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Esta semana, a rendibilidade das obrigações japonesas a 10 anos atingiu 2,82 a 2,87 por cento, o nível mais alto desde outubro de 1996, há cerca de três décadas. Na verdade, superou um recorde estabelecido apenas três dias antes, quando a rendibilidade já tinha atingido 2,81 por cento, também um máximo de 30 anos na altura. Assim, trata-se de uma série rápida e repetida de novos máximos, e não de um pico isolado.

A história orçamental por detrás disto é a estratégia económica de longo prazo da primeira-ministra Sanae Takaichi, que visa mobilizar mais de 370 biliões de ienes, cerca de 2,29 biliões de dólares, em investimento público e privado combinado até ao ano fiscal de 2040 para impulsionar indústrias estratégicas, um horizonte de cerca de 14 anos que corresponde ao que aqui é descrito. Há também uma componente mais imediata: o governo de Takaichi sinalizou uma expansão fiscal anual no valor de cerca de 10 biliões de ienes ligada ao chamado quadro político "Honebuto" e, notavelmente, o rascunho original desse quadro eliminou a linguagem sobre "consolidação fiscal" que, até agora, era uma característica permanente dos princípios de gestão fiscal do Japão. Essa omissão específica é o que está a alarmar os investidores em obrigações, pois é lida como um sinal explícito de que a disciplina orçamental está a ser preterida em favor de gastos de crescimento.

O pormenor do agravamento da curva de rendimentos é também um sinal real e importante. Quando o prémio que os investidores exigem para deter dívida a 10 anos em vez de dívida a 2 anos se alarga desta forma, enquanto o prémio equivalente se mantém estável ou cai nos EUA e na Alemanha, isso indica que o mercado está a precificar um risco específico do Japão, e não apenas uma história de taxas globais. Os investidores estão a exigir mais compensação especificamente por imobilizarem dinheiro em dívida japonesa num horizonte mais longo, o que é um reflexo direto da crescente inquietação quanto à sustentabilidade desta trajetória de gastos.

A história da rendibilidade a 30 anos acrescenta outra camada: subiu novamente acima dos 4 por cento, aproximando-se do máximo histórico intradiário de cerca de 4,2 por cento estabelecido em maio, durante um episódio anterior de turbulência nas JGB de longo prazo. Esse episódio de maio foi, em si, sem precedentes: a rendibilidade a 30 anos saltou cerca de 30 pontos base numa única sequência para acima de 3,8 por cento, com a taxa a 40 anos a ultrapassar os 4 por cento pela primeira vez, suscitando especulações sobre uma intervenção coordenada EUA-Japão para estabilizar a situação. O facto de o mercado estar novamente a testar um território semelhante sugere que a estabilização anterior foi temporária e não estrutural.

Vale a pena notar que há um verdadeiro desacordo entre os analistas sobre o nível de alarme. Algumas casas de investigação argumentam que a posição fiscal real do Japão, utilizando proxies de alta frequência para a despesa e receita do governo, é consideravelmente mais saudável do que os dados de défice principais sugerem, e que parte do movimento das rendibilidades reflete uma reavaliação reflacionista legítima, em vez de uma crise de dívida genuína em curso. Outros adotam a visão mais alarmada aqui refletida: que o aumento das taxas sobre a maior pilha de dívida soberana do mundo, financiada durante décadas sob o pressuposto de taxas quase nulas, está agora a colidir com uma realidade onde os custos do serviço da dívida podem ultrapassar o crescimento da receita.

Isto também se liga diretamente à história da fraqueza do iene que tem decorrido em paralelo: o par USD/JPY a aproximar-se de máximos de 40 anos pressiona o Banco do Japão a aumentar ainda mais as taxas para defender a moeda, mas fazê-lo corre o risco de acelerar exatamente o ciclo do serviço da dívida aqui descrito. Para quem acompanha ativos ligados ao iene ou os efeitos de contágio das taxas globais na Gate, o nível dos 3 por cento na obrigação a 10 anos é digno de atenção como o próximo limiar psicológico real, uma vez que vários analistas o sinalizaram como o ponto onde o aumento dos custos dos juros poderá começar a ultrapassar visivelmente o crescimento da receita do Japão, de uma forma mais difícil de descartar como uma reavaliação temporária.