O que acontece com investidores de ETF de Bitcoin se um patrocinador ou custodiante falhar?

As bolsas de valores dos EUA agora mantêm, em ETFs (fundos negociados em bolsa) de bitcoin, uma estimativa de 1,25 milhão de bitcoins, no valor de bem mais de US$ 100 bilhões, e poucos dos acionistas que detêm esses fundos leram a linguagem do prospecto que detalha o que acontece com esse dinheiro caso o patrocinador ou o custodiante do fundo entre em colapso.

Principais conclusões

• A Blackrock’s IBIT detinha 734.762 bitcoin no valor de US$ 48 bilhões em 15 de julho de 2026.
• A Coinbase Custody guarda bitcoin para a maior parte dos ETFs spot, criando um único ponto de falha em todo o mercado.
• A aprovação, pela SEC, em 2025, de resgates em espécie (in-kind) forçou a venda, mas deixou o risco de custódia sem solução.

O Blackrock‘s Ishares Bitcoin Trust, conhecido como IBIT, é o maior do grupo com ampla margem. Em 15 de julho de 2026, o fundo mantinha 734.762 bitcoin no valor de US$ 48 bilhões, segundo a própria divulgação de holdings da Blackrock.

A Fidelity’s Wise Origin Bitcoin Fund, o Grayscale’s Bitcoin Trust e vários outros respondem pela maior parte do restante da oferta.

Um trust, não uma conta bancária

Esses fundos não são registrados como companhias de investimento sob o Investment Company Act of 1940. Eles são trusts grantor estatutários de Delaware. Essa distinção importa porque fundos sob o 1940 Act têm regras de custódia, limites de alavancagem e exigências de governança que ETFs spot de bitcoin não têm.

Cada cota representa uma participação fracionária nos ativos líquidos do trust, majoritariamente bitcoin mantido por um custodiante. Os acionistas não possuem moedas específicas e não têm uma reivindicação direta sobre o patrocinador. Eles detêm apenas um interesse beneficiário no próprio trust.

Uma estrutura típica divide responsabilidades entre várias partes:

• Patrocinador, como a Ishares Delaware Trust Sponsor LLC para IBIT, que supervisiona o trust e pode direcionar o trustee. A Grayscale Investments Sponsors, LLC é o patrocinador do GBTC.
• Trustee, como a Blackrock Fund Advisors do IBIT, que lida com operações diárias e com a criação e o resgate de cotas.
• Custodiante, principalmente a Coinbase Custody Trust Company, que mantém o bitcoin em custódia fria segregada. A Fidelity, Hashdex e Vaneck usam outros custodians.
• Administrador de caixa, tipicamente BNY Mellon, que faz a contabilidade do fundo.

Se Blackrock ou Fidelity falharem

O trust é uma entidade legal separada de seu patrocinador. Se o patrocinador entrar com pedido de falência, os credores desse patrocinador, em geral, não conseguiriam atingir os bitcoins do trust. O trustee mantém a autoridade para manter o trust funcionando ou encerrá-lo de forma ordenada.

O colapso de um patrocinador provavelmente acionaria cláusulas de encerramento escritas no contrato do trust. O trustee venderia o bitcoin, pagaria despesas e credores e, então, distribuiria o caixa remanescente aos acionistas por meio da Depository Trust Company. A negociação poderia pausar, e os cálculos de valor patrimonial líquido poderiam ser interrompidos enquanto o processo ocorre; além disso, as cotas poderiam negociar com desconto em relação ao preço subjacente do bitcoin antes que qualquer liquidação se feche.

Claro, trata-se de um caso 100% teórico, já que nenhum grande patrocinador de ETF spot de bitcoin falhou desde que os fundos foram lançados em janeiro de 2024; portanto, esse processo não tem precedente direto até hoje. As documentações se baseiam na lei de trusts de Delaware, em vez de uma história de casos testada.

A falha do custodiante é o risco maior

A maioria dos ETFs spot de bitcoin concentra a custódia com uma única empresa: a Coinbase Custody Trust Company. A Fidelity é uma exceção, usando seu próprio afiliado, Fidelity Digital Assets, enquanto alguns fundos (Vaneck e Hashdex) listam a Gemini Trust Company e a Bitgo Trust Company como custodians.

As documentações do prospecto descrevem essa exposição diretamente. Se a Coinbase Custody entrasse em falência, um tribunal poderia decidir que o bitcoin segregado mantido para clientes de ETFs ainda conta como propriedade do patrimônio de falência do custodiante. Se isso acontecesse, o trust se tornaria um credor quirografário. Um stay automático congelaria esforços de recuperação enquanto uma disputa judicial se desenrola, um processo que poderia se estender por anos e devolver apenas uma fração do valor do fundo. Um colapso da Coinbase poderia ser catastrófico porque, ao contrário da falha de um único patrocinador ou de um ETF, poderia desestabilizar a maioria dos emissores de ETFs spot de bitcoin.

As documentações reconhecem que o tratamento jurídico de ativos digitais em uma falência de custodiante permanece, nas próprias palavras delas, relativamente sem precedentes. O Departamento de Serviços Financeiros de Nova York emitiu orientações apoiando a ideia de que clientes de custódia devem ser tratados como beneficiários, e não como credores gerais, mas essas orientações não vinculam um tribunal federal de falências. O colapso da FTX em 2022, em que ativos de clientes misturados foram puxados para processos de falência, é o exemplo real mais próximo para o qual reguladores e advogados apontam ao avaliar como uma falha de custodiante poderia se desenrolar.

O seguro cobre uma fração da exposição

A Coinbase mantém seguro contra crimes cobrindo aproximadamente US$ 320 milhões, compartilhado entre seus clientes institucionais de custódia. ETFs spot de bitcoin, em conjunto, mantêm mais de US$ 100 bilhões em bitcoin. Acordos de responsabilidade do custodiante frequentemente limitam indenizações a um valor fixo, em alguns casos tão baixo quanto US$ 5 milhões, e excluem perdas ligadas a limiares de negligência ou a eventos de força maior.

Uma conta de corretagem que mantém cotas de ETF tem proteção do SIPC de até US$ 500.000, incluindo US$ 250.000 em dinheiro, caso a própria corretora falhe. Essa proteção cobre as cotas como um título. Ela não cobre uma queda no valor do bitcoin do trust causada por uma falha do custodiante, e não há equivalente de seguro FDIC para o bitcoin subjacente.

Quatro maneiras de isso poder acontecer

Advogados que redigem essas seções de risco de prospecto geralmente classificam as possibilidades em três cenários:

1. O patrocinador falha, o custodiante permanece íntegro. Os ativos seguem majoritariamente protegidos. Os acionistas provavelmente enfrentariam uma paralisação temporária de negociação seguida de uma liquidação ordenada ou de uma transição para um novo patrocinador.
2. O custodiante falha, o patrocinador permanece íntegro. Este é o cenário de maior risco de perda permanente e envolve várias contrapartes. O trust poderia ser forçado a litigar por anos para estabelecer uma reivindicação sobre o bitcoin.
3. Não há falha, mas há estresse contínuo em uma das partes. As cotas poderiam negociar com um desconto persistente em relação ao valor patrimonial líquido enquanto investidores precificam o risco adicional, e criações ou resgates poderiam ficar mais lentos e mais caros.

Em qualquer cenário, acionistas pessoa física não conseguem resgatar cotas diretamente por bitcoin. Apenas participantes autorizados podem criar ou resgatar em grandes volumes, o que significa que a liquidez no mercado secundário depende de essas empresas continuarem a atuar e arbitrar o preço. Manter ETFs “de papel” essencialmente significa possuir um IOU, e se o emissor falhar, você não consegue acessar diretamente o bitcoin.

O que vem a seguir para os investidores

Os reguladores fizeram alguns aprimoramentos estruturais. A SEC aprovou criação e resgate em espécie (in-kind) para ETFs spot de bitcoin em 2025, uma mudança que reduz a venda forçada de bitcoin para atender resgates em dinheiro. Isso melhora a eficiência, mas não elimina o risco de custódia.

Divulgações de prospecto apontam algumas medidas práticas que os investidores podem tomar por conta própria. A distribuição de holdings entre fundos com custodians diferentes, como combinar IBIT com FBTC, reduz a exposição a uma falha de qualquer custodiante. Ler as seções de fatores de risco dos prospectos e observar mudanças nas configurações de custódia por meio de divulgações 8-K e 10-K são as principais ferramentas disponíveis para os acionistas.

O ponto final extraído das documentações é dividido. Uma falha de patrocinador menor parece administrável, com acionistas provavelmente recuperando caixa vinculado ao preço do bitcoin por meio de um encerramento ordenado. Uma falha do custodiante é o cenário que a indústria não testou e aquele sobre o qual os prospectos alertam com mais clareza: um em que a recuperação pode ser adiada, parcial ou, em um caso severo, próxima de perda total.

O cenário de falha do custodiante geraria efeitos de choque no mercado e se estenderia muito além de alguns poucos emissores de ETF. Se a Coinbase enfrentasse problemas sérios de custódia, os efeitos quase certamente se propagariam por todo o preço do bitcoin e pelo mercado mais amplo de criptomoedas.