Почему бизнес по производству двигателей GE Aerospace сталкивается с колебаниями маржинальности — но долгосрочные перспективы остаются сильными

Резкое падение рынка по акциям GE Aerospace после публикации финансовых результатов за четвертый квартал 2025 года говорит лишь о половине ситуации. Да, руководство разочаровало инвесторов, ожидавших роста прибыли наряду с низким двузначным ростом выручки, прогнозируя стабильные операционные маржи в 2026 году. Но если копнуть глубже в бизнес-модель компании, станет ясно, что это краткосрочное давление на маржу на самом деле является признаком долгосрочного здоровья, а не слабости.

Понимание коэффициента запчастей для двигателей: от кризиса к нормализации

Чтобы понять, что действительно происходит в GE Aerospace, нужно разобраться в динамике основного бизнеса: проектировании и производстве коммерческих авиационных двигателей. Компания производит CFM56 (используемый на устаревших Boeing 737 и семействах Airbus A320) и более новый LEAP (установленный на 737 MAX и A320neo).

Бизнес по двигателям работает по контринтуитивной экономической модели. Когда GE впервые поставляет новые установленные двигатели авиакомпаниям, эти продажи часто приносят минимальную или отрицательную прибыль. Настоящая прибыль появляется позже — за счет десятилетий высокодоходных доходов от послепродажного обслуживания по долгосрочным сервисным соглашениям (LTSA). Поскольку двигатели самолетов могут эксплуатироваться более 40 лет, это создает огромный поток доходов за поддержку установленных силовых установок на протяжении их срока службы.

Но есть и другой важный драйвер прибыли: продажи запасных двигателей. Авиакомпании приобретают резервные двигатели, чтобы обеспечить возможность продолжения полетов без перебоев. В период пандемии и кризиса цепочек поставок перевозчики стали особенно осторожными, накапливая большие запасы резервных двигателей. Это привело к повышению коэффициента запасных двигателей — доли резервных двигателей по отношению к установленным в активных самолетах — до высоких уровней, что обеспечило значительную краткосрочную прибыльность для GE.

Нормализация запчастей: почему маржи почувствуют давление

Теперь, когда условия цепочек поставок стабилизировались, авиакомпании сокращают свои запасы резервных двигателей до исторических норм. Финансовый директор GE Рахул Гхай признал это на последнем отчете, заявив, что «маржи ожидаются примерно на уровне 2025 года в 2026 году» из-за снижения коэффициента запасных двигателей.

Это временное снижение. По мере сокращения запасов резервных двигателей структура продаж GE меняется. Исторически прибыльные продажи запасных двигателей уменьшаются, а продажи новых установленных двигателей растут — и, как уже отмечалось, они имеют более тонкую краткосрочную маржу. Поэтому в 2026 и, вероятно, в 2027 году компания столкнется с циклом давления на маржу.

Почему этот «встречный ветер» на самом деле является попутным для умных инвесторов

Здесь рынок ошибается. Руководство раскрыло два ключевых факта, которые свидетельствуют о том, что долгосрочная прибыльность GE фактически укрепляется, а не ослабевает:

Первое: Старые самолеты остаются в эксплуатации дольше, чем ожидалось. Уровень списания двигателей GE в 2025 году остался примерно на уровне 2024 года, а руководство ожидает только 2% списаний в 2026 году — на нижней границе их прогноза в диапазоне 2%-3%. Более длительный срок службы самолетов означает больше установленных двигателей, приносящих доход от обслуживания еще на несколько лет. Это чистое золото для высокомаржинального послепродажного бизнеса GE.

Второе: Хотя переход к большему количеству продаж установленных двигателей создает краткосрочное давление на маржу, он одновременно улучшает долгосрочную прибыльность. Важный момент, который упускают инвесторы: установленные двигатели приносят значительно больше дохода от послепродажного обслуживания на единицу, чем запасные двигатели, хранящиеся в ангарах. По мере ускорения поставок LEAP — самой современной модели с высокой эффективностью — каждая новая установка превращается в поток доходов на 40 лет, а не в разовую продажу.

Рынок реагирует непоследовательно, скрывая структурную силу

Резкое снижение рынка отражает эмоциональную реакцию на руководство, которое на первый взгляд кажется не вдохновляющим. Но именно такой цикл маржи создает возможности для терпеливого капитала. Компания не ослабевает; она переходит от краткосрочного кризисного извлечения прибыли к устойчивому долгосрочному генерированию денежных средств.

GE торгуется по цене менее 40-кратных ожидаемых доходов за 2026 год — не особенно дешево по историческим меркам, но и не слишком дорого для компании с десятилетней видимостью контрактов на обслуживание двигателей. Недавнее падение рынка дает шанс инвесторам, готовым смотреть дальше квартальных прогнозов по марже и понимать многодецидную экономику обслуживания двигателей.

Подход рынка к акциям GE Aerospace — наказывать компанию за предсказуемые циклы бизнеса — говорит о том, что инвесторы с более долгим горизонтом должны внимательнее присмотреться к тому, что действительно ожидает будущее производителя двигателей.