Euler Finance исследования: $24M рыночная капитализация × $522M TVL × P/E 16-кратный

В секторе DeFi-кредитования есть один протокол$EUL ‌→ Украден $1,97 млрд — затем полностью возвращены, даже с излишком $43 млн → В результате третьего лица rug pull — $1,37 млрд плохих долгов — смарт-контракты без уязвимостей → Основатель/CEO уходит в отставку — новый CEO переориентируется на институциональный рынок → Ежемесячный доход упал с $11,61 млн на 91% до $1,04 млн → Цена токена снизилась с ~$12 до $1

А теперь взглянем на его оценку:

MC/TVL = 0.046 (самый низкий в секторе DeFi-кредитования) P/S (общие расходы) = 0.77x (в два раза меньше Aave) P/E = 16x (разумный уровень для традиционных финансов) 88.7% токенов в обращении (почти без риска размывания) В 2025 году выкуп токенов на $2,78 млн (11.5% от рыночной стоимости)

Рынок оценивает протокол по цене "неудачи", как протокол, дважды возрождавшийся из пепла.

Вопрос: это кризисная ценность или ловушка для инвестиций?

一、Что такое Euler? Почему архитектура важна?

Одним предложением: "главная платформа для заимствования в DeFi" — другие протоколы кредитования могут строиться на Euler, а наоборот — нельзя.

Основатель Майкл Бентли — доктор математической биологии из Оксфордского университета, собравший $40,8 млн инвестиций, среди инвесторов Paradigm, Haun Ventures, Coinbase Ventures, Jane Street, Jump Crypto.

Euler v2 (запуск в сентябре 2024) перестраивается вокруг двух ключевых компонентов:

EVK (Euler Vault Kit) — любой может развернуть кастомизированный кредитный сейф: собственные оракулы, модели процентных ставок, механизмы ликвидации, управление.

EVC (Ethereum Vault Connector) — неизменяемый слой межсейфовых соединений: депозит в одном сейфе может служить залогом в другом. Это решает проблему фрагментации ликвидности при изоляции кредитных схем — Morpho не справляется.

Эта архитектура специально расположена между моделью Aave с одним пулом и минималистичной изоляцией Morpho Blue. Бентли говорит: "Вы можете строить на Euler другие протоколы кредитования, а обратно — нельзя."

Поддержка более 16 цепочек. EulerSwap (на базе Uniswap v4) объединяет DEX и доходность по кредитам, в первый месяц объем торгов — $1.8 млрд.

Модель кураторства: профессиональные рисковые организации (Gauntlet, MEV Capital, Steakhouse Financial и др.) создают и управляют стратегиями кредитования, получая до 50% дохода.

二、$1.97 млрд взлом — величайшее в истории DeFi возрождение

13 марта 2023 года за 18 минут через флеш-атаку унесено $1.97 млрд с Euler v1.

Ирония в том, что уязвимость возникла из функции для исправления мелких багов (donateToReserves), без проверки состояния. Атакующий пожертвовал залог, сохранил долг и самопроизвольно ликвидировался со скидкой 20%.

TVL рухнул с $311 млн до $10 млн. EUL упал на 45-70%. Пострадали 11 связанных протоколов.

Позже злоумышленник был идентифицирован как Federico Jaime — 19-летний аргентинский хакер-самоучка, обнаруживший уязвимость в бессонную ночь в Риме.

Восстановление заняло 23 дня: → ончейн-объявление → 10% награда → публичный призыв на $1 млн → 100 ETH отправлены на адрес, связанный с группой Lazarus в Северной Корее (позже признано — преднамеренное введение в заблуждение) → 18 марта началось возвращение (3,000 ETH) → 25 марта ускорение (51,000 ETH) → 4 апреля полностью возвращены.

Поскольку хакер обменял стейблкоины на ETH — а ETH вырос — Euler фактически вернуло $2.4 млрд, что превышает сумму украденных средств.

Эта история важна, потому что она породила самую дорогую в истории DeFi безопасность:

v2 — более $4 млн инвестиций в безопасность, 40+ аудитов, 13 компаний (Spearbit, Certora, Trail of Bits, OpenZeppelin, Zellic). Certora — формальная верификация, достигающая "святого грааля" — доказательство, что аккаунты не станут небезопасными при любых условиях. $1.25 млн в конкурсе Cantina (более 600 участников) не выявили критических уязвимостей. $3.5 млн в реальном CTF на основной сети, проведённом Hats Finance, никто не взломал. Текущий призовой фонд за баги — $7.5 млн.

三、Stream Finance — слабое место модели кураторства

В ноябре 2025 года рухнул третий сторонний протокол доходности Stream Finance. Операторы доверили $93 млн одному человеку для оффчейн-управления, его позиция была ликвидирована в октябрьских рыночных колебаниях.

xUSD упала с $1 до $0.24 (-77%).

Третий стороны-кураторы (Re7 Labs ~$146.5 млн, MEV Capital ~$254 млн, TelosC ~$1.236 млрд) приняли в Euler безразрешительный залог xUSD. Общие плохие долги по Euler — около $137 млн. TVL снизился с примерно $2 млрд до ~$1 млрд.

Ключевой момент: это не уязвимость смарт-контрактов Euler. Официальные сейфы под управлением DAO — без риска. Потери ограничены конкретными сторонними сейфами.

Но репутационный урон — реальный: пользователи видят "Euler потерял $1.37 млрд", а не "сейф Re7 Labs принял мошеннический залог в Euler".

Это выявляет противоречие модели кураторства: отсутствие разрешений создает риск для бренда протокола при неудачах сторонних участников.

四、Резкое падение доходов на 91% — почему и возможно ли восстановление?

Месяц Доход

2025.10 $11.61 млн

2025.11 $8.54 млн

2025.12 $4.98 млн

2026.1 $3.92 млн

2026.2 $2.81 млн

2026.3 $2.67 млн

2026.4 $1.04 млн (частично)

Три фактора: ① распространение Stream Finance — прямое удаление $5-10 млрд TVL; ② цикл снижения заемных средств в DeFi; ③ уход в отставку 12 января 2026 года Майкла Бентли, признание, что "полностью без разрешений" не привело к "подходящему продукту и рынку".

Но за весь 2025 год данные показывают, что доходы работают: $66.52 млн расходов, $3.66 млн валовой прибыли. Когда TVL и здоровье кредитов в порядке, Euler — прибыльная машина.

五、Экономика токена — самая чистая среди DeFi-малых капитализаций

Общий запас фиксирован — 27,182,818 токенов (почтение числу e). 88.7% в обращении. Все стратегические инвесторы полностью разблокировали свои токены. Остаток — около 3.06 млн — в DAO-казне, фонде и LP-позициях. Механизм 2.718% годовой инфляции еще не активирован.

Механизм выкупа через сборы: протокол использует голландский аукцион для обратного выкупа EUL → в 2025 году — $2.78 млн (11.5% от $24M рыночной капитализации) → YTD 2026 — $3.79 тыс. → выкупленные EUL поступают в DAO-казну (не сжигаются).

rEUL — стимулы снизились с пиковых $3.12 млн/квартал до $27.1 тыс/квартал — демонстрируя дисциплину.

По сравнению с тремя другими активами, рассмотренными сегодня: → Babylon: $0 дохода держателей, $0 выкупа → Ondo: $0 дохода держателей, $0 выкупа → Euler: $1.28 млн дохода держателей, $2.78 млн выкупа

Euler — единственный протокол с рабочей системой захвата стоимости токена.

六、Оценка: протокол, оцениваемый по цене "неудачи" — живой, но рискованный

Показатель Euler Aave Morpho Compound

TVL $522 млн ~$25 млрд ~$7.2 млрд ~$1.3 млрд

Рыночная капитализация $24 млн ~$1.4 млрд ~$575 млн ~$400 млн

MC/TVL 0.046 0.06 0.08 0.25-0.35

P/S(расходы) 0.77x ~1.3x N/A ~5-8x

P/E 16x — N/A —

Пересчет по Aave MC/TVL: $31M ($1.30/EUL, +30%) Пересчет по Morpho MC/TVL: $42M ($1.74/EUL, +74%) Пересчет по Compound MC/TVL: $130-183 млн ($5.4-7.6/EUL, +440-660%)

Если TVL восстановится до $1 млрд и достигнет мультипликатора Morpho: ~$80M (~$3.3/EUL, +230%)

Но — ликвидность DEX всего $20.9 тыс. — ордер на $10 тыс. может съесть почти половину ликвидности, вызвав проскальзывание 20-50%+. EUL для институциональных инвесторов фактически недоступен. Это объясняет большинство скидок по оценке.

七、Риск-оценка

Риск Оценка

Ликвидность 9/10 (крайне высокая)

Модель кураторства 8/10 (высокий)

Смарт-контракты 7/10

Изменение CEO 7/10

Доходы падают 7/10

Конкуренция 7/10

Рынок/макроэкономика 6/10

Регуляция 4/10

Размывание токенов 2/10 (крайне низкий)

八、Итоговая оценка

EUL по цене $24M — оценивается как "неудача" — P/S 0.77x и MC/TVL 0.046x, при условии, что протокол в порядке, — это будет выдающаяся ценность.

Но он не в порядке: за 6 месяцев доходы упали на 91%, TVL сократился вдвое, основатель ушел, случился $1.37 млрд плохих долгов.

Но он не умер: → за 2025 год получено $66.52 млн дохода → механизм выкупа токенов продолжает работать ($2.78 млн/год) → 88.7% запасов в обращении (почти без размывания) → $7 млн в казне — более 4 лет ресурсов → $4+ млн инвестиций в безопасность — самый тщательный аудит в DeFi → v2 смарт-контракты идеально работают в событии Stream

Несбалансированность реальна: → при стабильном TVL в $5 млрд+ и умеренном восстановлении: $2-3/EUL (+100-200%) → при успешной институциональной трансформации и TVL $10 млрд+: $4-8/EUL (+300-700%) → при повторных крупных инцидентах — возможен ноль

Рекомендуемый размер позиции: 1-3% для риск-ориентированного портфеля. Необходимо быть готовым к полной потере.

Ключевые показатели для мониторинга: ① стабильность TVL выше $5 млрд; ② месячные доходы $3 млн+; ③ прогресс в сотрудничестве с новым руководством; ④ повторные случаи провала модели кураторства.

Кризис — реальность. Но ценность тоже может быть реальной — и по цене $1/EUL рынок дает шанс купить возрождающийся протокол по цене неудачи.

⚠️: Этот материал не является инвестиционной рекомендацией. Инвестиции в криптовалюты очень рискованны, проводите собственное исследование. #危机投资模型

——David's Crisis Investment Community 2026.04.12