Dragonflyが語る投資の法則：市場に留まり、指数関数的成長を信じる

出典：「When Shift Happens」；編訳：Felix、PANews

Dragonfly 管理パートナーの Haseeb Qureshi 氏が近日、「When Shift Happens」に出演。番組内で Haseeb 氏は、本当に裕福になる投資家と普通の投資家の間にある重要な法則を明かした。それは「誰もがあなたに市場から離れるように勧めるときでも、市場に留まり続けること」だ。

元プロポーカープレイヤーからベンチャーキャピタリストに転身した Haseeb 氏は、2018年と FTX 取引所の暴落をどのように生き延びたか、そして誰もがイーサリアムと Solana を諦めたときに、なぜそれらを守り続けたのかを語った。

司会：最近の調子はどう？生活はどう？

Haseeb：疲れている、すごく疲れている。市場だけでなく、内部でも多くのことを処理しなければならず、大衆には見えない苦労がたくさんある。ほとんどの人はベンチャーキャピタルがのんびりした仕事だと思っている。例えば夏休みを取って、投資して後は10年間待つだけでいい、みたいな。でも、そういうのはダメなベンチャーキャピタルだと思う。私たちが目立つのは、他の人より懸命に働いているからだ。私はレスポンスがすごく速く、いつでも電話に出られる。これが Dragonfly の働き方だ。誰もが何年もこれを続けられるわけではない。

司会：「離職」についての話題が今多いね。例えば Kyle Samani が Multicoin を去ったとか、業界の OG が暗号領域を離れているとか。どう思う？

Haseeb：そういう話は誇張されていると思う。価格が下がるたびに誰かは去っていく。これは非常に典型的な「近時性バイアス」だ。今起きているから、FTX 崩壊の時よりも悪いと感じているだけで、まったくのナンセンスだ。FTX 崩壊後、すべてを失って退場を余儀なくされた人がどれだけいたか。メタバースや Web3 ゲームをやっていた人々も、コンセプトが再び盛り上がらなかったため全員去っていったが、人々は彼らのことを忘れているだけだ。

一方で、人々のキャリアには普通の任期もある。その分野に10年いた人が、前に進むのは普通のことだ。特に Kyle のような人は、彼がどれだけ稼いだか分からない。彼は非常に成功した VC で、巨大な数十億ドルのプラットフォームを築いた。彼が去ることを選んでも不思議ではない。これはどの業界でも起こることだ。

さらに、先駆者と定住者の間には大きな違いがある。彼らは常に異なる。人間の本性の法則のようなものだ。西へ向かってカリフォルニアを探し、新天地で繁栄するために切り開いた人々と、最終的に町を築いた人々は同じではない。心理状態とマインドセットが大きく異なる。スタートアップの最初の10人の従業員と、50人目、100人目の従業員は全く異なる。特に1000人目は。Google の初期の創業メンバーと、後に Google ショッピングや Google ドライブを構築した人々は、全く異なるタイプの建設者だ。これらが今、暗号領域で起きている。これは普通のことだ。

司会：どうやって耐え抜いたの？

Haseeb：証明しなければならないことがもっと必要だ。Kyle のような人は、明らかに非常に成功していて、もうお金は必要ないと思う。もしかしたら必要かもしれないが、彼の生活スタイルは知らない。でも、ある特定の地点では、これはお金の問題ではなくなる。何かを証明する必要があるのだ。あなたが Kyle なら、もう自分を証明したと感じているだろう。誰もがあなたを疑っていたと思う。先ほど FTX の話をしたが、Multicoin は FTX の最大の投資家の一つだった。それは彼らの死をかけた経験だった。FTX 崩壊後、彼らの最大かつ最も成功した投資の一つがゼロになり、世紀の詐欺であることが判明した。そして彼らの主力保有資産である Solana は、200ドル以上から8ドルまで下落した。彼らはそれを乗り越え、誰もが間違っているときに自分たちが正しいと信じ、最終的に「無罪放免」を得た。これは間違いなく信じられないほどのキャリア最高の成果だ。それがどんな感じかは分からないが、きっと最高だっただろう。その後去るなら、そうだね、なぜ去るのか理解できる。もし何度も優勝リングを手に入れたなら、誰もあなたが「このゲームをやめる」決断を妬んだりしない。

司会：近時性バイアスについて触れたね。他にどんなバイアスが投資家の頭を惑わせようとするけど、実際には役に立たないものがある？

Haseeb：良い質問だ。投資家にとって最も陰険なのは「現状維持バイアス」だと思う。現状が続くことを好み、あるいは期待すること。なぜなら、もし現状に弾力性がなければ、なぜそれが現状であり続けるのだろうか？今日では、現状に非常に順応する人を見つけるのは難しいと思う。なぜなら、テック業界全体のムードは「すべてが変わっている」だからだ。AI 革命は本当に人々に「ああ、何もかも変わるかもしれない」と感じさせている。そして数年前までは、多分何も変わらないかもしれないという感覚があり、その時は「大停滞」について話していた。Peter Thiel は、ビット（情報）では多くのイノベーションがあるが、原子（物理世界）ではイノベーションがないという非常に有名な記事を書いた。ある意味で、その停滞状態を突破したと思う。今では長寿研究、CRISPR 遺伝子編集、AI、ドローン、量子コンピューティング、原子炉などがある。科学技術の分野で再び動きの兆しがあると感じられる。これは社会にとって非常に健全だ。それでもなお、投資家に最も一般的な失敗パターンは、物事が本当に変わることを信じられないことだ。

司会：あなたはシリコンバレーに多くの時間を費やしている。そこで他では学べない何を学んだ？

Haseeb：説明するのは難しい。これは命題的知識ではなく、他の場所では学べない一連の事実ではない。シリコンバレー独自の運営方法、考え方だ。世界には「次のシリコンバレーになりたい」と言う都市がたくさんある。でもそれを聞くたびに、ほとんど冗談だと感じる。例えばドイツで、ベルリンがどうやって次のシリコンバレーになるかと聞かれたら、冗談じゃない、と思う。シリコンバレーの独自性をコピーしたのは、世界で中国とイスラエルの2ヶ所だけだと思う。このモデルをどう構築するかを知っている場所はほとんどない。

第一に、失敗を祝福することだ。シリコンバレーでは、失敗は普通であり、病的に扱われることは決してない。シリコンバレーでは、あなたは「上へ失敗」できる。ほとんどの場所では、これは前代未聞だ。

司会：ほとんどの場所では、彼らは「失敗は良いことだ」と言う。でも実際には、あなたは敗北者と見なされ、仕事も与えられない。現実には、もし起業して、特に失敗したら、それは永遠の傷跡になる。彼らは、なぜドイツ銀行や SK テレコムでの良い仕事を辞めて起業したのかと尋ねる。

Haseeb：その通り。この考え方では明らかに活気ある起業エコシステムは生まれない。シリコンバレーの第二のポイントで、多くの人が理解していないのは、それが非常に信頼の高い社会だということだ。アメリカにあるにもかかわらず、アメリカは典型的な訴訟社会だが、シリコンバレーでは訴訟はあまりなく、お互いを訴えたり激しい争いに巻き込まれたりする人は少ない。その理由は、ここがアイデアの沸騰る大釜であると理解しているからだ。誰かが他の人の足を踏んだり、アイデアを盗んだりすることはあるが、それでいい。私たちは皆同じ方向に向かって構築しており、細かいことは気にしない。それはより大きな利益のためだ。他の多くの場所では、人々は非常に短期的になり、私のスタートアップを見たいなら秘密保持契約にサインしろ、もしああすれば訴訟する、という感じだ。もし未来を築きたいなら、素早く行動しなければならず、信頼に基づいて動く必要がある。

最後にシリコンバレーが正しくやり、他が間違っている点は、その流動性が非常に密接であることだ。カリフォルニア州は競業避止契約を執行しない。ニューヨーク、ボストン、または他のどの国でも、競業避止契約は一般的だ。会社を辞めると、1年から3年の間、他の場所で働くことができない。これは実際に人材をオフラインにし、既存の会社を辞めるのを非常に嫌がらせる。シリコンバレーはグローバルな視点から、個人の視点からは、私の会社が誰かが知識を他の場所に持ち出すことで損害を受けるかもしれないが、社会全体にとっては、情報の効率的な移動がより良いと理解している。すべての AI ラボを見てみろ。中国のものを除けば、ほとんどすべてがシリコンバレーにある。かつては、ある会社が AGI（汎用人工知能）を解明し、誰も敵わない優位性を持つと思っていた。しかし今から3年後、すべてのラボは基本的に同じフロンティアレベルにあり、モデルは無料だ。なぜ高価ではないのか？答えは競争だ。なぜ競争があるのか？すべてのラボがザルみたいに情報を漏らしているからだ。シリコンバレーのエンジニアはカフェ、散歩、家族の集まりで、自分たちがやっていることや企業秘密を話し合っている。知識は非常に速く広がり、誰もがすぐにキャッチアップする。これは世界のどこでも起こらない。

司会：あなたはよく暗号通貨とテクノロジーを比較するね。シリコンバレー的な思考を持っていて、未来を楽観視し、長期的かつ大局的に見る人だ。私たちはポッドキャストでノイズからシグナルを濾過しようとしているが、暗号通貨の調子が良いときはノイズが多すぎて、悪いときは人々は怒り、方向性を失っている。なぜそんなに頻繁に暗号通貨とテクノロジーを比較するの？

Haseeb：暗号通貨はテクノロジーそのものだ。それは人々がコンピューター上で動かすソフトウェア（例えばビットコイン）だ。もちろん、マイクロソフトのように振る舞うとは限らない。しかし、効果的なチームの構築、技術の採用方法、持続可能な成長曲線などについて、テクノロジー業界から多くを学べる。同時に、暗号通貨はテクノロジーだけではない。お金、社会、ガバナンスにも関わる。もしその金融要素（例えばインターネットバブルから資金の流れを学ぶこと）を理解しなければ、「象」の全体像を見ることはできないだろう。

司会：私にとって残念なのは、お金に関わるため、多くのトレーダーがいることだ。彼らは理解していないか、間違った理由でここにいる。どうして彼らが一日中小さなことで怒っていられるのか理解できない。

Haseeb：David Hoffman には素晴らしい言葉がある。「暗号通貨の意味はあなたを金持ちにすることではない。暗号通貨の意味はあなたを自由にすることだ」。これは深い洞察だ。同時に、お金を稼ぐために暗号領域に入ってきた人々を病的に扱いたくもない。私もお金を稼ぎたいし、それは悪いことではない。暗号通貨の哲学は自由についてであり、自由にはお金を稼ぐ自由も含まれる。市場が人々に貪欲でないことを要求することはない。暗号領域で問題が起きたとき、人々は誰かが貪欲だったからだと言う（Three Arrows Capital など）。私の答えは、そのような説明はあまりに浅いということだ。テクノロジー業界の人々は無欲なのか？違う。もし誰もが貪欲でも、価値を創造し持続可能な方法でやっていれば、問題ない。全員が稼げるわけではないが、誰もが貪欲でいられる。

しかしそれでも、お金を稼ぐことよりも大きな引力がいくつか必要だ。もし誰もがお金を稼ぐことだけに関心を持てば、業界は破壊される。誰かが本当に私たちが創造している長期的な価値に関心を持たなければならない。貪欲と搾取は別物だ。ゴールドマン・サックスには「長期的な貪欲」という有名な言葉がある。短期的な貪欲は貪欲に見えるが、実際には愚かさだ。マイダス王がすべてを黄金に変えたが、食べ物が食べられずに飢え死にしたように。長期的な貪欲とは、短期的にはすぐにお金にならない決断をしても、長期的にはより多く稼げるということだ。なぜならそれが評判であり、キャリアだからだ。もしできるだけ早く最大限のお金を稼ぎたいなら、麻薬を売りに行けばいい。それは決して長期的な貪欲の戦略ではない。

司会：あなたは長期的な貪欲の人で、投資家だ。長期的な貪欲について話そう。「指数関数的成長を信じる」と言うとき、それは何を意味するのか？大金を稼ぐこととどう関係するのか？

Haseeb：私は2017年末にフルタイムでこの業界に入った。それは ICO バブルの絶頂期だった。2018年初めに VC を始めたが、それはバブル崩壊の始まりだった。2018年は私が経験した暗号通貨で最悪のセンチメントで、おそらく FTX よりも悪かった。少なくとも FTX 崩壊時には、誰かを責めることができた（Sam が嘘をついた、詐欺だった）。一方2018年は、誰も責められず、単に私たちが集団で愚かだったと感じ、私たちが築いたものすべてに価値がないと感じた。ビットコインは1.9万ドルから4000ドルに下落し、イーサリアムは100ドルを割った。その時の正しい決断は、市場に留まり、これらの資産を保有し、長期信じるものに賭けることだった。2018年から2020年のパンデミック前まで、何も起こらず、価格の動きもなく、暗闇の中のかすかな光（DeFi の Maker DAO や Compound が形成され始めた）だけがあった。暗号領域では、指数関数的成長を信じ、その技術が10万人をはるかに超える影響を与えると信じなければならない。

司会：2022年の FTX 崩壊後、ビットコインは2万ドルを割った。その完全な洗い流しの後、何があなたを介入させて資産を購入させたのか？

Haseeb：答えは依然として指数関数的成長への信頼だ。その時、他の人にアメリカ政府がビットコインを購入すると言うのは想像もできなかった。私たちはまだ、この災害のせいでアメリカが暗号通貨を禁止するのではないかと考えていた。信じなければならない。もし信じなければ、あらゆる瞬間に間違った決断をすることになる。私はかつてプロのポーカープレイヤーだった。ポーカーで学ぶのは、すべてのハンドで勝てるわけではないということだ。戦略的に考えなければならない。常に安値で買って高値で売ることは考えられない。なぜなら毎回タイミングを合わせられるわけではないからだ。選べるのは戦略だけであり、私の戦略は指数関数的成長を信じ、暗号通貨が10年後には今日よりもはるかに大きな規模になると理解することだ。

司会：後から見れば明らかだが、当時はそうではなかった。今では、ほとんどの人が「あとはどんな汁を絞り出せるのか？」（成長余地はどれだけあるのか）と考えているように感じる。今、トランプ、アメリカ政府、機関の参加があり、人々は機会を逃したと感じるかもしれない。あなたは今よりももっと大きな未来をどう見ている？

Haseeb：どれだけの機関が実際にこれらを保有しているかを見れば分かる。大手 VC ファンドとして、私たちは大量の資産と機関 LP を管理している。ほとんどの機関の暗号通貨エクスポージャーはゼロだ。私たちに投資している機関でも、ポートフォリオにおける暗号通貨の割合は1%未満かもしれない。モルガン・スタンレーは最近、富裕層顧客向けにデジタル資産を推奨することを承認したと発表した（数パーセントの配分を提案）。それ以前のすべてのウェルスマネージャーの推奨は、「これは投資できない、触るな」だった。機関はようやく暗号通貨を受け入れ始めたところだ。Vanguard（米国最大の ETF プロバイダー）はつい最近、ビットコイン ETF を承認する準備ができていないと述べていた。

もう一つ理解すべきことは、暗号通貨の採用は大部分が世代間であるということだ。FIT21 法案が下院を通過したが、この法案に賛成票を投じた最大の予測因子は「年齢」だった。高齢者は何が起こっているのか分からず、暗号通貨は怖いと感じ、一方で彼らの子供はそれを使っている。ベビーブーマー世代が年を取り、次の世代に権力を委ねるにつれて、すべてが変わる。大学に入ったばかりの若者は、ビットコインが生まれる前の時代を覚えていない（ビットコインは18年）、イーサリアムも彼らが10歳の時に作られた。社会の認識を変えるには時間がかかる。

司会：それはクラウドへの移行に似ている。2015-2016年、企業はクラウドサービスを怖がり、データが自分の建物にないのは安全でないと感じていた。しかし新しい世代の経営陣が権力を持つにつれて、今やどの会社がクラウドサービスを使っていないのか？とても便利で、当然のことだ。それにはほんの数年しかかからなかった。そして今、私たちはお金について議論している。

Haseeb：そうだ、ビットコインでそれが最も明白だ。人々は金に深い愛着を持ち、その歴史の長さや代替不可能性を主張する。私はそれが誇張されていると思う。若い人々にとって、価値の認識はすでにデジタル化されている。なぜ地面から苦労して掘り出した石が、デジタル資産よりも価値があるのか？SpaceX は小惑星採掘を計画している。もし金を含む小惑星を見つければ、地球上の金の供給量は倍増する可能性があり、それは金を取り巻く力学を永遠に変えるだろう。すべての金はサッカー場よりも小さな立方体に収まる。一方ビットコインはソフトウェアであり、小惑星でビットコインを見つけることは不可能だ。ソフトウェア文明においては、私たちのお金もソフトウェアベースであるべきだ。それは理にかなっている。

司会：あなたは個人的に信じている主要なトークンを売却する？

Haseeb：私の個人財務は非常にシンプルで、ほとんどの場合保有している。私たちのすべてのファンドに重く投資している。個人的にいくつかの暗号通貨といくつかの ETF を保有しており、基本的にバイ・アンド・ホールドだ。税金を払うか寄付をするときだけ清算する。

司会：指数関数的成長の文脈で、ビットコインに関するあなたの論理を話せる？

Haseeb：VC として、個人でビットコインを保有している以外は、ビットコインに投資しない。なぜならそれは VC 資産ではないからだ。ビットコインの論理は完全にシェリングポイントにあり、社会のコンセンサスにある。つまり、社会がビットコインを将来の非主権的価値の計測手段とするコンセンサスを築く必要がある。人々はビットコインが金のように振る舞わないとか、相関性の問題だと文句を言うが、それは愚かだ。ビットコインと暗号通貨は多様であり、異なるメカニズムで動く。人々は実際にはそれを金のように、あるいはまったく無相関にしたいわけではない。ただ上昇してほしいだけだ。上昇すれば、すべてが許される。

司会：飽和状態のビットコインはどのようなものか？

Haseeb：飽和とは、ビットコインが非常に退屈になることを意味する。若者はもうそれについて話さず、高齢の機関だけがやることになる。子供にそれについて話すのが気まずいと感じる時、それは本当に主流に受け入れられたということだ。その時点で、ビットコインは過去の金のように振る舞うかもしれない。

司会：あなたは VC サークルの人間なので、VC 的な思考に合う大型の暗号資産がいくつかある。多くの人が自信を失ったとき、あなたは積極的に ETH と SOL を擁護していた。なぜ？

Haseeb：私は通常、誰も擁護しない見解を擁護するのが好きだ。X プラットフォームでは、当時の時代精神はこれらの資産は単なるミームであり、キャッシュフローがなく、評価に値しないと言っていた。私はそれは間違いだと思う。市場は数百億ドルの評価を与え、より深い知恵を反映している。市場はそれらに価値があると考えており、今日よりも大きくなるだろう。

司会：テスラみたいに？テスラの PER はとんでもなく高いけど、成長ストーリーだ。

Haseeb：そうだ。市場には二つのモードがある。キャッシュフローモードと成長モードだ。キャッシュフローモードは「話はいいから金を見せろ」だ。成長モードはキャッシュフローよりも成長を気にする。イーサリアムはどのモードにあるか？市場は明らかにそれを成長モードと見なしている。イーサリアムの価格変動は手数料の増加やバーンレートの増加によるものではなく、成長期待、未来のナラティブへの反応だ。

司会：市場は長期間にわたってこの成長ストーリーを誤認することがどのくらいある？

Haseeb：よく間違える。例えば WeWork、Peloton、メタバース。パンデミック中、人々は永遠に在宅勤務になると思ったが、その後正常に戻った。しかし、暗号通貨は非常に特別だ。それは繁栄し、破裂し、また繁栄し、また破裂し、また繁栄する。これは非常に稀だ。これは、暗号市場で起きていることにはより深く、より弾力性のある本質があり、それを取り巻く投機は製品自体に内在していることを示している。

司会：Hyperliquid はどのカテゴリーに属する？

Haseeb：両方を兼ね備えている。これは非常に稀だ。巨大なキャッシュフロー（トークンを買い戻してバーンする）と、非常に説得力のある成長ストーリー（コモディティや指数デリバティブへの拡大）の両方を持っている。

司会：AI が人材と資金を吸い取っているとき、なぜ人々は暗号領域に留まるべきなのか？

Haseeb：この答えは意外かもしれない。彼らが留まるべきかどうかは分からない。まず、AI が大量の人材を吸い取っているのは絶対に正しい。AI は間違いなく21世紀で最も重要な技術だ。もし暗号領域で自分が創造する価値を見つけられないなら、おそらく去る時だ。資本と人材の再配分こそが資本主義の働きだ。

私たちが話している去っていく OG は業界の先駆者だ。先駆者は「ワイルドウェスト」に惹かれた狂人たちだ。今や暗号通貨はもはやワイルドウェストではない。今や技術と形式があり、次にこの基盤の上に文明を築き、大量のインフラを建設する必要がある。ソーシャルメディアは2010年までに重要なアプリケーションはすべて構築されていた（TikTok を除く）。その時点でアイデアはあり、2010年以降はすべて実行と構築であり、10倍から30倍の金融的成長を実現し、世界で最も強力な企業を生み出した。

私たちは今、暗号通貨のインフラ期間（実行段階）にいる。もしワイルドウェストの狂気が必要なら、それはもうここにはない（多分 AI の分野にある）。それを悲しむことはできるが、それ自身の報酬と興奮がある。もしそれが欲しくないなら、去るべきだ。しかし、これは暗号通貨が終わったことを意味しない。依然として狂ったような潜在的利益がある。2010年以降のソーシャルメディアのように。