Comment le portefeuille de trois paris concentrées de Charlie Munger a résisté deux ans après son décès

La philosophie derrière l’approche d’investissement non conventionnelle de Munger

En 2017, Charlie Munger — le partenaire intellectuel de Warren Buffett depuis de nombreuses années chez Berkshire Hathaway — a remis en question l’un des principes les plus sacrés de Wall Street. Il a rejeté la diversification comme une « règle pour ceux qui ne savent rien », une position qui reflétait la conviction de Buffett selon laquelle répartir ses investissements de manière trop dispersée n’avait « presque aucun sens pour quiconque sait ce qu’il fait ».

Ce n’était pas simplement du contrarianisme. Avant la collaboration de plusieurs décennies de Munger avec Buffett, il gérait son propre fonds d’investissement qui a délivré un rendement annuel moyen extraordinaire de 19,5 % de 1962 à 1975 — presque quadruplant la performance de l’indice Dow Jones Industrial Average. Lors de son décès en novembre 2023, son héritage comprenait un portefeuille concentré d’une valeur d’environ 2,6 milliards de dollars, presque entièrement déployé dans seulement trois investissements stratégiques.

Les trois piliers de la richesse concentrée de Munger

Berkshire Hathaway : La position d’ancrage

De loin la composante la plus importante de la fortune de Munger, Berkshire Hathaway représentait environ 90 % de ses 2,6 milliards de dollars au moment de son décès. Il détenait 4 033 actions de classe A, évaluées à environ 2,2 milliards de dollars — une position qui reflétait fortement sa conviction inébranlable dans l’entreprise de Buffett.

L’ampleur de cette concentration devient évidente lorsqu’on considère ce qui aurait pu être. Les premiers registres montrent que Munger possédait 18 829 actions de classe A en 1996. S’il avait maintenu cette position complète, sa succession aurait dépassé $10 milliard. Au lieu de cela, il a systématiquement vendu ou donné environ les trois quarts de ses avoirs au fil des décennies, tout en conservant une participation encore dominante dans la société.

Depuis le décès de Munger il y a deux ans, les actions de classe A de Berkshire Hathaway ont apprécié de 37 %, reflétant la confiance continue du marché dans le modèle commercial du conglomérat et la succession à la direction.

Costco Wholesale : Une obsession pour le retail

La relation de Munger avec Costco Wholesale allait bien au-delà de la simple détention d’actions. En tant que membre de son conseil d’administration pendant des décennies, il est devenu ce qu’il lui-même décrivait comme « un véritable accro » du détaillant en gros. En 2022, juste avant sa mort, il déclarait son amour pour « tout ce qui concerne Costco » et s’était engagé à ne jamais vendre une seule action.

Sa conviction était soutenue par un capital important. À cette époque, Munger détenait plus de 187 000 actions d’une valeur de $110 million, ce qui en faisait le deuxième plus grand actionnaire individuel. La thèse d’investissement reposait sur les avantages concurrentiels durables de Costco — ce que les investisseurs appellent des « fossés » — qui isolent l’entreprise des pressions concurrentielles, quel que soit le contexte économique.

Les deux années suivantes ont confirmé son enthousiasme. Les actions de Costco ont bondi de 47 % depuis le décès de Munger. Au-delà de l’appréciation du prix, l’entreprise a montré sa confiance par des retours de capital agressifs. La direction a augmenté le dividende de 27 % et a distribué un dividende exceptionnel de $15 par action en janvier 2024, ce qui a seul rapporté 2,3 % aux actionnaires.

Himalaya Capital : Délégation à un stratège de confiance

Au début des années 2000, Munger a pris une démarche non conventionnelle — il a confié $88 million à Li Lu, le fondateur d’Himalaya Capital. Li Lu a été reconnu comme « le Warren Buffett chinois » pour avoir réussi à transplanter la méthodologie d’investissement axée sur la valeur sur les marchés chinois tout en respectant les cadres établis par Buffett, Munger et Benjamin Graham.

Cette délégation s’est avérée prémonitoire. Munger lui-même a loué publiquement les rendements comme « incroyables », indiquant que son investissement initial de $88 million avait considérablement capitalisé. Bien qu’Himalaya Capital opère comme un fonds spéculatif privé et retienne des divulgations détaillées de ses performances, ses avoirs concentrés donnent des indices sur ses rendements.

Le fonds maintient Alphabet comme une position dominante, avec des actions de classe A et C représentant près de 40 % des actifs sous gestion selon la dernière déclaration réglementaire. Alphabet a grimpé de 130 % depuis le décès de Munger. Le fonds détient également une position significative dans Berkshire Hathaway, qui a apprécié parallèlement à la valeur des actions de la société mère.

Évaluation de deux ans de performance

Le paysage d’investissement a considérablement évolué dans les deux ans et plus depuis le décès de Munger en novembre 2023. De manière générale, l’indice S&P 500 a progressé de 52 % durant cette période — une hausse extraordinaire principalement alimentée par l’enthousiasme pour l’intelligence artificielle et les actions technologiques de mega-cap.

Dans ce contexte, les trois positions concentrées de Munger ont offert des rendements absolus respectables mais pas exceptionnels :

• Berkshire Hathaway : +37 %
• Costco Wholesale : +47 %
• Himalaya Capital (d’après les principales participations) : gains à deux chiffres dépassant 100 % en tenant compte de la performance d’Alphabet

Il est à noter que Berkshire et Costco ont sous-performé l’indice général du marché à divers degrés. Pour de nombreux investisseurs habitués à rechercher les rendements de l’indice, cela pourrait suggérer une faiblesse. Pourtant, cette interprétation omet une dimension cruciale de la philosophie d’investissement de Munger.

Ce que la sous-performance masque

Les rendements ne représentent qu’un aspect de la qualité d’un investissement. Les trois holdings de Munger partagent une caractéristique essentielle : des fondamentaux d’affaires semblables à des forteresses, combinés à des avantages concurrentiels durables. Ce sont précisément ce genre d’entreprises qui tendent à offrir une protection contre la baisse tout en maintenant leur résilience dans divers environnements économiques.

Pendant une période où les investissements axés sur la valeur ont eu du mal face à la gravité des trades de croissance spéculative, le fait que le portefeuille de Munger ait délivré des rendements absolus solides, même modestes, témoigne du pouvoir durable de sa méthodologie. Ses paris concentrés sur des fossés concurrentiels identifiables — que ce soit le modèle d’adhésion de Costco, l’effet de levier opérationnel de Berkshire ou la domination de l’écosystème numérique d’Alphabet — ont continué à faire croître la richesse, même lorsque les tendances à la mode faisaient la une des journaux.

Deux ans après la mort de Charlie Munger, la composition de son portefeuille et ses performances ultérieures confirment un principe contrarien : pour les investisseurs qui comprennent réellement leurs holdings, le chemin vers des rendements supérieurs passe souvent par la conviction et la concentration, et non par la diversification.