Старые сценарии скам-монет уже устарели, рассказываем о новой рыночной системе

Заголовок оригинала: The New Market Regime Автор оригинала: David Attermann Перевод: SpecialistXBT

Автор оригинала:律动BlockBeats

Источник оригинала:

Репост: Mars Finance

Редакторский комментарий: Почему в этом цикле больше не появляется «сезон копий»? В этой статье автор указывает, что устаревшая рыночная парадигма, основанная на высокой марже и спекуляциях, полностью завершена, на смену ей пришла новая система, управляемая нормативными барьерами и институциональным капиталом. В этой новой структуре инвестиционная логика сместилась с захвата ликвидности на отбор долгосрочных активов с реальной полезностью и соответствием регулированию.

Ниже приводится оригинальный текст:

Общая производительность альткоинов с 2022 года отражает изменения в базовой структуре, а не типичный рыночный цикл.

Ранее широко распространенная ликвидностная архитектура, которая передавала капитал к рисковым кривым, разрушилась и так и не была восстановлена.

На смену ей пришла новая рыночная структура, которая изменила способы возникновения и получения возможностей.

Крах Luna в 2022 году разрушил ликвидностную архитектуру, которая передавала капитал вниз по кривой рисков криптовалют. Рынок не рухнул внезапно 10 октября; он был сломан несколько лет назад, и все последующие события — лишь послевкусие.

Пост-Luna эпоха ознаменовала собой самый благоприятный макро-, регуляторный и фундаментальный фон в истории криптовалют. Традиционные рисковые активы и золото резко выросли, но долгосрочные активы крипторынка — нет. Причина — структурная: система ликвидности, которая ранее стимулировала широкую ротацию активов, исчезла.

Это не потеря здорового двигателя роста. Это распад рыночной структуры, которая не соответствует долгосрочному созданию стоимости.

2017-2019:

2020-2022:

с мая 2022:

(Примечание: «OTHERS» = общая рыночная капитализация криптовалют, исключая топ-10 токенов)

Несмотря на самый благоприятный макрофон, альткоины остаются в стагнации

В течение нескольких лет после краха Luna, особенно в 2024-2025 годах, криптоиндустрия пережила беспрецедентное сочетание макроэкономических условий, регуляторных инициатив и фундаментальных факторов. В рамках старой рыночной структуры эти силы обычно надежно запускали глубокие ротации по кривым рисков. Однако, что удивительно, за последние два года этого не происходило.

Идеальные условия ликвидности

Глобальное расширение ликвидности, снижение реальных процентных ставок, переход центробанков к рискоориентированному режиму (Risk-on), — все это приводило к новым вершинам традиционных рисковых активов.

Сильное регуляторное движение

· Процесс прояснения регуляторных требований, ускоряющийся уже давно, — снижение барьеров для крупных инвесторов:

· В США появился первый правительственный орган, поддерживающий криптовалюты.

· Запуск спотовых ETF на биткоин и эфир.

· Стандартизация ETP-структур (что, по сути, подготовило почву для волн DAT, о которых речь ниже).

· Введение ясных и единых правил в рамках MiCA.

· Принятие закона о стабильных монетах (GENIUS Act).

· Закон о ясности (Clarity Act) почти прошел голосованием.

Исторический максимум фундаментальных показателей на блокчейне

Активность, спрос и экономическая релевантность значительно выросли:

· Объем стабильных монет превысил 300 млрд долларов.

· RWA (реальные активы) — более 28 млрд долларов.

· Доходы DePIN — восстановились.

· Расходы на транзакции на блокчейне — приближаются к новым максимумам.

Очевидно, что это структурные проблемы

Это не провал спроса, нарратива, регуляции или макроусловий. Это последствия разрушенной системы передачи ликвидности. Рыночная структура, доминировавшая в 2017-2021 годах, исчезла, и никакие макроэкономические, регуляторные или фундаментальные силы не могут ее воскресить.

Это не означает отсутствие возможностей, а лишь изменение способов их возникновения и захвата; со временем это изменение докажет свою решающую пользу.

Ранее рынок действительно создавал более крупные номинальные «раскрутки», но он был структурно нестабилен. Он поощрял рефлексивность, а не фундаментальные показатели, стимулировал использование рычага, что приводило к манипуляциям, внутренним преимуществам и эксплуататорским практикам, несовместимым с институциональным капиталом или мейнстримом.

Что именно пошло не так?

Ликвидность рынка состоит из трех уровней: поставщиков капитала, каналов распространения и рычагов. Крах Luna нанес разрушительный удар по всем трем.

Двигатель ликвидности заглох

С 2017 по 2021 год сезон альткоинов был обусловлен группой централизованных поставщиков балансов, готовых вкладывать капитал в тысячи неликвидных активов:

· Маркет-мейкеры, работающие на нескольких площадках.

· Офшорные кредиторы, предоставляющие беззалоговые кредиты.

· Биржи, субсидирующие длинные хвосты рынка.

· Самостоятельные трейдинговые компании, накапливающие риски.

Затем наступил крах Luna. Обанкротились Three Arrows Capital (3AC). Обнажилась рискованность Alameda. Вышли из строя Genesis, BlockFi, Celsius и Voyager. Офшорные маркет-мейкеры полностью ушли. Поставщики капитала исчезли, и не появилось новых участников с сопоставимыми балансами, рисковым аппетитом или желанием входить в длинные хвосты.

Разрывы каналов распространения

Более важным, чем сам капитал, является механизм его распространения. До 2022 года ликвидность естественным образом стекалась вниз по рисковым кривым, поскольку небольшие посредники постоянно переносили ее:

· Alameda сглаживала цены между биржами.

· Офшорные маркет-мейкеры котировали сотни пар.

· FTX обеспечивал очень эффективное исполнение сделок.

· Внутренние кредитные лимиты переносили ликвидность между активами.

Когда кризис Luna распространился на 3AC и FTX, эти цепочки исчезли. Капитал все еще мог входить в крипто, но каналы, доставлявшие его в длинные хвосты, были разорваны.

Отказ усилителей ликвидности

Наконец, ликвидность — это не только то, что поставляется и направляется, — она также усиливается. Маленькие объемы входящей ликвидности могут сдвинуть рынок, потому что залоговые активы активно повторно используют:

· Длинные хвосты токенов используются в качестве залога.

· BTC и ETH используют с рычагом для покупки корзины альткоинов.

· Рекурсивные циклы доходов на блокчейне.

· Многоплощадочные ре-коллатерализация.

После Luna эта система быстро распалась, а регуляторы заморозили остатки:

· Регуляторные действия SEC ограничили риск-аппетит институциональных участников.

· SAB-121 исключил банки из сферы кастодиальных услуг.

· Внедрение MiCA ввело строгие правила залоговых активов.

· Отделы соответствия в институтах ограничили деятельность только BTC и ETH.

Хотя объем кредитования в крупном CeFi (централизованное финансы) восстановился, базовый рынок — нет. Заемщики, определявшие предыдущую систему, исчезли, и осталась система, которая гораздо более риск-нежная и почти полностью сосредоточена в крупных активах. Возникла новая модель без механизмов передачи кредитов по длинным хвостам.

Эта система может функционировать только при скорости роста рычага, превышающей скорость риска; эта динамика обречена на конечный провал.

Структурное снижение ликвидности альткоинов

Когда двигатели гаснут, каналы разрываются, а залоговые усилители отключаются, рынок входит в уникальное состояние: многолетний структурный спад ликвидности. В результате появляется совершенно новая рыночная реальность.

Глубина рынка рушится

Исторически глубина рынка всегда восстанавливалась, потому что те же участники ее восстанавливали. Но без них глубина альткоинов уже никогда не вернется к прежним уровням.

· Глубина длинных хвостов активов снизилась на 50-70%.

· Разброс цен увеличился.

· Многие ордербуки фактически заброшены.

· Механизмы межплощадочного сглаживания исчезли.

Спрос смещается к крупным активам

Ликвидность перемещается вверх по цепочке, и больше не возвращается вниз.

· Регуляторные отделы запрещают длинные хвосты, сосредотачиваясь на мейнстримных активах, таких как BTC и ETH.

· Частные инвесторы уходят.

· ETF и DAT фокусируются только на ликвидных голубых фишках.

Безумие выпуска токенов сталкивается с рынком без покупателей

Пиковая активность венчурных инвестиций в 2021-2022 годах создала огромный будущий поток предложения.

Когда эти проекты начнут выпускать токены в 2024-2025 годах, они столкнутся с рынком, лишенным всех механизмов поглощения. Пострадавшая система не сможет выдержать постоянные распродажи.

(По мере завершения циклов выпуска токенов в 2021-2022 годах ожидается нормализация разблокировок в 2026 году, что снимет один из ключевых структурных барьеров для длинных хвостов)

Условия, ранее стимулировавшие сезон альткоинов, системно разрушены. Так где же мы сейчас?

Инвестирование в новую структуру

Период после 2022 года для альткоинов — это боль, но и решительный разрыв с рыночной структурой, которая изначально не предназначена для масштабирования. Следом за этим не идет обычное рыночное снижение, а — система, определяемая отсутствием рефлексивности и рычагов, — структура, которая до сих пор определяет рынок.

В текущей структуре даже сильные фундаментальные активы торгуются в условиях постоянной нехватки ликвидности. Ведущими факторами ценового движения являются слабые ордербуки, ограниченный кредит и разрушенные маршруты, а не фундаментальные показатели. Многие активы застрянут в долгосрочной стагнации. Некоторые — не смогут выжить. Это неизбежная цена работы без искусственной ликвидности или увеличения балансов.

Пока не произойдут регуляторные изменения, ситуация не изменится кардинально.

Принятие закона о ясности (Clarity Act) — ключевой поворотный момент в структуре рынка альткоинов. Он открывает доступ к огромным капиталам: регулируемым управляющим активами, банкам и платформам богатства, — сотни триллионов долларов, — без четких юридических классификаций, правил хранения и уверенности в соблюдении требований, их разрешения запрещают держать риски.

До тех пор, пока капитал не сможет участвовать, рынок альткоинов останется в рамках системы с недостаточной ликвидностью. Как только участие станет возможным, структура полностью изменится.

Крупные финансовые институты уже готовятся к этой трансформации:

· BlackRock создает отдельное подразделение по исследованиям цифровых активов, рассматривая токены как акции.

· Morgan Stanley делает то же самое.

· Bloomberg тоже.

· Cantor Fitzgerald уже публикует аналитические отчеты по отдельным токенам в стиле акций.

Эти институциональные инициативы означают начало новой рыночной системы. Капитал, разблокированный регуляторным прояснением, не будет поступать через оффшорный рычаг, рефлексивные ротации или импульсы розничных инвесторов. Он будет медленно и выборочно поступать через знакомые институциональные каналы. Решения о размещении будут основаны на квалификации, устойчивости и потенциале масштаба — а не на скорости нарратива или рычаге.

Это ясно: старый сценарий альткоинов устарел. Возможности больше не будут исходить из системных волн ликвидности. Они появятся у тех активов, которые смогут выдержать долгий период нехватки ликвидности на базе фундаментальных показателей и смогут доказать свою институциональную привлекательность после получения разрешения на участие.

Ранее эти критерии были необязательными. В новой системе они станут обязательными.

· Постоянный спрос: актив захватывает регулярный, неуполномоченный спрос или активен только при наличии мотивации, нарратива или спекуляций?

· Институциональная квалификация: могут ли регулируемые капиталы владеть, торговать и андеррайтить этот актив без юридических или кастодиальных рисков? Какая бы ни была технологическая преимущество, актив вне рамок институциональной лицензии останется ограниченным в ликвидности.

· Строгая экономическая модель: предложение, эмиссия и разблокировка должны быть предсказуемыми и ограниченными. Захват стоимости — явным образом. Инфляция рефлексивности больше не допускается.

· Подтвержденная полезность: продукт используется потому, что он предлагает уникальные и ценные функции, или потому, что он выживает за счет субсидий, ожидая релевантности?

Помимо стабильных монет и токенизированных активов (которые продолжают оставаться в центре внимания), блокчейн-системы также интегрируются в здравоохранение, цифровой маркетинг и потребительский ИИ, функционируя за кулисами.

Эти приложения редко отражаются в ценах токенов и во многом остаются недооцененными — не только в мейнстриме, но и среди многих специалистов Web3. Их дизайн не предназначен для эффектных или вирусных эффектов; их привлекательность — тонкая, встроенная и легко пропускаемая.

Тем не менее, переход от спекуляций к реальности уже начался: инфраструктура запущена, приложения реальны, новые дифференцирующие особенности подтверждены. По мере того, как все больше участников рынка переключаются на институциональных инвесторов и регулируемый капитал, разрыв между внедрением и оценками станет все более заметным.

В конечном итоге, этот разрыв сократится.

Оглядываясь назад, мы сделали это

Я впервые погрузился в криптовалюты в 2014 году и сразу понял, что блокчейн — это не только цифровая валюта, а революционная технология данных.

Десять лет спустя идеи, казавшиеся тогда абстрактными, начинают реализовываться в реальном мире.

Программное обеспечение наконец-то может быть безопасным и полезным: ваши данные под вашим контролем, остаются конфиденциальными и защищенными, при этом могут использоваться для предоставления действительно лучших услуг.

Это больше не эксперимент. Это становится частью повседневной инфраструктуры.

Мы достигли успеха: не в смысле «суперцикла криптовалют», а в реализации истинных целей.

Теперь наступает этап исполнения.