Pada 15 Juli 2026 (UTC+8), Circle Internet Group (NYSE: CRCL) ditutup pada harga $63,22, naik tipis 0,35% setelah menyentuh titik terendah intraday di $59,29. Selama setahun terakhir, CRCL telah turun 67,63%, mundur sekitar 78,8% dari harga tertinggi 52 minggunya di $298,99. Sehari sebelumnya, bank investasi Jepang Mizuho menurunkan peringkat Circle dari "Netral" menjadi "Underperform," sekaligus memangkas target harga dari $85 menjadi $50. Pada hari yang sama, JPMorgan juga menurunkan proyeksi pendapatan untuk Circle dan Coinbase.
Dua laporan bearish dari Wall Street ini menyoroti satu variabel utama—Open USD (OUSD).
Logika Penurunan Peringkat Mizuho: Bagaimana Open USD Mengancam Model Keuntungan Circle?
Analis Mizuho, Dan Dolev, menyatakan dalam laporannya bahwa model bisnis Open USD "dapat secara fundamental mengubah model bisnis Circle, yang bergantung pada mempertahankan sebagian besar hasil Treasury untuk menghasilkan pendapatan."
Untuk memahami penilaian ini, penting untuk mengurai struktur keuntungan Circle. Bisnis inti Circle sangat terfokus: pengguna menyetor dolar untuk mencetak USDC, dan Circle menginvestasikan seluruh cadangan dalam US Treasury jangka pendek untuk memperoleh spread bunga. Setelah membagi pendapatan dengan mitra distribusi seperti Coinbase dan Binance, Circle sebenarnya hanya mempertahankan sekitar 38% dari hasil cadangan. Pada tahun fiskal 2025, total pendapatan Circle mencapai $2,747 miliar, namun biaya distribusi yang dibayarkan ke Coinbase saja melebihi $900 juta per tahun.
Open USD mengambil pendekatan yang sangat berbeda. Diatur oleh Open Standard Alliance, OUSD mendistribusikan sebagian besar hasil cadangan langsung ke penerbit dan distributor, hanya menyisakan sedikit biaya manajemen untuk dirinya sendiri. Aliansi ini mencakup lebih dari 140 perusahaan, seperti Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock, Coinbase, dan Google. Stripe telah mengumumkan rencana untuk menjadikan OUSD sebagai stablecoin default untuk transaksi bisnis di platformnya, dan Coinbase telah mengonfirmasi akan mengintegrasikan OUSD ke jaringan Base.
Mizuho menilai model "profit-sharing" ini menimbulkan tiga tekanan:
Pertama, peningkatan daya tawar distributor. Kesepakatan bagi hasil Circle dengan distributor terbesar, Coinbase, akan diperbarui pada Agustus 2026. Coinbase juga merupakan anggota pendiri Open USD, sehingga memiliki posisi tawar yang lebih kuat dalam negosiasi. Mizuho memperkirakan biaya distribusi dan transaksi Circle sebagai persentase pendapatan akan naik dari 64% menjadi 73%.
Kedua, tekanan margin yang berkelanjutan. Mizuho memangkas proyeksi EBITDA Circle tahun 2027 dari $1,09 miliar menjadi $699 juta, sekitar 25% di bawah konsensus Wall Street sebesar $941 juta. Bahkan dengan asumsi suku bunga lebih tinggi pada model 2027, Mizuho tetap menilai "hal ini tidak cukup untuk mengimbangi potensi tekanan harga."
Ketiga, diskon valuasi. Mizuho menerapkan kelipatan EBITDA sekitar 17x untuk Circle, diskon tiga tingkat dibandingkan perusahaan sejenis (Visa, Mastercard, Coinbase, Robinhood) yang rata-rata sekitar 20x. Alasannya: pertumbuhan market cap USDC yang melambat dan persaingan stablecoin yang semakin intens.
Tantangan Pertumbuhan USDC: Pasokan Menyusut dan Tekanan Pangsa Pasar
Alasan lain penurunan peringkat adalah momentum pertumbuhan USDC yang melemah.
Per pertengahan Juli 2026, pasokan beredar USDC sekitar $73 miliar, turun sekitar $7 miliar dari puncaknya di Maret 2026 yang hampir mencapai $80 miliar. Kontraksi ini terjadi di tengah penurunan pasar stablecoin secara umum—sejak Mei 2026, market cap global stablecoin menyusut sekitar $100 miliar menjadi $3,12 triliun. Pada Juni saja, pasar kehilangan $77 miliar, mencatat penurunan terbesar dalam satu bulan sejak kolaps Terra-Luna tahun 2022.
Meski USDC tetap menjadi stablecoin terbesar kedua di dunia berdasarkan market cap, USDC menghadapi tekanan berlapis. Di satu sisi, aktivitas pasar kripto yang menurun langsung mengurangi permintaan stablecoin. Di sisi lain, penerbit stablecoin baru yang lebih teregulasi mulai memasuki pasar, sehingga pangsa yang ada semakin terpecah. Walaupun Circle menerima persetujuan final dari US Office of the Comptroller of the Currency (OCC) pada 10 Juli 2026 untuk mendirikan bank trust aset digital nasional, Circle National Trust, Mizuho tetap menilai pencapaian regulasi ini "tidak mengatasi masalah fundamental yang membebani harga saham."
Konsensus di Tengah Perbedaan: Apa Moat Sebenarnya?
Namun, Wall Street tidak sepenuhnya bearish.
Sehari setelah pengumuman Open USD (1 Juli 2026), Bernstein menegaskan kembali peringkat "Outperform" untuk Circle dan menetapkan target harga $190—lebih dari 200% di atas harga penutupan saat itu $62,63. Bernstein berpendapat bahwa skala aliansi Open USD justru memvalidasi stablecoin sebagai kelas aset yang berkembang, bukan ancaman langsung bagi Circle. Analis William Blair juga mempertahankan peringkat "Outperform," menggambarkan OUSD sebagai "solusi yang mencari masalah."
Inti perbedaan pandangan ini terletak pada persepsi sumber moat Circle.
Pihak bullish mendasarkan tesisnya pada tiga poin: Pertama, USDC telah tertanam dalam ekosistem DeFi, blockchain Base, dan infrastruktur pembayaran kripto berbasis AI, sehingga migrasi dalam jangka pendek akan mahal. Kedua, Circle menjalani audit cadangan bulanan oleh Deloitte, dan kerangka kepatuhannya—termasuk sertifikasi MiCA dan charter bank trust OCC—menjadi penghalang kepercayaan bagi mitra institusi. Ketiga, jika AS menetapkan regulasi stablecoin formal, keunggulan regulasi awal Circle dapat berujung pada premi valuasi.
Pihak bearish, sebaliknya, menyoroti isu struktural yang lebih dalam: persaingan stablecoin mungkin bergeser dari "siapa yang lebih patuh" menjadi "siapa yang memiliki saluran distribusi terbesar." Aliansi Open USD pada dasarnya adalah "konsorsium distributor"—memberikan kesempatan bagi peserta dengan jaringan pembayaran (Stripe, Visa), ekosistem merchant (Shopify), dan saluran modal institusi (BlackRock) untuk langsung berbagi hasil cadangan, sehingga mendorong mereka mempromosikan OUSD dibanding USDC.
Model "float-capture" Circle didasarkan pada asumsi bahwa penerbitan stablecoin adalah kemampuan yang bernilai dan langka. Logika Open USD justru sebaliknya: penerbitan saja bukan pendorong nilai—distribusi lah yang utama. Jika pasar menerima logika ini, posisi Circle sebagai "infrastruktur dolar digital" menghadapi tantangan fundamental.
Analisis JPMorgan mengonfirmasi tren ini dari sudut lain. Bank tersebut mencatat bahwa dalam ketentuan kemitraan USDC yang direvisi dengan decentralized exchange Hyperliquid, Coinbase akan menerima seluruh hasil cadangan USDC terkait Hyperliquid, lalu mengembalikan sekitar 90% hasil tersebut ke DEX. JPMorgan menyebut ini sebagai "dilema tahanan"—Circle dan Coinbase terpaksa bersaing satu sama lain, menawarkan skema bagi hasil paling menarik demi mempertahankan mitra. Hyperliquid memegang sekitar $6 miliar USDC, sekitar 8% dari total sirkulasi.
Apa yang Harus Diperhatikan Investor?
Singkatnya, Circle menghadapi persaingan multidimensi, bukan hanya satu aspek, meliputi model keuntungan, lanskap distribusi, dan kekuatan harga industri. Variabel utama yang perlu dipantau antara lain:
Tren pasokan USDC. Apakah $73 miliar menjadi titik terendah siklus atau awal penurunan berkepanjangan akan langsung mencerminkan permintaan pasar dan tekanan penebusan.
Arah hasil cadangan. Lebih dari 95% pendapatan Circle berasal dari bunga cadangan USDC di Treasury. Setiap perubahan jalur suku bunga The Fed akan berdampak ganda pada profitabilitas Circle.
Redistribusi pangsa pasar stablecoin. Tingkat adopsi Open USD pasca peluncuran—terutama volume transaksi riil di ekosistem Stripe dan Coinbase—akan menjadi ujian utama bagi tesis "keunggulan saluran distribusi."
Hasil negosiasi pembaruan bagi hasil dengan Coinbase. Negosiasi Agustus akan menjadi indikator utama margin keuntungan Circle. Peningkatan signifikan dalam bagi hasil akan membenarkan kekhawatiran inti Mizuho.
Laporan pendapatan Q2. Pasar memperkirakan EPS sebesar $0,20 untuk kuartal ini. Data aktual tentang pertumbuhan pendapatan, margin EBITDA, dan rata-rata sirkulasi USDC akan memberikan referensi objektif dibanding laporan analis manapun.
Kesimpulan
Circle saat ini mempertahankan stablecoin terbesar kedua di dunia, kerangka kepatuhan paling ketat, dan integrasi DeFi terdalam. Namun, kemunculan Open USD menandai pergeseran industri stablecoin—dari "persaingan produk" menjadi "persaingan ekosistem." Kini bukan lagi soal stablecoin mana yang paling aman, melainkan siapa yang menguasai saluran distribusi dan siapa yang menentukan alokasi hasil.
Bagi investor CRCL, pertanyaan inti untuk paruh kedua 2026 mungkin bukan lagi "Bisakah USDC mempertahankan posisi kedua?" melainkan, "Di era di mana distribusi menjadi kunci, bisakah moat Circle bertahan?" Jawabannya masih belum pasti, namun persaingan sudah dimulai.
FAQ
Q1: Mengapa Mizuho menurunkan peringkat Circle (CRCL) menjadi "Underperform"?
Mizuho menilai model "yield pass-through" Open USD mendistribusikan sebagian besar hasil cadangan ke distributor, yang dapat memaksa Circle menyerahkan lebih banyak pendapatan ke mitra seperti Coinbase, sehingga margin tertekan. Mizuho memangkas proyeksi EBITDA Circle tahun 2027 dari $1,09 miliar menjadi $699 juta, dan menurunkan target harga dari $85 menjadi $50.
Q2: Apa itu Open USD? Bagaimana bedanya dengan USDC?
Open USD (OUSD) adalah stablecoin dolar yang diluncurkan pada 30 Juni 2026 oleh Open Standard Alliance, yang mencakup lebih dari 140 perusahaan seperti Visa, Stripe, BlackRock, dan Coinbase. Berbeda dengan Circle yang mempertahankan sebagian besar hasil cadangan, OUSD mendistribusikan hampir seluruh hasil cadangan ke mitra distribusi, hanya menyisakan sedikit biaya manajemen.
Q3: Berapa pasokan beredar dan pangsa pasar USDC saat ini?
Per pertengahan Juli 2026, pasokan beredar USDC sekitar $73 miliar, turun dari puncaknya hampir $80 miliar pada Maret 2026. USDC adalah stablecoin dolar terbesar kedua di dunia, di bawah Tether’s USDT (sekitar $1,84 triliun).
Q4: Apa dampak lisensi bank trust OCC Circle terhadap harga sahamnya?
Pada 10 Juli 2026, Circle menerima persetujuan final OCC untuk mendirikan bank trust aset digital nasional, sehingga harga saham pra-pasar naik lebih dari 10%. Namun, Mizuho berpendapat persetujuan ini tidak menyelesaikan masalah inti perlambatan pertumbuhan USDC dan persaingan yang semakin intens, dan harga saham segera kembali turun.
Q5: Bagaimana konsensus analis untuk Circle (CRCL)?
Menurut survei terhadap 25 analis, rating konsensus untuk CRCL adalah "Buy," dengan target harga rata-rata 12 bulan sebesar $123,35. Namun, rentang target sangat lebar, dari terendah $55 hingga tertinggi $243, mencerminkan perbedaan pandangan pasar yang signifikan terhadap prospek Circle.
