J.P. Morgan Meramalkan Stablecoin: Tidak akan mencapai level 1 triliun dolar AS pada tahun 2028

Morgan Stanley analis tim merilis laporan, menegaskan kembali bahwa nilai pasar stablecoin tidak akan mencapai triliunan dolar, dengan total nilai pasar diperkirakan sekitar 500 miliar hingga 600 miliar dolar pada tahun 2028. Ini sangat kontras dengan prediksi lembaga-lembaga Wall Street lainnya: analis Citi memperkirakan skenario dasar mencapai 1,9 triliun dolar pada 2030, skenario optimis 4 triliun dolar, dan Standard Chartered memperkirakan mencapai 2 triliun dolar pada 2028.

Perbedaan besar antara pandangan pesimis Morgan Stanley dan prediksi lembaga lain

(Sumber: The Block)

Tahun ini, ukuran pasar stablecoin bertumbuh sekitar 100 miliar dolar, melebihi 300 miliar dolar, termasuk USDT dari Tether yang menambah pasokan sekitar 48 miliar dolar, USDC dari Circle yang bertambah sekitar 34 miliar dolar, keduanya menyumbang sebagian besar pertumbuhan. Namun, analis Morgan Stanley berpendapat bahwa ini semakin menguatkan pandangan jangka panjang mereka: pertumbuhan stablecoin masih didorong terutama oleh aktivitas di dalam ekosistem kripto.

Seperti yang mereka tunjukkan dalam laporan Juli, sebagian besar permintaan berasal dari penggunaan stablecoin sebagai jaminan untuk transaksi tunai atau kripto, termasuk derivatif, pinjaman DeFi, dan perusahaan berbasis kripto (misalnya dana ventura) yang menyimpan dana menganggur. Analis menunjukkan bahwa tahun ini saja, jumlah stablecoin yang dimiliki oleh bursa derivatif meningkat sekitar 20 miliar dolar, terutama didorong oleh lonjakan perdagangan futures perpetual. Mereka berpendapat bahwa futures perpetual tetap menjadi pendorong utama pertumbuhan pasokan stablecoin.

Penilaian ini sangat berbeda dari lembaga Wall Street lainnya. Analis Citi memperkirakan skenario dasar mencapai 1,9 triliun dolar pada 2030, dan skenario optimis bisa mencapai 4 triliun dolar. Standard Chartered memperkirakan bahwa pada 2028, ukuran pasar ini bisa tumbuh menjadi 2 triliun dolar. Ekspektasi optimis dari lembaga-lembaga ini didasarkan pada aplikasi stablecoin dalam pembayaran lintas negara, remitansi, dan perdagangan barang fisik yang akan berkembang secara besar-besaran.

Perbandingan prediksi Morgan Stanley vs lembaga lain

Morgan Stanley: 500-600 miliar dolar pada 2028, menganggap bahwa transaksi kripto adalah satu-satunya pendorong, dan aplikasi pembayaran tidak akan secara substansial menambah pasokan

Bank Citibank: skenario dasar 1,9 triliun dolar, skenario optimis 4 triliun dolar, optimis terhadap ledakan aplikasi pembayaran dan adopsi di pasar berkembang

Bank Standard Chartered: 2 triliun dolar pada 2028, menekankan bahwa efisiensi pembayaran lintas negara akan menarik perusahaan untuk mengadopsi secara besar-besaran

Perbedaan prediksi 4 kali lipat ini mencerminkan perbedaan mendasar dalam pemahaman tentang skenario aplikasi stablecoin di masa depan. Optimis percaya bahwa stablecoin akan merevolusi pembayaran lintas negara tradisional, sedangkan pesimis berpendapat bahwa skenario ini menghadapi hambatan struktural.

Teori kecepatan peredaran: 200 miliar dolar sudah cukup

Inti dari analisis Morgan Stanley adalah teori kecepatan peredaran. Mereka menunjukkan bahwa seiring semakin tinggi tingkat integrasi stablecoin dengan sistem pembayaran, pentingnya kecepatan peredaran (yaitu, laju peredaran) akan melampaui total volume peredaran. “Seiring adopsi metode pembayaran yang lebih luas, aktivitas transaksi di blockchain dan kecepatan transaksi mungkin meningkat, sehingga mengurangi kebutuhan akan jumlah stablecoin yang besar.”

Perhitungan ini sangat meyakinkan. Kecepatan transaksi tahunan USDT di blockchain Ethereum sekitar 50, artinya setiap token USDT digunakan rata-rata 50 kali setahun. Jika stablecoin menyumbang sekitar 5% dari total pembayaran lintas negara global setiap tahun (sekitar 10 triliun dolar), maka kebutuhan stablecoin hanya sekitar 200 miliar dolar (10 triliun ÷ 50 = 200 miliar).

Logika ini secara radikal membantah gagasan bahwa “semakin banyak aplikasi pembayaran, semakin besar kapitalisasi pasar.” Jika stablecoin benar-benar menjadi alat pembayaran yang efisien, kecepatan peredarannya akan meningkat secara signifikan. Misalnya, jika kecepatan peredaran naik dari 50 menjadi 100, maka untuk mendukung pembayaran sebesar 10 triliun dolar, hanya diperlukan pasokan 100 miliar dolar. Hubungan terbalik ini adalah prinsip dasar ekonomi uang (persamaan Fisher: MV=PQ), tetapi sering diabaikan dalam narasi optimis di dunia kripto.

Meskipun aplikasi terkait pembayaran terus berkembang, analis Morgan Stanley mengingatkan bahwa ini tidak selalu berarti kapitalisasi pasar stablecoin akan tumbuh secara besar-besaran. Efisiensi yang meningkat akan mengimbangi perluasan skala. Ketika Visa atau Mastercard mengintegrasikan USDC sebagai lapisan penyelesaian, waktu penyelesaian setiap transaksi dari beberapa hari menjadi beberapa detik, dan satu USDC dapat digunakan berulang kali dalam satu hari.

Ancaman penggantian dari tokenisasi deposito dan CBDC

Faktor pembatas utama kedua yang disebutkan analis Morgan Stanley adalah meningkatnya kompetisi dari tokenisasi deposito bank dan mata uang digital bank sentral (CBDC). Kedua alternatif ini memiliki keunggulan tertentu dibandingkan model stablecoin saat ini.

Tokenisasi deposito bank adalah proses mengubah deposito bank tradisional menjadi token yang dapat diperdagangkan di blockchain. Keunggulan model ini adalah: deposito dilindungi oleh FDIC (perlindungan hingga 250.000 dolar di AS), lebih aman daripada stablecoin komersial; bank diawasi secara ketat, transparansi dan kepatuhan lebih baik; pengguna tidak perlu meninggalkan sistem perbankan tradisional, sehingga lebih rendah hambatannya. Morgan Stanley sendiri sedang menguji JPM Coin, sebuah tokenisasi deposito bank yang sudah digunakan untuk penyelesaian antar institusi.

CBDC adalah mata uang digital yang diterbitkan oleh bank sentral, memiliki status sebagai mata uang resmi. Digital yuan di China sudah dalam uji coba di beberapa kota, bank sentral Eropa dan Federal Reserve juga sedang meneliti euro digital dan dolar digital. Keunggulan CBDC meliputi: risiko lawan transaksi nol (bank sentral tidak akan bangkrut), status sebagai mata uang resmi yang membuatnya lebih jelas secara hukum dan perpajakan, serta pemerintah dapat menerapkan kebijakan moneter secara tepat melalui CBDC.

Ketika alternatif ini matang dan mulai dipasarkan, daya tarik stablecoin akan menurun secara signifikan. Mengapa perusahaan harus menanggung risiko transparansi cadangan Tether, jika bisa menggunakan tokenisasi deposito bank atau CBDC? Satu-satunya jawaban mungkin adalah “menghindari regulasi”, tetapi ini justru menjadi bidang yang semakin diperketat oleh regulator.

Pertumbuhan yang didorong oleh transaksi kripto memiliki batasan

Analis Morgan Stanley berpendapat bahwa permintaan stablecoin masih terutama didorong oleh aktivitas di dalam ekosistem kripto. Tahun ini, jumlah stablecoin yang dimiliki oleh bursa derivatif meningkat sekitar 20 miliar dolar, terutama didorong oleh lonjakan perdagangan futures perpetual. Pola sirkulasi internal ini menentukan batas pertumbuhan kapitalisasi pasar stablecoin: sangat terkait dengan ukuran pasar kripto secara keseluruhan, bukan pertumbuhan independen.

Jika kapitalisasi pasar kripto secara keseluruhan tetap relatif stabil dalam beberapa tahun ke depan (misalnya berfluktuasi di kisaran 2-4 triliun dolar), kapitalisasi pasar stablecoin sulit melewati 600 miliar dolar. Karena rasio stablecoin terhadap kapitalisasi pasar kripto memiliki batas empiris, data historis menunjukkan rasio ini biasanya antara 10-20%. Jika total pasar kripto mencapai 3 triliun dolar, 20% akan setara dengan kapitalisasi stablecoin 600 miliar dolar, yang merupakan batas atas prediksi Morgan Stanley.

Logika analisis ini masuk akal karena didasarkan data penggunaan nyata, bukan narasi visi. Optimis sering menggambarkan gambaran besar bahwa “stablecoin akan menggantikan SWIFT”, tetapi kenyataannya sebagian besar transaksi stablecoin masih terjadi di bursa kripto dan protokol DeFi, dan proporsi yang benar-benar digunakan untuk pembayaran barang fisik atau remitansi lintas negara sangat kecil.

Oleh karena itu, analis Morgan Stanley menulis: “Dalam beberapa tahun ke depan, ukuran pasar stablecoin mungkin akan terus bertumbuh, secara kasar sejalan dengan kapitalisasi pasar kripto secara keseluruhan, dan pada 2028 mungkin akan mencapai 500 miliar hingga 600 miliar dolar, jauh di bawah prediksi paling optimis sebesar 2 triliun hingga 4 triliun dolar.” Dalam laporan Juli, analis pernah memperkirakan bahwa pada 2028, pertumbuhan yang lebih stabil akan mencapai 10 miliar dolar (angka ini mungkin typo). Pada Mei tahun ini, analis juga pernah menyatakan bahwa prediksi pasar stablecoin yang mencapai triliunan dolar adalah “terlalu optimis”.

Pandangan pesimis yang konsisten ini menunjukkan bahwa tim Morgan Stanley tidak sekadar merespons secara impulsif, melainkan berdasarkan analisis mendalam tentang stabilitas pasar stablecoin. Bagi pelaku pasar, pandangan dari bank investasi top ini adalah peringatan serius. Jika industri stablecoin ingin membuktikan Morgan Stanley salah, mereka harus mencapai terobosan nyata dalam aplikasi pembayaran, bukan hanya berputar-putar dalam ekosistem kripto.