Bitcoin 7 bulan pertama! Pembelian institusi turun di bawah pasokan penambang, Strategi mendadak menginjak rem

Pendiri Capriole Investments, Charles Edwards, menyatakan bahwa seiring melambatnya kecepatan akumulasi institusi, harapannya terhadap pasar semakin menurun. Ia menunjukkan bahwa untuk pertama kalinya dalam tujuh bulan, pembelian bersih institusi jatuh di bawah pasokan harian dari hasil tambang. Strategi hanya menambah sekitar 43,000 koin Bitcoin pada kuartal ketiga, yang merupakan jumlah pembelian kuartalan terendah tahun ini.

Strategi Dari Logika Di Balik Pembelian Gila Hingga Berhenti

(sumber: Capriole Investments)

Tidak ada perusahaan yang lebih mewakili perdagangan Bitcoin perusahaan daripada Strategy Inc. Perusahaan perangkat lunak yang dipimpin oleh Michael Saylor ini telah bertransformasi menjadi perusahaan penyimpanan Bitcoin dan saat ini memiliki lebih dari 674.000 koin Bitcoin, mengukuhkan posisinya sebagai pemegang tunggal terbesar. Ukuran kepemilikan ini setara dengan sekitar 3,4% dari total pasokan Bitcoin, jauh di depan di antara semua perusahaan publik.

Namun, dalam beberapa bulan terakhir, ritme pembelian mereka telah melambat secara signifikan. Sebagai referensi, Strategy membeli sekitar 43.000 koin Bitcoin pada kuartal ketiga, yang merupakan jumlah pembelian kuartalan terendah perusahaan tahun ini. Mengingat bahwa selama periode ini, jumlah pembelian Bitcoin perusahaan turun drastis menjadi hanya beberapa ratus, angka ini tidak mengejutkan. Sebaliknya, jumlah pembelian Strategy pada kuartal pertama dan kedua tahun ini lebih dari 100.000 koin, penurunan tajam pada kuartal ketiga menunjukkan bahwa kemampuan atau keinginan mereka untuk membeli telah mengalami perubahan yang signifikan.

Analis CryptoQuant JA Maarturn menjelaskan bahwa perlambatan ini mungkin terkait dengan penurunan premium nilai aset bersih strategi tersebut. Dia menyatakan bahwa investor sebelumnya membayar “premium nilai bersih” yang tinggi untuk setiap dolar Bitcoin di neraca Strategy, yang sebenarnya memungkinkan pemegang saham untuk berbagi keuntungan kenaikan Bitcoin melalui penggunaan leverage. Namun, sejak pertengahan tahun, premium ini telah menyempit.

（sumber：CryptoQuant）

Karena faktor positif valuasi berkurang, penerbitan saham baru untuk membeli Bitcoin tidak lagi memiliki efek peningkatan nilai seperti sebelumnya, sehingga mengurangi dorongan untuk mengumpulkan dana. Maarturn menunjukkan: “Mengumpulkan dana menjadi lebih sulit. Premi penerbitan saham telah turun dari 208% menjadi 4%.” Perubahan angka ini sangat meyakinkan. Ketika premi adalah 208%, Strategy menerbitkan saham baru senilai 1 dolar, pasar bersedia membayar 3,08 dolar, yang memungkinkan perusahaan mengumpulkan dana dalam jumlah besar dengan biaya dilusi yang sangat rendah. Namun, ketika premi turun menjadi 4%, operasi yang sama hanya mendapatkan 1,04 dolar, sehingga dilusi pemegang saham hampir tidak mendapatkan kompensasi.

Strategi Pembelian Melambat Data Kunci

Posisi saat ini: 674.000 keping Bitcoin (mewakili 3,4% dari total pasokan)

Q3 Volume Pembelian: 43.000 koin (kuartal terendah tahun ini)

Pembelian mingguan sebagian: hanya ratusan koin (dibandingkan dengan ribuan koin sebelumnya)

Perubahan Premi NAV: dari 208% turun drastis menjadi 4%

Dampak: Daya beli saham baru untuk membeli Bitcoin sangat berkurang

Pembatasan struktural ini mencerminkan bukan kehilangan keyakinan, tetapi titik kritis dari model bisnis. Pola Strategy bergantung pada pasar yang bersedia membayar premium untuk kepemilikan Bitcoin-nya, dan begitu premium menghilang, pola tersebut tidak dapat bertahan. Kasus ini memberikan peringatan penting bagi perusahaan lain yang mencoba untuk meniru pola Strategy: pola Bitcoin vault efektif di awal bull market, tetapi seiring pasar menjadi matang dan premium menyusut, keberlanjutan pola ini akan menghadapi tantangan.

Mendapatkan kesulitan serupa dari pembeli perusahaan lain

Sementara itu, gelombang penurunan tidak terbatas pada Strategy. Metaplanet adalah perusahaan yang terdaftar di Tokyo, yang modelnya meniru pelopor Bitcoin di Amerika, setelah mengalami penurunan besar, harga sahamnya baru-baru ini jatuh di bawah nilai pasar dari jumlah Bitcoin yang dimilikinya. Ini berarti nilai pasar saham Metaplanet bahkan lebih rendah daripada nilai Bitcoin yang dimilikinya, menunjukkan bahwa pasar menilai model bisnisnya dengan angka negatif. Para investor percaya bahwa kepemilikan Bitcoin oleh Metaplanet justru merupakan beban daripada aset.

Sebagai respons, perusahaan menyetujui rencana pembelian kembali saham, sambil meluncurkan panduan pembiayaan baru untuk memperluas cadangan Bitcoin-nya. Tindakan ini menunjukkan bahwa perusahaan memiliki kepercayaan yang tinggi terhadap neraca keuangannya, tetapi juga menyoroti bahwa antusiasme investor terhadap model bisnis “cadangan aset digital” mulai memudar. Pembelian kembali saham berusaha untuk menyusutkan selisih antara harga saham dan NAV, tetapi strategi ini memerlukan konsumsi kas, yang dapat lebih membatasi kemampuan untuk membeli Bitcoin di masa depan.

Sebenarnya, perlambatan kecepatan akuisisi oleh Bitcoin vault menyebabkan beberapa perusahaan di antara mereka melakukan merger. Bulan lalu, perusahaan manajemen aset Strive mengumumkan akuisisi perusahaan cadangan Bitcoin yang lebih kecil, Semler Scientific. Transaksi ini akan memungkinkan perusahaan-perusahaan ini untuk memegang hampir 11.000 Bitcoin dengan premi, sementara Bitcoin secara bertahap menjadi sumber daya yang langka di industri. Tren merger ini menunjukkan bahwa perusahaan-perusahaan kecil Bitcoin vault yang beroperasi secara terpisah kehilangan daya tarik di pasar, dan hanya melalui penggabungan skala yang dapat mempertahankan valuasi.

Menurut Edwards, saat ini sekitar 188 departemen keuangan perusahaan memegang sejumlah besar Bitcoin, di mana banyak model bisnis perusahaan tersebut terbatas pada eksposur token mereka. Model yang sangat bergantung pada aset tunggal ini sangat menarik ketika harga Bitcoin naik, tetapi menjadi kelemahan fatal dalam pasar yang bergejolak atau turun. Perusahaan-perusahaan ini tidak memiliki sumber pendapatan lain dan sepenuhnya bergantung pada apresiasi Bitcoin dan premi saham untuk mempertahankan operasional.

ETF berubah dari akumulasi satu arah menjadi pasar dua arah

（sumber：SoSoValue）

ETF Bitcoin spot telah lama dianggap sebagai penyerap otomatis pasokan baru, tetapi sekarang juga muncul tanda-tanda kelemahan yang serupa. Selama sebagian besar tahun 2025, instrumen investasi keuangan ini mendominasi permintaan bersih, dengan jumlah penciptaan yang terus melebihi jumlah penebusan, terutama selama periode lonjakan Bitcoin ke level tertinggi sepanjang masa. Namun, pada akhir Oktober, aliran dana mulai menjadi tidak stabil.

Karena manajer portofolio menyesuaikan posisi, departemen risiko juga telah mengurangi eksposur investasi berdasarkan perubahan ekspektasi suku bunga yang terus-menerus, menyebabkan aliran dana negatif pada beberapa minggu. Volatilitas ini menandai bahwa perilaku ETF Bitcoin telah memasuki fase baru. Lingkungan makroekonomi semakin ketat, ekspektasi pasar terhadap penurunan suku bunga yang cepat telah mereda; imbal hasil riil meningkat, dan kondisi likuiditas mendingin.

Data dari SoSoValue mengonfirmasi perubahan ini. Dalam dua minggu pertama bulan Oktober, produk investasi aset digital menarik hampir 6 miliar dolar AS dalam aliran dana. Namun, pada akhir bulan, dengan penebusan meningkat lebih dari 2 miliar dolar AS, sebagian keuntungan dibalik. Pola ini menunjukkan bahwa Bitcoin ETF telah berkembang menjadi pasar dua arah yang nyata. Mereka masih menawarkan likuiditas yang cukup dan saluran partisipasi investor institusi, tetapi tidak lagi menjadi alat akumulasi satu arah. Ketika sinyal ekonomi makro menunjukkan volatilitas, investor ETF dapat menjual dengan cepat seperti saat mereka membeli.

Meski demikian, permintaan terhadap Bitcoin tetap kuat, tetapi sekarang permintaan ini muncul dalam bentuk pertumbuhan yang meledak daripada gelombang yang berkelanjutan. Perubahan pola permintaan ini memiliki dampak signifikan terhadap mekanisme penemuan harga. Dengan dukungan dari pembelian yang berkelanjutan, harga biasanya menunjukkan pola kenaikan yang stabil atau konsolidasi. Namun, ketika pembelian berubah menjadi ledakan yang sporadis, volatilitas harga akan meningkat secara signifikan, dengan fluktuasi besar yang tajam.

Bitcoin kembali ke atribut risiko tinggi

Situasi yang terus berubah ini tidak selalu berarti resesi ekonomi, tetapi memang berarti volatilitas akan semakin besar. Seiring dengan melemahnya kapasitas serapan perusahaan dan ETF, tren harga Bitcoin akan semakin dipengaruhi oleh trader jangka pendek dan sentimen makroekonomi. Edwards berpendapat bahwa dalam situasi ini, faktor pengkatalis baru seperti pelonggaran moneter, klarifikasi regulasi, atau kembalinya preferensi risiko di pasar saham dapat menyalakan kembali semangat beli investor institusi.

Oleh karena itu, pengaruh ini bersifat ganda. Pertama, penawaran struktural yang pernah mendukung kini semakin melemah. Pada periode kekurangan pasokan dan permintaan, kemampuan untuk menekan volatilitas menurun karena berkurangnya pembeli yang stabil, sehingga fluktuasi harga harian mungkin akan meningkat. Meskipun kebijakan pengurangan setengah pada April 2024 secara mekanis mengurangi pasokan baru, jika tidak ada permintaan yang berkelanjutan, kelangkaan itu sendiri tidak dapat menjamin kenaikan harga.

Kedua, relevansi Bitcoin sedang berubah. Dengan melambatnya ekspansi neraca, Bitcoin mungkin sekali lagi sejalan dengan siklus likuiditas yang lebih luas. Kenaikan imbal hasil riil dan penguatan dolar mungkin memberikan tekanan pada harga, sementara lingkungan pasar yang longgar dapat memungkinkannya untuk kembali ke posisi terdepan dalam tren kenaikan risiko. Secara esensial, Bitcoin sedang memasuki fase refleksi makro kembali, perilakunya semakin mirip aset berisiko beta tinggi daripada emas digital.

Semua ini tidak dapat menyangkal prospek jangka panjang Bitcoin sebagai aset yang langka dan dapat diprogram. Sebaliknya, ini mencerminkan semakin kuatnya pengaruh faktor-faktor institusional, yang pernah melindungi Bitcoin dari fluktuasi harga ritel. Mekanisme yang mendorong Bitcoin ke dalam portofolio investasi arus utama kini juga mengaitkannya lebih erat dengan daya tarik pasar modal.

Beberapa bulan ke depan akan menguji apakah aset tersebut dapat mempertahankan daya tarik penyimpanan nilainya tanpa aliran dana otomatis dari perusahaan atau ETF. Jika sejarah dapat dijadikan referensi, maka Bitcoin cenderung beradaptasi: ketika satu saluran permintaan melambat, saluran permintaan lain cenderung muncul, baik itu berasal dari cadangan kedaulatan, integrasi fintech, atau peningkatan kembali partisipasi ritel selama periode pelonggaran makro.