Para além da repressão de Gary Gensler: Por que as recompra de tokens não podem substituir o verdadeiro capital próprio

A indústria de criptomoedas passou anos a navegar por um campo minado regulatório, e a pressão finalmente atingiu um ponto de viragem com uma mudança na abordagem agressiva de aplicação da lei por parte de Gary Gensler. Durante anos, os projetos enfrentaram uma escolha impossível: a SEC recusava-se a esclarecer se os tokens qualificavam como valores mobiliários, ao mesmo tempo que perseguia judicialmente aqueles que tentavam operar de qualquer forma. Este vazio regulatório forçou a indústria a contorções estruturais que persistem até hoje, criando problemas fundamentais que nenhuma engenharia de tokenomics consegue realmente resolver.

A Pressão Regulamentar que Fraturou a Estrutura de Capital da Cripto

Quando se tornou impossível obter clareza regulatória, projetos como o Uniswap pioneiram uma solução alternativa: separar a entidade legal detentora de ações da infraestrutura do token de governança. Na prática, isso significava criar firewalls organizacionais que satisfaziam tecnicamente os reguladores, deixando os detentores de tokens em um limbo legal. Os tokens tornaram-se divorciados de reivindicações de propriedade reais — eram ferramentas de governança apenas no nome, muitas vezes com utilidade real mínima.

Essa separação estrutural não foi uma escolha estratégica; foi uma necessidade forçada pela filosofia de Gensler de priorizar litígios. Os projetos não tinham um caminho compatível para explorar. O resultado? Uma proliferação de tokens criados puramente para especulação, sem qualquer ligação substancial à propriedade da empresa ou fluxos de caixa. Esses “tokens vazios” inundaram o mercado exatamente porque eram alternativas irrestritas ao capital próprio tradicional. Para os detentores de tokens, isso significava aceitar ativos sem qualquer reivindicação legal a lucros, ativos ou direção da empresa.

Como a Cultura de Recompra de Ações se Tornou um Curativo para Direitos de Capital em Falta

À medida que o ambiente regulatório se apertava sob a pressão de fiscalização, projetos e investidores tornaram-se desesperados. Com tokens desprovidos de características de capital próprio genuínas, mecanismos de recompra tornaram-se o substituto psicológico — uma forma de fabricar benefícios semelhantes ao capital próprio onde legalmente não existiam.

A Hyperliquid cristalizou essa tendência ao comprometer 100% da receita da troca em recompra programática de tokens, independentemente das condições de mercado. À primeira vista, isso parece generoso: a empresa devolve todos os lucros aos detentores de tokens via redução de oferta. Mas isso revela uma compreensão fundamentalmente equivocada de alocação de capital.

Na finança corporativa tradicional, a distribuição de lucros segue uma lógica hierárquica: as empresas arrecadam receita, pagam custos operacionais para gerar lucro líquido, e depois decidem como alocar esse lucro. As opções são reinvestir no crescimento, fortalecer o balanço ou devolver dinheiro aos acionistas. Para empresas maduras com oportunidades de crescimento limitadas, devolver dinheiro via dividendos ou recompra faz sentido. Mas para 99,9% dos projetos de cripto — essencialmente operações apoiadas por venture capital em estágio inicial — essa lógica inverte-se completamente.

Uma startup em estágio inicial que compromete a maior parte de sua receita em recompra ao invés de reinvestir está, na prática, apostando contra seu próprio potencial de crescimento. Se a gestão acredita que a empresa gerará retornos superiores para os acionistas através da expansão, por que acelerariam a devolução de caixa agora? A decisão só faz sentido se a gestão desistiu das perspectivas de crescimento futuro.

Tokens Geradores de Receita: A Verdadeira Divisão que Está a Remodelar os Mercados de Cripto

O mercado começou a bifurcar-se em duas categorias: cerca de 90% dos tokens enfrentando pressão sustentada, e um emergente 10% que captam suporte de compra consistente. A diferença não está na ação de preço ou nos orçamentos de marketing. Os 10% têm sucesso porque geralmente compartilham duas características: primeiro, a estrutura de oferta de tokens não está sendo destruída pela pressão de venda de VC e investidores, e segundo, os projetos subjacentes realmente geram receita e lucro mensuráveis.

Isto representa uma mudança sísmica na psicologia do investidor. Pela primeira vez, um capital significativo está fluindo para projetos que tratam a rentabilidade como uma métrica central. O mercado está finalmente a lidar com a noção de que projetos de cripto podem — e devem — operar como negócios, não apenas como veículos de acumulação de ativos.

O Manual de Finanças Corporativas: Por que Projetos em Estágio Inicial Não Devem Priorizar Retornos

Quando projetos de cripto começam a gerar receita real, entram numa território desconhecido: decisões reais de finanças corporativas. É aqui que surgem desalinhamentos fundamentais.

Considere o quadro de Retorno sobre o Capital Investido (ROIC) versus Custo Médio Ponderado de Capital (WACC) usado na estratégia corporativa. Quando o ROIC excede o WACC, reinvestir os lucros gera mais valor para os acionistas do que devolver dinheiro hoje. Por outro lado, quando as oportunidades internas de reinvestimento oferecem valor presente líquido negativo, as distribuições aos acionistas tornam-se racionais.

Empresas em estágio inicial quase universalmente enfrentam situações onde o ROIC excede em muito o WACC — os seus custos de oportunidade são enormes. Uma fintech com cinco anos, ou um protocolo de cripto com três anos, normalmente tem dezenas de oportunidades de investimento de alto impacto: construir novas funcionalidades, expandir mercados, reforçar a infraestrutura de segurança, adquirir talento. Consumir capital em recompra nestes contextos é estrategicamente míope.

Ainda assim, muitos projetos sentem-se pressionados a adotar programas agressivos de recompra precisamente porque seus tokens não possuem direitos de capital próprio genuínos. Investidores, sentindo-se desprotegidos por reivindicações legais ao valor da empresa, exigem “retornos” visíveis. Os projetos, interpretando essa ansiedade, comprometem-se com compromissos mecânicos de recompra. Ambas as partes trabalham sem uma rede de segurança, agarrando-se ao que parecer tangível.

O Caminho a Seguir: Token de Equidade Claro como a Ligação Perdida da Indústria

O problema fundamental não são as recompra — é que elas se tornaram um substituto para a peça que falta: direitos de equidade tokenizáveis e aplicáveis legalmente.

Se os detentores de tokens possuíssem reivindicações legais legítimas sobre lucros e ativos da empresa (como o capital próprio tradicional), a confiança dos investidores mudaria drasticamente. Os fundadores poderiam focar totalmente na construção e reinvestimento, sabendo que os detentores de tokens têm reivindicações contratuais de valor a longo prazo. As recompra voltariam ao seu papel adequado: uma ferramenta tática para devolver capital excedente quando as oportunidades de crescimento realmente se esgotaram, não um mecanismo permanente de alocação de receita.

Com quadros regulatórios como o CLARITY Act avançando para aprovação, a indústria finalmente tem uma oportunidade de estabelecer essa base. Orientações legais claras sobre como estruturar ofertas de tokens compatíveis com atributos de capital próprio genuínos resolveriam anos de compromissos arquitetônicos. Os projetos poderiam reconstruir-se em torno de estruturas de capital sustentáveis, em vez de soluções alternativas regulatórias.

A maturidade da indústria de cripto depende menos de novas tecnologias e mais de importar princípios comprovados de finanças corporativas. Os 10% de tokens que prosperam hoje sugerem que o mercado está pronto para essa transição. Direitos de capital próprios reais, não compromissos de receita, representam o verdadeiro avanço que a indústria necessita.