно меншими за 180 млрд доларів. Причина в тому, що:

Підвищення ставок ФРС зазвичай відбувається поступово, а не одноразово “в нуль”.

Підвищення ставок знижує інфляційні очікування, тож процентні ставки за середньо- та довгостроковими облігаціями потребують “цінування” інфляційного чинника. У результаті процентні ставки за середньо- та довгостроковими облігаціями не зростають 1:1 разом із величиною підвищення ставок.

Випуски держоблігацій США теж відбуваються поступово, тож незалежно від того, йдеться про облігації “позичити, щоб погасити старі” чи про нові облігації, повний платіж відсотків за 1.25 року не буде здійснено повністю.

З урахуванням цих факторів оцінка додаткових процентних витрат від підвищення ставок становить лише близько 110 млрд.

Але незалежно від того, 180 млрд чи 110 млрд, для уряду США з середніми щоденними витратами приблизно 200 млрд це все одно питання — чи витратити ці суми за 5.5 дня, чи за 9 днів. Це не якась історія рівня “кінець світу”.

А яка ціна за заощадження цих відсотків? Якщо інфляція вийде з-під контролю, це завдасть США значно більших збитків. Чи зробить ФРС справу “підібрати дрібне, але втратити велике”?

Тепер про інституційний дизайн: за інституціями ФРС не має обов’язку вирішувати проблеми фіскального дефіциту.

Власна “конституція” ФРС — “Закон про Федеральну резервну систему” (The Federal Reserve Act) — у Розділі 2, Пункт 1, чітко встановлює, що законодавчо визначені цілі ФРС включають лише три:

максимізація зайнятості (maximum employment)

стабільність цін (stable prices)

помірні довгострокові відсоткові ставки (moderate long-term interest rates).

Є управління боргом? Немає.

Крім того, “угода 1951 року” між Казначейством і ФРС (The Treasury-Fed Accord) закріпила принцип “хто чиї діти — той їх і несе”: управління боргом належить Міністерству фінансів, а монетарна політика — ФРС.

Тому з інституційної точки зору питання, скільки саме уряд витрачає відсотків за держборгом, не є темою, яку ФРС має враховувати. Вирішення цієї проблеми потребує спільних зусиль Білого дому та двопартійної підтримки в Конгресі — тобто виходить далеко за межі того, що може зробити ФРС.

Підсумовуючи: на думку автора, ФРС не перестане підвищувати ставку лише через 39 трлн держборгу. Дані ринку також це демонструють: FedWatch показує, що імовірність підвищення ставок ФРС у вересні вже перевищує 70%.

Наприкінці: про ФРС ходить чимало тверджень, які звучать ніби розумно, але при детальному розгляді не витримують перевірки. Які ще погляди щодо ФРС ви зустрічали — такі, що спочатку “ніби-то правдоподібні”, але потім відчувається, що там “щось не так”? Напишіть у коментарях — питання, які зберуть найбільше відгуків, автор розберe в окремій статті.