لماذا لم تُزل بيانات التضخم المخاوف من رفع الفائدة
شهدت بيانات التضخم الأمريكية في يونيو تحسنًا لافتًا للنظر. تُظهر بيانات مكتب إحصاءات العمل الأمريكي أن إجمالي مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي (CPI) انخفض بنسبة 0.4% على أساس شهري في يونيو، مسجلًا أكبر هبوط شهري منذ أبريل 2020؛ وفي المقابل تراجع معدل الارتفاع على أساس سنوي من 4.2% في مايو إلى 3.5%. كما استقر مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي (Core CPI) على أساس شهري، في حين انخفض معدل الزيادة على أساس سنوي من 2.9% في الشهر السابق إلى 2.6%. وكان تراجع أسعار الطاقة مساهمًا رئيسيًا؛ إذ انخفض مؤشر الطاقة بنسبة 5.7% على أساس شهري في يونيو، بما في ذلك هبوط أسعار البنزين بنسبة 9.7%.
ومع ذلك، لم ينهِ تحسن بيانات التضخم المخاوف المتعلقة برفع الفائدة بشكل كامل. إذ ما يزال التضخم الأساسي على أساس سنوي عند 2.6%، وهو أعلى بشكل ملحوظ من هدفه طويل الأجل البالغ 2% لدى مجلس الاحتياطي الفيدرالي. ارتفع مؤشر الإسكان بنسبة 0.1% على أساس شهري في يونيو وبنسبة 3.3% على أساس سنوي، ويمتلك مؤشر الإسكان وزنًا كبيرًا داخل سلة CPI. ويعني هذا الثبات على أساس سنوي أن تراجع التضخم الأساسي سيكون عملية بطيئة وتدريجية. وقد أشار اقتصاديون لدى غولدمان ساكس إلى أن “مدى” ارتفاع الأسعار يتوسع بشكل واضح؛ فلم يعد التضخم محصورًا في قطاعات بعينها فقط، بل يتجه نحو “الانتشار”. فقد أصبحت قطاعات مثل أجهزة الصوت والفيديو، والخدمات المالية، والرعاية الصحية، والنقل من المحركات الأساسية لارتفاع الأسعار في هذه الجولة.
الاتجاه نحو التحسن واضح، لكن حجم التحسن واستمراريته هما ما يشكلان جذور الخلاف في السوق.
هل يمكن لتبريد سوق العمل أن يوفر دعمًا كافيًا للإبقاء على الفائدة دون تغيير
في سوق العمل، بلغ صافي الوظائف الجديدة غير الزراعية في يونيو 5.7 ألف وظيفة فقط، وهو أقل بكثير من توقعات السوق البالغة 11.5 ألفًا. كما تم تعديل بيانات صافي الوظائف الجديدة في أبريل ومايو إلى الأسفل بمجموع 7.4 ألف وظيفة. وعلى الرغم من أن معدل البطالة تراجع قليلًا إلى 4.2%، فإن معدل المشاركة في قوة العمل انخفض من 61.8% إلى 61.5%، وفي ذلك الشهر خرج 832 ألف شخص من سوق العمل. إن الانخفاض الفعلي في إجمالي التوظيف على أساس شهري بمقدار 507 آلاف وظيفة تم حجبه جزئيًا خلف التحسن الظاهري في أرقام البطالة.
لا يزال جانب الأجور يتمتع بلزوجة تضخمية قوية. إذ ارتفع متوسط الأجر بالساعة 0.3% على أساس شهري في يونيو، مع استمرار معدل الزيادة على أساس سنوي عند 3.5%. ورغم أن الشركات لا تُظهر نية لعمليات تسريح كبيرة على نطاق واسع، فإن رغبتها في توسيع التوظيف انخفضت بشكل ملحوظ.
ضعف بيانات التوظيف يوفر منطقًا لـ”الإبقاء دون تغيير”، لكن صلابة نمو الأجور تترك مجالًا لاستمرار سردية “لزوجة التضخم”. تشير مجموعتا البيانات إلى استنتاجات سياسات مختلفة—وهذا هو تجسيد حقيقي لصعوبة قرار مجلس الاحتياطي الفيدرالي.
لماذا يقدم الاقتصاديون وسوق العقود الآجلة لأسعار الفائدة إشارات متعاكسة
أبرز ما يلفت النظر في اجتماع هذا العام هو أن مجموعة الاقتصاديين وسوق العقود الآجلة للفائدة قدما إشارتين متعارضتين تمامًا.
أظهرت دراسة أجرتها بلومبرغ على 76 اقتصاديًا أن جميع من شملتهم الدراسة يتوقعون أن يُبقي مجلس الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة القياسي دون تغيير في نطاق 3.5% إلى 3.75% خلال اجتماع يوليو. وفي دراسة أجرتها رويترز في منتصف يوليو على 104 اقتصاديين، توقع الجميع الإبقاء على الفائدة دون تغيير؛ إذ يرى 78 منهم أن هذا المستوى سيستمر حتى ديسمبر من هذا العام.
لكن سوق العقود الآجلة للفائدة يشير إلى احتمالية رفع الفائدة كانت 13% قبل أسبوع واحد فقط، ثم ارتفعت إلى 38% حتى يوم الجمعة الماضي. وحتى 27 يوليو، تُظهر بيانات مؤشر CME “FedWatch” أن احتمال الإبقاء على الفائدة دون تغيير يبلغ 63.7%، بينما تبلغ احتمالية رفع الفائدة 36.3% لزيادة 25 نقطة أساس.
يكمن اختلاف تقدير الاقتصاديين والمتداولين في أن كل فريق ينظر إلى شيء مختلف. عادةً ما يراهن الأول على النتيجة الأكثر ترجيحًا، بينما يحسب الثاني كل الاحتمالات الممكنة بما في ذلك الأحداث منخفضة الاحتمال ضمن التسعير. لا تتعارض المنطقيتان؛ فالأول يحكم بـ”ما من المرجح أن يحدث”، والثاني يسعّر بـ”ما يمكن أن يحدث في جميع السيناريوهات”.
ما حجم الخلاف داخل مجلس الاحتياطي الفيدرالي فعلًا
تكشف مخططات النقاط الصادرة عن اجتماع يونيو عن انقسامات عميقة داخل FOMC. من بين 18 عضوًا يصوتون، توقع 9 منهم على الأقل رفع الفائدة مرة واحدة قبل نهاية 2026 (ومن بينهم 3 يدعمون +25bp و5 يدعمون +50bp وعضو واحد يدعم +75bp). وفي المقابل، توقع 8 أعضاء الإبقاء دون تغيير، ولم يتوقع سوى عضو واحد خفض الفائدة. وتم رفع متوسط الفائدة في نهاية 2026 من توقعات مارس البالغة 3.4% إلى 3.8%.
قبل ثلاثة أشهر، لم يكن أي مسؤول يتوقع رفع الفائدة خلال العام. وتُظهر هذه التغييرات بوضوح أن كفة السياسة داخل مجلس الاحتياطي الفيدرالي تحركت بشكل كبير من “الترقّب بشأن خفض الفائدة” إلى “احتمال رفع الفائدة”.
حرص رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي كينيث ووش على تجنب أي تلميح لمسار الفائدة في المستقبل. وفي جلسة استماع بالكونغرس في 14 يوليو، قال: “قد يقول البعض إن (مهمة) التضخم قد اكتملت، لكنني لا أرى ذلك”. ويتخذ ووش موقف “عدم تساهل” تجاه التضخم المرتفع المستمر، ولا يرغب في إطلاق إشارات للتيسير بسهولة قبل التأكد من عودة التضخم، بشكل جازم ومستمر، إلى هدف 2%.
أما نائب رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي، فقد قال جيروم بأنه إذا لم يَهبط التضخم بسرعة، فينبغي النظر في رفع الفائدة، لكنه في الوقت نفسه يرى أن السياسة النقدية الحالية “في وضع جيد”. وفي المقابل، كان رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في دالاس لوجان هو الأكثر وضوحًا بين المسؤولين من حيث الموقف المتشدد؛ إذ قالت إن “رفع الفائدة بشكل معتدل سيساعد أكثر في الموازنة بين آفاق ومخاطر المهمة المزدوجة التي يضطلع بها مجلس الاحتياطي الفيدرالي”.
سيميل ووش في النهاية بصورة مباشرة ليؤثر على النتيجة. لكنه، في الوقت نفسه، لم يقدم أي إشارة واضحة.
ماذا تقول أسواق السندات وأسعار النفط لمجلس الاحتياطي الفيدرالي
كانت سوق السندات سبّاقة في الاستجابة. فقد أغلقت عائدات سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات يوم الجمعة عند 4.69%، مسجلة أعلى مستوى منذ يناير 2025. والأكثر دقة في عكس توقعات السياسة قصيرة الأجل هو عائد سندات الخزانة لأجل سنتين، والذي أغلق عند 4.33%، وهو أعلى بالفعل من الحد الأعلى لسعر الفائدة لدى مجلس الاحتياطي الفيدرالي البالغ 3.75%. ومنذ منتصف مايو، ظل عائد سندات السنتين فوق مستوى 4% بشكل مستمر، ما يشير إلى أن المستثمرين يراهنون على زيادة واحدة بمقدار 25 نقطة أساس خلال العام.
أدت حركة أسعار النفط إلى تفاقم مخاوف السوق من التضخم. ففي 23 يوليو، بلغ سعر خام برنت 100.69 دولار للبرميل، وتجاوزت مكاسب هذا الشهر 30%. ومنذ منتصف يوليو، تصاعدت مرة أخرى حدة الصراع بين الولايات المتحدة وإيران، وشهدت مضيق هرمز حصارًا ثانيًا. كما عادت أسعار التجزئة المتوسطة للبنزين الأمريكي الخالي من الرصاص إلى تجاوز 4 دولارات للغالون.
إن صعود منحنى عائدات السندات بالتزامن مع ارتفاع أسعار النفط يخلق ضغطًا ضمنيًا على مجلس الاحتياطي الفيدرالي—إذ يبدو أن السوق يستعد مسبقًا لبيئة فائدة أعلى.
كيف يمكن تفسير رهانات 79% من سوق التنبؤات على الإبقاء دون تغيير
في سوق التنبؤات لدى Gate، قدمت الأموال هيكل تسعير مختلفًا عن سوق العقود الآجلة التقليدية للفائدة. فاحتمال 79% يراهن على “الإبقاء على الفائدة دون تغيير”، و20% على “رفع الفائدة 25 نقطة أساس”، و1% على “رفع الفائدة 50 نقطة أساس”.
تنقل هذه التوزيعة عدة رسائل رئيسية.
أولًا، سيناريو الأساس شديد الحسم. تُشير نسبة 79% إلى أن “الإبقاء دون تغيير” هو الاتجاه الذي يمثل إجماع أموال السوق الأقوى—ليس “احتمالًا”، بل “احتمالًا كبيرًا”. ويستند هذا التقييم إلى أساس مزدوج: تراجع بيانات التضخم في يونيو بأعلى من المتوقع، وتبريد سوق العمل.
ثانيًا، لم يتم استبعاد رفع الفائدة. تعني نسبة 20% الخاصة باحتمال رفع الفائدة أن السوق لم يُغلق تمامًا باب هذا الاحتمال. وهذه النسبة أعلى من “الجزء” من التسعير في سوق العقود الآجلة التقليدية للفائدة (36.3%)، لكنها أقل من 38% التي قفزت إليها احتمالات العقود الآجلة في منتصف يوليو. إن الاختلاف بين مصادر البيانات الثلاثة بحد ذاته يعكس مدى عدم اليقين المرتفع لدى السوق بشأن نتيجة هذا الاجتماع.
ثالثًا، تم استبعاد السيناريوهات المتطرفة. يوضح أن رفع الفائدة 50 نقطة أساس لا يتجاوز 1% أن السوق تعتقد أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي لن يتخذ خطوة سياسات عدوانية. سواء كانت النتيجة النهائية هي الإبقاء دون تغيير أم رفع الفائدة 25 نقطة أساس، فستكون وتيرة تعديل السياسة محدودة.
تكشف بنية الأموال في سوق التنبؤات عن حكم محوري: ليست نتيجة اجتماع يوليو مجرد “خيارين” بين رفع الفائدة أو خفضها، بل هي “مواجهة” بين الإبقاء دون تغيير و”رفع مفاجئ” للفائدة—مع سيطرة واضحة للسيناريو الأول.
ما مدى مساحة الاستدلال لمسار الفائدة في الأجل المتوسط
بعد اجتماع يوليو، سيتحول اهتمام السوق بسرعة إلى اجتماع سبتمبر. وتُظهر بيانات Lufax أن سوق المال الأمريكي قد تسعّر بالكامل بالفعل زيادة الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر. وتُبيّن بيانات CME أن احتمال الإبقاء على الفائدة دون تغيير في سبتمبر انخفض إلى نحو 20% فقط.
وتتوافق هذه القراءة بدرجة كبيرة مع توجيهات مخطط نقاط مجلس الاحتياطي الفيدرالي في يونيو—إذ يميل معظم الأعضاء إلى تنفيذ زيادة واحدة بحلول نهاية 2026. وتُبقي غولدمان ساكس توقعاتها لمعدل الفائدة على الأموال الفيدرالية، بحيث يحافظ نطاق الهدف خلال عام 2026 على 3.5%–3.75%، مع انخفاض تدريجي إلى 3%–3.25% في 2027. أما مورغان ستانلي فقد قدم حكمًا معاكسًا تمامًا: سيبقي مجلس الاحتياطي الفيدرالي على الفائدة دون تغيير طوال العام حتى بعد أن ينخفض التضخم بشكل كافٍ في 2027، ثم سيبدأ خفض الفائدة مرتين.
قد لا تكمن نقاط الاهتمام الحقيقية في اجتماع يوليو في حد ذاته فيما إذا كانت الفائدة ستتغير، بل فيما إذا كانت بيانات بيان السياسة ستطلق إشارات لزيادة الفائدة في سبتمبر. وبسبب قيام ووش بتقليص إرشاداته المستقبلية بشكل كبير، فإن الصدمات التي ستحدثها بيانات التضخم والوظائف على توقعات السوق ستُضخَّم بشكل ملحوظ.
الخلاصة
حتى 27 يوليو 2026، تُظهر بيانات سوق التنبؤات لدى Gate أن الأموال تراهن على أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي سيُبقي الفائدة دون تغيير باحتمال 79%، وعلى أن يرفع الفائدة 25 نقطة أساس باحتمال 20%، وعلى أن يرفع الفائدة 50 نقطة أساس باحتمال 1%. تعكس هذه التوزيعة إجماعًا قويًا في السوق على “الإبقاء دون تغيير”، مع الاحتفاظ بتسعير “الخطر في الطرف الذي ينتهي إلى رفع فائدة غير متوقع”.
رغم تحسن البيانات دون الوصول إلى الهدف، وتبريد سوق العمل دون ذهاب صلابة الأجور، وتباين المواقف بين الاقتصاديين والمتداولين، وشدّ وجذب بين الخطين المتشدد والليّن داخل مجلس الاحتياطي الفيدرالي—تتهيأ قمة يوليو لتصبح واحدة من أكثر اجتماعات السياسات إثارة للغموض في السنوات الأخيرة. وبغض النظر عن النتيجة النهائية، قد لا يكون جوهر المنافسة في السوق في يوليو، بل في سبتمبر.
FAQ
يظهر أن نسبة 79% للإبقاء دون تغيير في سوق التنبؤات لدى Gate تختلف عن مصادر بيانات أخرى؛ فما سبب ذلك؟
ترجع الفروقات بين مصادر البيانات أساسًا إلى اختلافات دقيقة في نماذج تسعير المشتقات وطرق الحساب. يعتمد سوق التنبؤات لدى Gate على رهانات مُفصلة عبر عقود الأحداث؛ إذ يمكن للمشاركين المراهنة مباشرة على أحداث محددة، وغالبًا ما تلتقط تدفقات رأس المال تحولات التوقعات التي يصعب على أسواق المشتقات التقليدية عكسها. بينما يعتمد CME FedWatch على الاستنتاج الآلي من عقود الإيثان الفيدرالية (فيوتشرز) للأموال الفيدرالية. تختلف المنهجيات بين مصادر البيانات الثلاثة، لكن يوجد توافق توجهي شديد الاتساق: الإبقاء دون تغيير في يوليو هو الاتجاه الذي يمثل إجماع الأموال الأقوى لدى السوق.
إذا رفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي الفائدة في يوليو، ما التأثير المحتمل ذلك على الأصول المشفرة؟
يعني رفع الفائدة أن السيولة بالدولار ستصبح أكثر انكماشًا، ما قد يضع نظريًا ضغطًا على الأصول ذات المخاطر. لكن رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي ووش قد قلّص إرشاداته المستقبلية بشكل كبير، وقد يكون تسعير السوق لعدم اليقين حول السياسة أكثر أهمية من اتجاه الفائدة نفسها. يعتمد حجم التأثير على ما إذا كانت السوق قد استوعبت مسبقًا توقعات رفع الفائدة—فإذا تحقق سيناريو الطرف (الذي يمثل 20%)، فقد تكون التقلبات قصيرة الأجل أكثر حدة.
لماذا تكون احتمالات رفع الفائدة في سبتمبر أعلى من يوليو؟
تُظهر مخططات النقاط في يونيو أن غالبية الأعضاء تميل إلى تنفيذ زيادة في الفائدة بحلول نهاية 2026. تعتقد السوق أن الإبقاء دون تغيير في يوليو يمنح مجلس الاحتياطي الفيدرالي مزيدًا من الوقت لمراقبة البيانات، بينما سيحظى اجتماع سبتمبر بكم أكبر من بيانات التضخم والوظائف التي يمكن الاستناد إليها؛ وعندها ستكون “أسس البيانات” لتعديل السياسة أكثر اكتمالًا. وتُظهر بيانات Lufax أن سوق الأموال الأمريكية قد تسعّر بالكامل بالفعل زيادة الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر.
إذا كان التضخم قد تحسن بالفعل، فلماذا لا يزال هناك احتمال لرفع الفائدة؟
ما يزال التضخم الأساسي على أساس سنوي عند 2.6%، وهو أعلى بشكل ملحوظ من هدف مجلس الاحتياطي الفيدرالي طويل الأجل البالغ 2%. وتُظهر أبحاث غولدمان ساكس أن نطاق ارتفاع الأسعار يتوسع، وأن التضخم يتجه نحو “الانتشار”. إذ ترفع صراعات الشرق الأوسط أسعار النفط، وتدفع استثمارات الذكاء الاصطناعي الطلب، وتستمر الرسوم الجمركية في التأثير—مجموعة من العوامل البنيوية تجعل لزوجة التضخم أعلى من المستوى الذي توحي به بيانات شهر واحد. وقد صرّح رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي ووش بوضوح بأنه “لا يعتقد أن مهمة التضخم قد اكتملت”.
كيف يمكن للمستثمر العادي متابعة تغيرات توقعات سياسة مجلس الاحتياطي الفيدرالي؟
يمكن متابعة بيانات الاحتمالات الفورية في سوق التنبؤات لدى Gate، وتسعير عقود فيوتشرز الأموال الفيدرالية لدى CME FedWatch، وكذلك اتجاه عائد سندات الخزانة لأجل سنتين. يُعد عائد سندات السنتين مؤشرًا رائدًا لاتجاه أسعار الفائدة لدى مجلس الاحتياطي الفيدرالي، وغالبًا ما يتقدم على تغييرات السياسة. كما توفر تصريحات مسؤولي مجلس الاحتياطي الفيدرالي قبل فترة الصمت في اجتماع السياسة مرجعًا مهمًا.
