Regulação, informações privilegiadas e essência: a história por trás da avaliação de 20 mil milhões de dólares da Kalshi

Autor do vídeo: John Collison

Compilação: Peggy, BlockBeats

Prefácio: Nos últimos anos, o mercado de previsão passou de uma experiência financeira relativamente marginal para o centro das discussões em tecnologia, finanças e políticas públicas.

Ele atraiu atenção não só pelo apelo de “apostar no futuro”, mas também porque, num contexto de ruído crescente nas redes sociais, pesquisas de opinião frequentemente imprecisas e perda de credibilidade dos sistemas tradicionais de informação, surgiu uma questão mais fundamental: os preços de mercado podem, de fato, ser um mecanismo de sinalização mais próximo da realidade do que opiniões, emoções e narrativas?

Este diálogo gira em torno dessa questão. Participam o cofundador da Stripe, John Collison; o cofundador da Paradigm, Matt Huang; e os cofundadores da Kalshi, Tarek Mansour e Luana Lopes Lara.

Dois cofundadores da Kalshi, Tarek Mansour (direita) e Luana Lopes Lara (esquerda)

Como uma das plataformas de mercado preditivo mais representativas dos EUA, a Kalshi ganhou destaque rapidamente durante as eleições de 2024. Antes dessa explosão, ela já enfrentava anos de batalhas com a Comissão de Negociação de Futuros de Commodities dos EUA (CFTC), e, por meio de uma ação judicial decisiva, abriu caminho para a legalização do mercado preditivo nos EUA.

A primeira parte da conversa foca na trajetória da Kalshi: por que os fundadores optaram por uma abordagem de “primeiro regulatório, depois de crescimento”, ao invés do comum “fazer primeiro, regular depois”; por que eles estão dispostos a suportar longos processos de aprovação, cortes de equipe e dúvidas externas para conquistar o “mercado eleitoral”; e como a ação judicial contra a CFTC se tornou um ponto de virada para o verdadeiro crescimento da empresa.

Na segunda parte, a discussão aprofunda na lógica de funcionamento do mercado preditivo. Tarek e Luana explicam as diferenças essenciais entre Kalshi e plataformas tradicionais de entretenimento online: ela não depende de um “modelo de banqueiro” que lucra com perdas dos usuários, mas sim de uma bolsa que cobra taxas, incentiva liquidez e a entrada de informações no mercado. Além disso, apontam uma realidade contraintuitiva: a liquidez da Kalshi não vem principalmente de grandes formadores de mercado tradicionais, mas de uma vasta base de traders dispersos, “superprevisores” e pequenas equipes. Em certo sentido, o mercado preditivo é mais do que um produto financeiro; é um mecanismo que transforma conhecimento disperso em sinais de preço.

Na segunda metade, a conversa se estende às fronteiras futuras do mercado preditivo: de eleições e esportes a IA, capacidade de GPU, variáveis macroeconômicas e políticas públicas, questionando se todas as incertezas do mundo real podem ser decompostas em mercados negociáveis, que fornecem feedback e auxiliam na tomada de decisão. Paralelamente, surgem controvérsias inevitáveis — como definir insider trading, se contratos esportivos podem ampliar riscos de apostas online, e como plataformas e reguladores podem equilibrar inovação, transparência e proteção ao usuário.

Por isso, essa conversa não é apenas sobre a Kalshi. Ela busca responder uma questão maior: os mercados preditivos serão a próxima geração de mercados financeiros ou a próxima infraestrutura de informação?

A seguir, o conteúdo original (reorganizado para facilitar a leitura):

TL;DR

· Kalshi escolheu uma rota incomum: primeiro regulatório, depois de crescimento: levou 3 anos para obter licença, processou a CFTC para abrir o mercado eleitoral, acreditando que a legalidade do mercado preditivo é mais importante que o crescimento.

· A essência do mercado preditivo é usar dinheiro para incentivar informações verdadeiras: em comparação com pesquisas e redes sociais, o mercado filtra informações por meio de lucros e perdas, sendo um sistema de sinais mais próximo da verdade.

· Pessoas comuns, não instituições, formam a liquidez central do mercado: mais de 95% das negociações vêm de usuários dispersos e superprevisores, e não de grandes formadores de mercado tradicionais.

· Kalshi enfatiza ser uma bolsa, não uma plataforma de entretenimento online: receita vem de taxas, não de perdas dos usuários, incentivando especialistas, ao contrário do setor de apostas, que limita vencedores.

· Eleições são o “Círculo de Ouro”, mas o futuro do mercado vai muito além: de esportes a variáveis macro e IA, a equipe quer construir um sistema de derivativos que possa precificar tudo.

· Os mercados preditivos estão se tornando uma nova infraestrutura de informação: usuários não apenas negociam, mas consomem probabilidades; 80% usam para entender o mundo, não para apostar.

· Por trás de seu crescimento, há uma desconfiança na estrutura de informação tradicional: polarização nas redes sociais e pesquisas imprecisas impulsionam a busca por sinais baseados em preços.

· O objetivo de longo prazo é melhorar a eficiência das decisões sociais, não apenas criar uma plataforma de negociação: através de precificação contínua e feedback, acelerar a formação de consenso em política, economia e outros campos.

Resumo da entrevista

John Collison (cofundador da Stripe e moderador):

Tarek Mansour e Luana Lopes Lara são os cofundadores da Kalshi. A Kalshi é uma startup de mercado preditivo que ganhou destaque durante as eleições de 2024. Para estabelecer o primeiro mercado preditivo regulamentado nos EUA, eles passaram quatro anos negociando com reguladores antes de lançar oficialmente. Hoje, a Kalshi movimenta mais de 100 bilhões de dólares por mês.

Como vocês dois se dividem nas tarefas? Mas, mais do que isso, quais são as diferenças na forma de encarar os problemas?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):

Na verdade, nossas formações são muito parecidas. Ambos estudamos matemática e ciência da computação no MIT, fizemos estágios similares, não há muita diferença. Mas sou uma pessoa muito otimista, gosta de arriscar, acha que tudo vai dar certo; ele é mais cauteloso, até um pouco pessimista. Essa combinação funciona bem. Olhando para trás, além das tarefas diárias, essa é a verdadeira complementaridade entre nós.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):

Vou acrescentar um pouco do meu background. Eu pretendia ser trader, essa era minha trajetória. Quem conhece traders sabe que eles têm uma espécie de calculadora de retorno esperado na cabeça o tempo todo.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):

Um trader clássico.

John Collison:

Exato, mas—

Tarek:

Se você é um trader de verdade, pensa constantemente nos riscos de cauda, nos piores cenários. Ela não costuma fazer isso. Acho que essa diferença gera bons resultados.

Por que Kalshi escolheu o caminho mais difícil: primeiro regular, depois crescer

John Collison:

Tenho essa dúvida. Vocês começaram de uma forma interessante: a Kalshi levou anos para obter licença, entrou na justiça contra a CFTC para abrir o mercado eleitoral. A maioria das empresas não faz assim. Em contrapartida, no Vale do Silício, há um padrão comum — embora criticado, bastante difundido — de fazer primeiro, regular depois: lançar o produto, depois buscar permissão, uma abordagem de “fazer primeiro, pedir perdão depois”.

Como vocês começaram? Como foi o processo de aprovação? E esse caminho serve para outros negócios?

Luana:

Desde o começo, sabíamos que, se fosse um serviço financeiro ou de saúde, não dava para fazer de forma “fazer primeiro, regular depois”. No setor financeiro, se envolver fundos de clientes, o risco de problemas é enorme — FTX é um exemplo clássico; na saúde, há muitos precedentes catastróficos. Queríamos fazer tudo de forma correta. Mais importante, ao olhar para o mercado, o problema central não era o crescimento, mas se era legal fazer isso nos EUA. Então, decidimos focar em resolver essa maior questão primeiro. Durante muito tempo, muitos achavam que essa estratégia era errada.

Antes de vencermos a ação judicial sobre contratos eleitorais, o consenso era que quem operava offshore tinha vantagem, crescia mais rápido. Mas, ao ganhar a causa, ao provar que entendíamos a lei e que a Kalshi poderia operar legalmente nos EUA, tudo começou a decolar de verdade.

John Collison:

Qual foi a linha do tempo? Quando vocês começaram? Quando ganharam a ação judicial sobre contratos eleitorais?

Luana:

Fundamos em 2019, entramos na YC. Demoramos três anos para obter a aprovação regulatória e lançar, por volta de 2022. Em 2024, vencemos a ação judicial, e aí a empresa realmente acelerou.

Tarek:

A questão tem duas camadas. Primeiro, a questão prática: para alcançar adoção mainstream e institucional, é preciso que o produto funcione dentro de um quadro regulatório confiável, seguro. Afinal, trata-se de um mercado complexo, envolvendo fluxo de fundos de usuários. Precisamos resolver essa parte mais difícil primeiro, essa é a via do sucesso.

A segunda camada é mais de princípio. Quando escrevemos aquela página no Google Docs, listamos perguntas: por que fazer essa empresa? Por que nos empolga tanto? A resposta é que queremos criar a próxima Bolsa de Nova York. Queremos um mercado financeiro confiável, regulamentado, que funcione nos EUA. Não estamos interessados em montar algo offshore semelhante. O que importa é: que tipo de empresa queremos construir? Por que fazer isso? Existem várias rotas para o sucesso, mas a que não queremos seguir é a de fora, fora do país. Queremos que tudo aconteça aqui, nos EUA.

John Collison:

Vocês foram os primeiros a obter aprovação da CFTC e a alcançar escala.

Tarek:

Sim, exatamente.

John Collison:

E, até hoje, cada contrato precisa de aprovação individual, certo?

Luana:

Sim. Cada contrato é submetido à CFTC, que pode vetar em 24 horas.

John Collison:

Ou seja, eles quase que em tempo real recebem o fluxo de contratos?

Luana:

Exatamente.

Tarek:

Sim. Para chegar ao estado atual do processamento de contratos, passamos por um longo percurso. Quando entramos na sede da CFTC pela primeira vez, tínhamos na cabeça esse conceito, e eles também precisaram se adaptar rapidamente. Porque estamos lidando com um produto sem lastro de ativos financeiros tradicionais, com dezenas ou centenas de contratos por semana. Hoje fazemos muito mais, mas no começo, esse modelo regulatório não foi feito para esse cenário.

O processo é como uma iteração de produto, só que não para clientes, mas para reguladores. Tentamos entender como regular esse tipo de produto, quais são suas preocupações, o que podemos fazer para atendê-las.

Luana:

De certa forma, estamos buscando um ajuste regulatório de mercado.

Matt Huang:

Então vocês já se adaptaram a esse ritmo. Já tiveram alguma negativa recente?

Luana:

Não recentemente. A maior negativa foi sobre contratos eleitorais, por isso acabamos processando a CFTC. Eles rejeitaram por dois anos, e só depois de vencermos a ação conseguimos avançar.

Tarek:

A questão tem duas dimensões. Uma prática, de fato: para adoção mainstream, é preciso que o produto funcione dentro de um quadro regulatório confiável. A outra, mais de princípio: quando escrevemos aquela página, queríamos criar uma espécie de Bolsa de Nova York confiável, regulamentada, que funcione nos EUA. Não estamos interessados em offshore, fora do país.

A primeira dimensão é a mais difícil, mas também a mais importante. A segunda é uma questão de princípio: queremos construir uma infraestrutura financeira confiável, que funcione de forma segura e transparente, e que seja acessível a todos.

Quando vencemos a ação judicial, foi uma vitória simbólica, mas também prática: provamos que o mercado eleitoral pode ser legal, que a CFTC não pode simplesmente barrar esse tipo de contrato.

John Collison:

Ou seja, a proibição de certos contratos só vale se eles violarem categorias específicas, como guerra, terrorismo ou assassinato, e contratos eleitorais não se enquadram nisso.

Luana:

Exatamente.

Tarek:

Isso é fundamental. As leis não apenas limitam as empresas, mas também limitam o poder do governo.

John Collison:

Perfeito. Matt, você mencionou que nesses dois ou três anos de batalha contra o governo, o que você aprendeu? Que conselho daria a quem quer fazer algo semelhante?

Matt Huang:

Acho que só vale fazer isso quando não há alternativa. É muito doloroso.

John Collison:

Mas vocês realmente não tinham alternativa? Sem o mercado eleitoral, vocês não poderiam seguir? Claro que o eleitoral é um produto muito atrativo, mas hoje ele não é a maior fonte de contratos, certo?

Luana:

Acho que ele é muito importante. Talvez pareça uma obsessão, mas é o “Círculo de Ouro”. Ele mostra por que esse mercado é valioso, por que é importante. Em 2024, por exemplo, pesquisas erraram feio, mas o mercado conseguiu integrar informações de forma muito melhor. É o melhor exemplo de por que os mercados preditivos são úteis e por que os EUA precisam de uma estrutura regulamentada para eles. Nenhum outro mercado tem esse potencial de demonstração.

Lógica central do mercado preditivo: usar dinheiro de verdade para produzir informação

Matt Huang:

John mencionou o modelo de “fazer primeiro, perguntar depois” de PayPal e Uber. Na época, já existiam mercados preditivos offshore, com demanda real. Então, me pergunto: essa batalha judicial ajudou vocês? Ou seja, ela demonstra que o mercado eleitoral não viola interesses públicos — afinal, as pessoas já fazem isso.

Tarek:

Não tenho certeza. Mas, do ponto de vista jurídico, o foco é o texto da lei. Analisamos a Lei de Comércio de Commodities (CFTC) e a Lei de Valores Mobiliários (SEC). O ponto é interpretar essas leis, verificar se a autoridade reguladora extrapola suas competências.

Por outro lado, a existência de mercados offshore ajuda, porque nos dá referências para o que fazer na fase de regulamentação posterior. Na época, não podíamos aprender muito com o produto, pois nossa estratégia era obter licença antes de atuar. Então, dados externos, evidências de fora, ajudaram na tomada de decisão. Também ajudaram a mostrar ao público o que são mercados preditivos e como usá-los. Mas, em termos de política, a influência de offshore é limitada.

John Collison:

Se a Kalshi tivesse surgido há dez ou quinze anos, ela nem teria nascido? É por causa de uma CFTC mais aberta, ou por avanços tecnológicos, como stablecoins?

Luana:

Acho que parte é por causa do cripto. Na época, plataformas como Augur já existiam. Essas tecnologias ajudaram a mostrar que era preciso uma alternativa legal e regulamentada. Antes, eles podiam simplesmente dizer “não”, agora precisam criar um sistema legal. Isso teve um impacto, talvez 5% a 10%, não mais.

Tarek:

De uma perspectiva mais ampla, o interesse por mercados preditivos vem desde os anos 50. Sempre soubemos que eles eram uma fonte de sinais melhor do que muitas outras. Mas, até alguns anos atrás, não havia uma dor real suficiente. Nos últimos anos, essa dor se tornou evidente: o mundo está mais polarizado, as redes sociais fragmentam a informação, os títulos sensacionalistas proliferam, e o conteúdo que consumimos tende a ser mais sensacionalista. Isso criou uma necessidade maior de sinais confiáveis, e os mercados preditivos surgiram como uma resposta. Não acho que há quinze anos essa situação existisse, pois o problema não era tão agudo.

Luana:

Além disso, a maioria dos nossos usuários não está lá para fazer apostas. Cerca de 80% usam para consumir informações. Por exemplo, ontem, na primária do Texas, eles queriam saber quem venceria. Olharam o mercado, viram que as pesquisas indicavam empate, mas na prática não era bem assim. Como um canal de informação, esse mercado é muito mais importante hoje do que antes.

John Collison:

Quer dizer, na era de algoritmos de fluxo de informações, mercados como Kalshi se encaixam bem; se fosse há dez ou quinze anos, o interesse seria menor.

Tarek:

Exatamente. Acho que o mais importante é que a desconfiança na informação tradicional está crescendo de forma contínua. Assim, precisamos de uma nova fonte confiável, e esse mecanismo funciona. Os incentivos do mercado levam à busca pela verdade, com mais liquidez e previsões mais precisas. Demora um pouco para as pessoas confiarem, mas, uma vez estabelecido, elas não querem mais produtos inferiores.

John Collison:

Sobre volume de negociações, vocês podem nos dar uma ideia do crescimento da Kalshi? Parece que ela está crescendo muito rápido.

Tarek:

Em fevereiro, o volume foi de 10,4 bilhões de dólares.

John Collison:

Ou seja, o valor negociado em contratos.

Tarek:

Sim. Quase 11 vezes mais do que seis meses atrás, talvez até mais.

John Collison:

Crescimento tão rápido que vocês nem querem olhar para trás, para um ano atrás, que parece coisa de outro tempo.

Luana:

De fato, um ano atrás parecia outro mundo. Por exemplo, naquele momento, tínhamos apenas um mercado esportivo.

Tarek:

Exatamente, em fevereiro. Mas o crescimento é realmente impressionante.

Matt Huang:

Além de IA, talvez seja a empresa de crescimento mais rápido.

Tarek:

Acho que sim. Talvez até mais rápido do que algumas das principais empresas de IA. Não sei os números mais recentes do Cursor ou Anthropic, mas—

John Collison:

Mesmo na área de IA, um crescimento de 11 vezes em seis meses é extraordinário.

Tarek:

Muito rápido. A razão é que somos um mercado verdadeiro, com atributos naturais, como efeitos de rede. À medida que mais categorias entram, a liquidez aumenta, a retenção melhora, e o volume de negociações cresce ao longo do tempo. Isso atrai mais usuários, que por sua vez trazem outros, criando um ciclo de crescimento contínuo.

Matt Huang:

No início, grande parte do crescimento veio de corretoras tradicionais. Hoje, essa estrutura mudou. Como vocês veem a relação com os corretores? Qual é a participação atual?

John Collison:

Quando você fala de corretoras, quer dizer Robinhood, por exemplo?

Tarek:

Exato. Essa questão é interessante.

Luana:

Posso explicar a parte de corretoras, e ele complementa com números. Nosso papel é mais parecido com a Bolsa de Nova York ou, mais precisamente, com a CME. Ou seja, corretoras podem se conectar conosco. Você pode negociar ações na Robinhood ou contratos da Kalshi na mesma plataforma; no futuro, também na Coinbase ou outros.

Desde o início, deixamos claro que somos uma bolsa e uma câmara de compensação, não uma plataforma de entretenimento. Nossa receita vem de taxas, não de perdas dos usuários. Incentivamos traders especializados, ao contrário do setor de apostas, que limita vencedores.

No começo, nossos principais parceiros eram Robinhood e Webull. Durante o crescimento rápido inicial, a participação das corretoras era alta, porque elas traziam demanda, e os formadores de mercado queriam atender esse fluxo de investidores dispersos. Assim, ganhamos tempo para desenvolver uma plataforma mais voltada ao usuário final, que hoje é nossa principal frente.

Nosso entendimento atual é que a essência é uma bolsa + câmara de compensação. Usuários podem acessar via app, site ou API, ou por corretoras. Estamos investindo também em instituições e corretoras internacionais. Em breve, alguém no Brasil poderá negociar na Kalshi. Você tem algum dado?

Tarek:

Números específicos não quero divulgar, mas a nossa parte direta — kalshi.com, app Kalshi — já cresce mais rápido que os canais intermediários. Acho que isso se deve à marca, que já virou sinônimo de mercado confiável. Muitas pessoas, ao discordar de algo, pensam: “Vou abrir Kalshi e ver as probabilidades” ou “Vou apostar na Kalshi”. A marca virou uma referência. Essa tendência de crescimento natural deve continuar nos próximos meses.

Um mercado contraintuitivo: pessoas comuns mais importantes que instituições

John Collison:

Você falou da base de investidores dispersos, que entram pelo corretor ou pelo site. Mas, como bolsa, há também a questão de formadores de mercado. A NYSE não precisa se preocupar tanto com isso, pois o incentivo econômico é forte — uma vez que o tamanho seja suficiente, o mercado se sustenta. Mas, no começo, como vocês fizeram? Criaram uma equipe própria de formadores? Como os incentivaram a participar? Como construíram essa liquidez do zero?

Luana:

Na Kalshi, os mercados podem ser classificados em dois tipos, com comportamentos bem diferentes, e, portanto, com incentivos distintos.

Um tipo são mercados de cauda longa, como “a One Direction vai se reunir novamente?”. Esses mercados são difíceis de precificar, a demanda é baixa, e por isso precisamos de incentivos específicos para atrair formadores de mercado, incluindo recompensas de recrutamento. Nosso maior desafio é criar liquidez sustentável para esses mercados de cauda longa. Hoje, temos cerca de 10 mil mercados; no futuro, se chegar a 50 ou 100 mil, como garantir liquidez?

O outro tipo são mercados mais tradicionais, como esportes ou criptomoedas. Para esses, é mais fácil criar liquidez, pois a demanda é clara e a lógica de precificação mais madura. Aqui, o incentivo não é direto em dinheiro, mas na devolução de uma parte das taxas, além de exigir que os formadores mantenham uma certa margem de spread ou profundidade de livro por um período. Nosso objetivo é estimular a estabilidade do livro de ordens, não apenas o lucro imediato.

John Collison:

Quando você fala de estabilidade do livro, o que exatamente quer dizer?

Luana:

Por exemplo, em uma transmissão ao vivo de um jogo ou em mercados de criptomoedas que fecham por hora, você não quer que o preço se descontrole por falta de informações novas, certo?

John Collison:

Se não há novidades, não quer que o preço fique louco, né?

Luana:

Exato. Mesmo com novidades — alguém marcando um touchdown, por exemplo — não quer que o livro desapareça ou fique sem liquidez. Você pode ampliar o spread, mas ainda assim quer que as pessoas possam negociar. Quando começamos a atuar como corretora, os corretores trazem expectativas do mercado tradicional. Eles dizem: “Queremos que o spread e a profundidade se mantenham em certos níveis o tempo todo”. Então, temos que negociar com os formadores de mercado: como projetar incentivos nesse cenário? Se deixarmos o mercado decidir livremente, ele pode se ampliar em momentos de alta volatilidade. Para atender todos os canais, incluindo corretoras, precisamos de incentivos mais elaborados.

Matt Huang:

Quando o spread se amplia muito em momentos normais, os formadores de mercado perdem dinheiro? Eles usam lucros de períodos mais estáveis para compensar?

Luana:

Hoje, com demanda forte, mesmo spreads mais estreitos ainda geram lucro. Mas esse é o objetivo do nosso plano de incentivos: maximizar o benefício geral. Talvez eles percam um pouco em certos momentos, mas, no balanço, é vantajoso.

Matt Huang:

Queremos manter spreads baixos nos principais mercados, o tempo todo.

John Collison:

Ou seja, é preciso um projeto cuidadoso para garantir spreads estreitos continuamente.

Tarek:

Exatamente. Mas o mais interessante é que o mercado preditivo tem uma característica contraintuitiva: grande parte da liquidez vem de pessoas comuns, não de formadores de mercado tradicionais.

Isso volta ao ponto inicial. Resolvemos a questão regulatória, mas ainda há o desafio da liquidez. Tradicionalmente, bolsas como NYSE ou CME lançam um produto, recrutam formadores de mercado, investem anos na preparação e na promoção. É um método tradicional. Mas o mercado preditivo é diferente: ele gera liquidez semanal, diária, até por hora, para eventos novos. Como fazer isso? O ritmo é altamente dinâmico, sempre há novidades.

John Collison:

Muita gente acha isso contraintuitivo: por que precisar incentivar formadores de mercado? Em ações, por exemplo, alta frequência e infraestrutura de ponta fazem com que eles invistam por conta própria. Aqui, há uma diferença fundamental?

Tarek:

Sim. O que enfrentamos é um modelo de liquidez instantânea, muito mais rápido e dinâmico do que o tradicional. Formadores de mercado tradicionais não operam assim: não podem montar uma equipe em uma hora para precificar eventos políticos ou culturais.

O mais interessante é que, em muitos mercados, quem melhor consegue precificar não são especialistas ou autoridades, mas pessoas comuns.

Matt Huang:

Anônimos na internet.

Tarek:

Exatamente. São previsores superprevisores dispersos. É difícil apontar um grupo específico que seja o melhor. Nosso sucesso veio de criar uma comunidade de previsores altamente eficientes, capazes de precificar rapidamente. No começo, era difícil transformar interesse em trabalho parcial, e depois em dedicação integral. Mas, com o crescimento do mercado, isso aconteceu.

Luana:

Temos um dado interessante: na plataforma, os maiores formadores de mercado — grandes instituições — representam menos de 5% do volume total de liquidez negociada.

Tarek:

Ou seja, eles representam uma fração pequena da liquidez total.

John Collison:

Sério?

Luana:

Sim. Menos de 5% do volume de ordens executadas vem de grandes instituições. Mais de 95% é de negociações ponto a ponto ou de pequenos fundos e equipes.

Tarek:

Isso é incomum em bolsas tradicionais.

Matt Huang:

Quantos formadores de mercado assim, pequenos e dedicados, existem?

Luana:

Cerca de 2000.

John Collison:

Matt, na sua pergunta, quem são esses formadores de mercado na Kalshi? São grandes nomes como Jane Street, Akuna? Ou são pessoas que, às três da manhã, estão no porão, com Red Bull, digitando no computador?

Tarek:

São justamente esses que estão no porão.

Matt Huang:

E eles representam 95%?

Tarek:

Sim. São essenciais, porque oferecem precificação rápida, monitoram o mercado constantemente, são os principais observadores do cenário.

John Collison:

Então, a Kalshi é construída sobre uma comunidade de observadores contínuos do cenário.

Tarek:

Exatamente. Por exemplo, nos últimos anos, quem mais previu a inflação na Kalshi não foi uma grande instituição ou hedge fund famoso, mas um cara do Kansas, que nunca tinha negociado antes, só lia notícias e tinha uma sensação de para onde a inflação ia. Existem muitas pessoas assim na plataforma. Algumas fazem isso em tempo parcial, outras em tempo integral, mas há dezenas de milhares com conhecimento em diversos temas, que avaliam e precificam, recebendo por isso.

Luana:

Vou falar de um usuário que adoro.

Tarek:

E tenho um novo favorito também.

John Collison:

Ótimo, cada um fala de um usuário preferido.

Tarek:

Estava pensando nisso hoje de manhã. Um deles é aquele do Wall Street Journal, que escreveu sobre impostos—

Luana:

Ah, sim, ele é um forte candidato. Mas meu usuário favorito é um fã de Ariana Grande. Descobriu a Kalshi na temporada eleitoral, mas não gosta de eleições, não se interessa por elas. Depois, descobriu nossa lista de rankings musicais, que funciona como um mercado de rankings.

John Collison:

Para ele, esse é um mercado importante.

Luana:

Sim, é muito importante para ele. Já ganhou mais de 15 mil dólares, usou o dinheiro para pagar dívidas estudantis, fazer mestrado, comprar carro. Nunca tinha negociado antes, mas tem um interesse quase obsessivo por listas de músicas. Finalmente, conseguiu monetizar esse hobby. E ainda é muito amigável no Twitter com a gente.

Tarek:

Tenho muitos usuários favoritos, mas um que apareceu recentemente é um contador de impostos que é bastante ativo na plataforma. Quando o DOGE surgiu, muita gente discutia quanto ele poderia economizar de custos. Esse usuário pesquisou profundamente leis fiscais, fez análises detalhadas e concluiu que as expectativas externas eram exageradas. Com uma certeza quase absoluta, disse à esposa: “Tenho alta convicção nesta aposta”. É como o Michael Burry de “A Grande Aposta”, mas contra o DOGE. Apostou pesado e ganhou.

Essa é a força do mercado preditivo: se você tem conhecimento especializado — mesmo que seja um conhecimento muito nichado, como leis fiscais — pode fazer pesquisas, entender melhor o mundo e obter retorno. É fantástico.

John Collison:

Uma aplicação inicial de IA foi no pôquer com robôs. Vocês já veem IA atuando como formadores de mercado? Afinal, ninguém lê todas essas leis fiscais, além do Claude, talvez.

Luana:

De fato, há mais pessoas usando agentes para negociar, especialmente na API.

John Collison:

Vocês têm usuários que já operam com agentes autônomos, que fazem a maior parte do trabalho?

Tarek:

Normalmente, eles não compartilham suas estratégias conosco.

John Collison:

Mas vocês conversam com eles?

Tarek:

Sim, conversamos. Minha impressão é que, na Renaissance Technologies, já se usava algum modelo de agente para negociar. Claro, era uma versão inicial. Hoje, essa tecnologia está evoluindo e se tornando mais forte. Muitos traders na nossa plataforma já usam módulos de IA para sumarizar e avaliar o mercado.

John Collison:

Tenho curiosidade por sistemas totalmente autônomos, sem intervenção humana, que captam informações e fazem cotações por conta própria. Parece que isso está chegando rápido, se é que ainda não chegou. Por exemplo, o Claude já atua como formador de mercado.

Luana:

Não tenho certeza se há sistemas totalmente autônomos agora. Por exemplo, em eleições internacionais, já há sistemas que traduzem documentos, analisam pesquisas, etc. Mas não sei se estão totalmente automatizados.

Tarek:

Ainda não sabemos se os modelos atingiram esse nível. Recentemente, lançamos o Kalshi Research, que busca colaborar com laboratórios de pesquisa para criar um benchmark de previsão, avaliando quais modelos são melhores em entender o futuro. Esse benchmark é único, pois mede não apenas memória, mas compreensão do mundo. Estou ansioso pelos resultados.

John Collison:

Como vocês vão avaliar?

Tarek:

Ainda não está definido, mas a ideia é fazer os modelos rodarem na mesma série de mercados por um mês ou dois, e comparar desempenho — acurácia, PnL de longo prazo, etc.

Diferenças essenciais em relação ao entretenimento online: negociação vs. apostas

John Collison:

Outro ponto sobre formadores de mercado: no setor de apostas esportivas, há um fenômeno conhecido — as plataformas combatem os chamados “sharps”, ou seja, apostadores muito habilidosos. Muitos não percebem que, para a plataforma de apostas, o ideal é que os apostadores não sejam profissionais, mas apoiadores do time. Os profissionais, que encontram erros de precificação, são os maiores inimigos, pois podem explorar essas falhas. Assim, as plataformas usam sinais comportamentais para identificar esses “sharps”. Se alguém se registra e aposta só no seu time, tudo bem; se demonstra muita habilidade, é banido.

É interessante: você acha que está apenas seguindo as odds, mas, se jogar muito bem, a plataforma não quer você. É como um cassino que expulsa o jogador que ganha demais. E a Kalshi, ela também tem esse problema? Acreditava-se que não, pois ela deve acolher os melhores formadores de mercado. Mas eles têm medo de enfrentar “sharp” muito habilidosos?

Tarek:

O ponto é que “sharp” faz parte do mercado. Para esclarecer—

Luana:

Não vamos limitar vencedores. Não fazemos esse tipo de coisa. Queremos que os mais inteligentes participem.

Tarek:

Precisamos desses “sharp”. Sem eles, o mercado não fica mais preciso. Essa é a maior diferença em relação às apostas online.

John Collison:

Entendo, mas há uma distinção: você quer liquidez contínua ao longo de todo o evento, enquanto “sharps” podem aparecer de repente, explorar uma oportunidade e desaparecer. Fornecer liquidez e acertar na previsão são coisas diferentes.

Tarek:

Muitos “sharps” podem ganhar mais se fornecerem liquidez. Podem se tornar parte da liquidez. Isso é fundamental. Muitos pensam que apostas são apenas jogo, mas, na verdade, há uma distinção: o modelo de cassino é que o banqueiro lucra com o prejuízo do cliente. Aqui, a receita vem das taxas de negociação, e o incentivo é criar um mercado justo, transparente, que beneficie todos.

Luana:

Sim. Nosso objetivo é que o mercado seja percebido como justo, com preços bons, liquidez estável, para atrair mais participantes. Para isso, criamos incentivos diferentes para diferentes papéis. Quem fornece liquidez, assume maior risco de ser “sabotado”, e sua taxa deve ser menor; quem atua como formador de mercado, pode pagar uma taxa maior, para compensar o risco de manipulação.

John Collison:

Ou seja, usam taxas para incentivar comportamentos pró-sociais.

Luana:

Exatamente. Assim funciona nos mercados financeiros tradicionais também.

Tarek:

Sim, essa é a lógica básica.

Luana:

Só que de forma mais explícita.

Tarek:

No fundo, é uma forma de premiar quem realmente agrega valor ao mercado, e limitar quem só extrai valor dele.

John Collison:

Quais ações são pró-sociais, quais são anti-sociais?

Tarek:

Insider trading, claro, é anti-social e ilegal.

Luana:

Sim, é o exemplo clássico.

Tarek:

E “sniping” — ações de aproveitar informações privilegiadas — também fazem parte do mercado. Quando alguém obtém uma informação nova e a usa para negociar, isso acontece diariamente nos mercados tradicionais. Para manter a liquidez, é preciso incentivar esses formadores de mercado.

Acho que essa é uma das razões pelas quais os mercados preditivos estão sendo cada vez mais aceitos: eles estimulam uma dinâmica onde o conhecimento, o esforço e o tempo investido se refletem na precisão das previsões. No mercado financeiro, isso também funciona, mas muitas pessoas acham que é menos interessante. Prefere-se, por exemplo, estudar os resultados trimestrais da IBM, do que entender as previsões de DOGE, eleições ou percepções sobre o mundo. Isso é mais interessante.

John Collison:

A Kalshi está construindo uma nova infraestrutura de mercado, onde eventos do mundo real podem ser negociados. Por exemplo, “os EUA vão confirmar a existência de alienígenas até 2027”. Milhares de participantes podem abrir posições, transferir fundos, liquidar, tudo em tempo real, num sistema complexo de fluxo de fundos. Essa infraestrutura é alimentada pelo Stripe Connect, que gerencia cadastro, pagamentos, roteamento de fundos e saques. Quando o fluxo de fundos é programável, surgem novos produtos e estruturas de mercado. Então, se você quer criar um produto financeiro complexo, o Stripe Connect é a base.

Tarek:

Desculpem, pessoal.

Limite de tudo ser precificado? O futuro dos mercados preditivos

Matt Huang:

Vamos falar de diferentes categorias de mercado. Agora, todos entendem de eleições, esportes, indicadores econômicos. Mas vejo os mercados preditivos como uma espécie de função de busca, que atua sobre qualquer mercado interessante para negociação. Tradicionalmente, bolsas como CME decidiam os produtos: trigo, petróleo, milho. Mas agora, é possível lançar mil mercados por dia. O que vocês acham que isso vai revelar?

Luana:

Estamos especialmente empolgados com mercados de colecionáveis, como relógios, bolsas. É totalmente viável criar derivativos sobre esses ativos.

Outro ponto importante é o uso de GPU e capacidade de processamento. Podemos, por exemplo, precificar ativos que não sejam apenas binários, mas que exijam contratos futuros, margens, maior institucionalização da liquidez. Assim, expandimos de mercados binários para uma estrutura mais tradicional de derivativos, incluindo futuros, swaps, opções.

Matt Huang:

Historicamente, os mercados de futuros mais bem-sucedidos são de commodities, por serem grandes categorias de despesa. Agora, estamos na era em que as pessoas gastam mais dinheiro em novos bens e serviços.

John Collison:

Um novo tipo de bem.

Matt Huang:

Sim, um novo bem. E os mercados tradicionais não estão entrando na área de capacidade de processamento, por exemplo.

Luana:

Queremos ser a maior bolsa de derivativos do mundo. Para isso, temos uma estratégia com quatro pilares:

1. Amplitude de temas de mercado: cobrir desde capacidade de processamento até esportes, eleições, ações.

2. Estrutura de mercado: hoje, só temos produtos binários, mas queremos futuros, swaps, opções.

3. Sistema de margem: o atual é ineficiente, exige capital integral, o que limita mercados como furacões ou eventos climáticos.

4. Liquidez: se conseguirmos dominar esses quatro aspectos, qualquer produto será bem-sucedido. Nosso objetivo é alinhar temas, estruturas, margens e liquidez.

A expansão temática é sobre conectar os temas certos às estruturas corretas, com margens adequadas e liquidez suficiente. Se pudermos reconstruir o sistema de margens do zero, poderemos lançar novos produtos mais rapidamente.

Matt Huang:

Como vocês têm uma plataforma móvel voltada para investidores dispersos, vocês tendem a focar em mercados que eles acham interessantes, mais do que em mercados profissionais? Como equilibrar interesse de profissionais e de investidores dispersos, por exemplo, em capacidade de processamento?

Luana:

Na prática, dividimos a empresa em duas partes. Uma mantém os mercados atuais, como esportes e cripto, bem operados. Outra trabalha na próxima inovação. Acreditamos que o que nos trouxe até aqui foi justamente essa busca constante por novidades, como eleições, esportes, etc. Se pararmos, a empresa não cresce.

A estrutura atual é assim: equipes de operação e engenharia focadas na manutenção; equipes de produto, institucional, margem e internacional, focadas em inovação. Ainda estamos com cerca de 120 pessoas, há muito a fazer.

Matt Huang:

Então, a parte institucional já começa a puxar vocês em certos temas?