Займы в японских иенах для глобальных дивидендных выплат: почему арбитраж по процентным ставкам вызывает у инвесторов одновременно любовь и страх?

Carry trade — это концепция, которая выглядит простой на первый взгляд — занять деньги под низкую процентную ставку и инвестировать в активы с высокой доходностью для получения прибыли — но в последние годы стала одной из наиболее взрывоопасных и рискованных торговых стратегий на глобальных финансовых рынках. особенно с момента агрессивного повышения процентных ставок ФРС в 2022 году, эта стратегия вновь привлекла внимание рынка и вызвала множество дискуссий о рисках.

Логика работы carry trade

Суть carry trade предельно проста: использовать разницу в процентных ставках по валютам в разных регионах мира для инвестирования, получая прибыль за счет разницы в доходах от различных активов. Эта стратегия наиболее часто встречается на валютном рынке, поэтому её также называют процентным арбитражем.

Говоря простыми словами, когда процентная ставка по займам на тайваньских банков составляет всего 2%, а депозиты в США предлагают доходность 5%, разница в 3% представляет собой пространство для получения прибыли от carry trade. Теоретически, если занять 2 млн новых тайваньских долларов для покупки активов на сумму 100 000 американских долларов, можно заработать 30 000 тайваньских долларов процентного дохода в год.

однако многие инвесторы упускают одну ключевую переменную: колебание обменного курса может полностью поглотить или даже обратить вспять эти бумажные прибыли. В 2022 году тайваньский доллар котировался около 1:29 к доллару США, к 2024 году ослабел до 1:32,6, что теоретически должно было принести дополнительный доход. однако на примере Аргентины, несмотря на то что правительство повысило процентные ставки почти до 100%, песо упал на 30% за одну ночь, полностью аннулировав преимущества высоких процентов.

три скрытых риска, на которые следует обратить внимание

Риски, скрывающиеся за carry trade, намного превышают те, что видны на поверхности:

Валютный риск наиболее очевиден — никто не может точно предсказать движение валют. Валюта страны с повышением ставок не обязательно должна расти, валюта страны со снижением ставок не обязательно должна ослабевать, так как это зависит от сложного набора переменных, включая экономические основы, политические факторы, потоки капитала и другое.

Риск изменения процентных ставок часто упускается из виду. когда центральный банк меняет политику, спред может быстро сократиться. тайваньская страховая ассоциация — ярчайший пример: страховые полисы с фиксированным доходом 6%–8%, продаваемые в прошлом, теперь имеют доходность депозитов на уровне всего 1%–2%, став серьёзным бременем для страховых компаний. То же самое происходит при кредитном рычаге на недвижимость: когда ожидаемый доход от сдачи в аренду превышает процент по ипотеке, это выглядит как гарантированная прибыль, но как только рынок аренды ослабевает или процентные ставки по ипотеке растут, спред может быстро превратиться в убыток.

Риск ликвидности касается возможности выхода из позиции. не все финансовые продукты можно легко продать; некоторые активы, купленные за 100 юаней, при продаже могут стоить только 90 юаней, а с учётом комиссионных потери становятся ещё больше. для страховых контрактов и других долгосрочных продуктов держатели имеют право выхода, но страховые компании нет, поэтому когда спред ухудшается, компании оказываются в ловушке.

как использовать производные инструменты для фиксации рисков

На практике многие компании, осуществляющие хеджирование, используют валютные форварды (SWAP) для фиксации обменного курса. например, тайваньская производственная компания получила заказ на сумму 1 млн долларов США, сроком поставки один год, в настоящий момент эквивалент 32,6 млн тайваньских долларов. чтобы избежать убытков из-за ослабления доллара США через год, компания может заключить форвардный контракт для фиксации обменного курса, хотя это потребует уплаты стоимости хеджирования, это также позволяет избежать непредвиденных рисков, таких как «скачки обменного курса во время выходных».

однако на практике компании обычно не хеджируют полностью с начала до конца, потому что стоимость хеджирования будет поглощать часть ожидаемого дохода, поэтому они осуществляют частичное хеджирование только при столкновении с особыми рисками.

JPY carry trade: золотые годы прошлого

самый крупный глобальный carry trade — это заимствование иен. Япония была главным выбором, потому что она обладает политической стабильностью, относительно стабильным обменным курсом, и самое главное — крайне низкими процентными ставками — даже иногда входила в зону отрицательных процентов.

Банк Японии на протяжении многих лет проводил политику ослабления для стимулирования внутренней инфляции, что объективно поощряло заимствования. в сравнении с этим, хотя Европа также переживала период нулевых ставок, она редко становилась источником международного арбитража, главным образом потому, что европейские инвесторы относительно консервативны, и этот регион не имеет той же политической поддержки заимствований, что и Япония.

типичные стратегии иеневого арбитража делятся на два типа:

первый тип — международные инвесторы занимают иены у японских банков под 1% годовых облигаций, а затем инвестируют в высокодоходные облигации и акции США или Европы, используя доходы этих активов для погашения процентов по заимствованиям в иенах, разница использует для досрочного погашения или накопления доходов. так как стоимость заимствования иен крайне низка, даже если в конце произойдет убыток по обменному курсу, общие инвестиции часто все равно приносят прибыль.

второй тип — модель акционного арбитража. Уоррен Баффет, после того как в период после пандемии все центральные банки запустили массивные программы монетарного стимулирования, считал, что американские акции переоценены, и начал смотреть благоприятно на японские акции. Он выпустил корпоративные облигации Berkshire для привлечения средств в иенах, а затем вложил эти деньги в высококачественные котирующиеся компании Японии. позже, благодаря своему положению в совете директоров, он способствовал увеличению выплат дивидендов этими компаниями и выкупам акций, одновременно требуя повышения ликвидности акций и снижения сложности перекрестных владений акциями. за короткие два года он получил прибыль более 50%, и поскольку займы в иенах были инвестированы в японские акции, он полностью избежал валютного риска — это и есть истинный низкорисковый арбитраж.

carry trade vs арбитраж: принципиально разные концепции

многие люди путают эти два понятия, но на самом деле арбитраж (arbitrage) обычно относится к безрисковому арбитражу — процессу быстрого устранения разницы в цене одного и того же актива на разных рынках. например, биткоин продается за 80 000 на бирже А и покупается за 78 000 на бирже В, при условии быстрого выполнения покупки и продажи без затрат на хеджирование.

carry trade (процентный арбитраж) совершенно отличается — это по сути инвестиция с принятием на себя риска — инвесторы должны ждать накопления процентов, принимать валютные колебания и риски изменения политики центральных банков. это и есть принципиальное различие между ними.

ключ к успешному carry trade

чтобы эффективно использовать carry trade, управление сроком владения (holding period) критично важно. инвестор должен заранее определить, как долго он готов держать позицию, чтобы выбрать подходящие высокодоходные активы.

во-вторых, необходимо изучить исторические модели движения инвестиционного объекта. хотя обменный курс доллара США к тайваньскому доллару подвержен влиянию множества факторов, в определенные периоды он часто демонстрирует определяемые тенденции, выявление этих закономерностей может значительно повысить частоту успеха в торговле.

наконец, успешный трейдер carry trade должен постоянно контролировать связь между процентными ставками и обменными курсами различных валют по всему миру, создав свою собственную систему мониторинга данных, только таким образом можно своевременно скорректировать стратегию до сужения спреда.