JPMorgan прогнозує падіння стабільних монет: до 2028 року вони не досягнуть рівня 1 трильйон доларів

摩根大通 аналітична команда опублікувала звіт, у якому підтверджує свої очікування щодо того, що ринкова капіталізація стабільних монет не досягне трильйонного рівня, і до 2028 року загальна ринкова вартість становитиме приблизно 500-600 мільярдів доларів. Це різко контрастує з прогнозами інших інституцій Уолл-стріт: аналітики Citibank прогнозують у базовому сценарії до 2030 року 1,9 трильйона доларів, у оптимістичному — 4 трильйони доларів, а Standard Chartered оцінює до 2028 року цю суму у 2 трильйони доларів.

Похибка Morgan Stanley у порівнянні з прогнозами інших інституцій

(Джерело: The Block)

Цього року обсяг ринку стабільних монет зріс приблизно на 100 мільярдів доларів, перевищивши 300 мільярдів, з яких USDT від Tether додав близько 48 мільярдів у пропозиції, а USDC від Circle — близько 34 мільярдів. Обидва внесли більшу частину зростання. Однак аналітики Morgan Stanley вважають, що це підтверджує їхню довгострокову точку зору: зростання стабільних монет досі переважно зумовлене внутрішньою активністю у криптоекосистемі.

Як вони зазначили у липневому звіті, більшість попиту припадає на використання стабільних монет як застави для готівки або криптовалютних транзакцій, включаючи деривативи, DeFi-кредитування та холдинг у крипто-компаніях (наприклад, венчурних фондах). Аналітики відзначають, що лише цього року обсяг стабільних монет на деривативних біржах зріс приблизно на 20 мільярдів доларів, головним чином через стрімке зростання торгівлі перпетуальними ф’ючерсами. Вони вважають, що саме перпетуальні ф’ючерси залишаються головним драйвером зростання пропозиції стабільних монет.

Ця оцінка різко контрастує з прогнозами інших інституцій Уолл-стріт. Citibank прогнозує у базовому сценарії до 2030 року 1,9 трильйона доларів, у оптимістичному — 4 трильйони. Standard Chartered оцінює до 2028 року цю суму у 2 трильйони доларів. Оптимістичні прогнози цих інституцій базуються на очікуваному масштабному розширенні застосування стабільних монет у трансграничних платежах, переказах і торгівлі реальними товарами.

Порівняння прогнозів Morgan Stanley та інших інституцій

Morgan Stanley: 2028 рік — 500-600 мільярдів доларів, вважають, що крипто-транзакції є єдиним драйвером, платіжні застосунки не суттєво збільшать пропозицію

Citibank: 2030 рік — базовий сценарій 1,9 трильйона, оптимістичний — 4 трильйони доларів, сподіваються на бурхливий розвиток платіжних застосунків і прийняття у нових ринках

Standard Chartered: 2028 рік — 2 трильйони доларів, наголошують на перевагах у підвищенні ефективності трансграничних платежів, що приверне великі корпорації

Такий розрив у прогнозах у 4 рази відображає фундаментальні розбіжності у розумінні майбутніх сценаріїв застосування стабільних монет. Оптимісти вважають, що стабільні монети зруйнують традиційні трансграничні платежі, тоді як песимісти вважають, що ці сценарії стикаються з структурними бар’єрами.

Теорія швидкості обігу: 200 мільярдів доларів — достатньо

Ключова ідея аналітиків Morgan Stanley — це теорія швидкості обігу. Вони зазначають, що з урахуванням все більшої інтеграції стабільних монет із платіжними системами, їхня швидкість обігу (тобто швидкість циркуляції) стане важливішою за їхню загальну пропозицію. «З поширенням платіжних методів активність і швидкість транзакцій у блокчейні можуть прискоритися, що зменшить потребу у великих обсягах стабільних монет.»

Обчислення дуже переконливі. Річна швидкість обігу USDT на Ethereum — приблизно 50, тобто кожен USDT у середньому використовується 50 разів на рік. Якщо припустити, що стабільні монети сприяють глобальним трансграничним платежам на суму 5% від світового обсягу (близько 10 трильйонів доларів), то необхідна пропозиція стабільних монет становитиме лише 200 мільярдів доларів (10 трильйонів ÷ 50 = 200 мільярдів).

Ця логіка повністю руйнує ідею, що «чим більше застосувань, тим більша ринкова капіталізація». Якщо стабільні монети справді стануть ефективним платіжним інструментом, їхня швидкість обігу значно зросте. Наприклад, якщо швидкість обігу зросте з 50 до 100, то для забезпечення тих самих 10 трильйонів доларів платежів потрібно лише 100 мільярдів пропозиції. Така зворотна залежність — базовий принцип класичної економіки грошей (формула Fisher: MV=PQ), але в оптимістичних сценаріях крипто-індустрії її часто ігнорують.

Хоча застосування у платіжних сферах постійно зростає, аналітики Morgan Stanley попереджають, що це не обов’язково означає значне зростання ринкової капіталізації стабільних монет. Ефективність зростає може компенсувати масштабне розширення. Коли Visa або Mastercard інтегрують USDC як платіжний рівень, час обробки кожної транзакції зменшується з кількох днів до кількох секунд, і одна й та сама USDC може використовуватися десятки разів за день.

Загроза заміщення через токенізовані депозити та CBDC

Другий важливий фактор обмеження, який відзначають аналітики Morgan Stanley, — це зростаюча конкуренція з боку токенізованих банківських депозитів і центральних банківських цифрових валют (CBDC). Обидва ці варіанти у деяких аспектах переважають сучасні стабільні монети.

Токенізовані банківські депозити — це процес безпосереднього токенізування традиційних депозитів, що циркулюють на блокчейні. Переваги цієї моделі: депозити захищені FDIC (у США — до 250 000 доларів), безпечніші за комерційні стабільні монети; банки підлягають суворому регулюванню, прозорість і відповідність стандартам вищі; користувачам не потрібно виходити з традиційної банківської системи, що знижує бар’єри входу. Morgan Stanley вже тестує JPM Coin — токенізований банківський депозит, який використовується для міжбанківських розрахунків.

CBDC — це цифрові валюти, випущені центральними банками, що мають статус законного платіжного засобу. Китай уже тестує цифровий юань у кількох містах, Європейський центральний банк і Федеральна резервна система досліджують цифровий євро і цифровий долар. Переваги CBDC: відсутність кредитного ризику (центробанк не збанкрутує), статус законної валюти, що робить їх більш прозорими з точки зору оподаткування і законодавства, а також можливість точкового впровадження монетарної політики.

Коли ці альтернативи стануть зрілими і вийдуть на ринок, привабливість стабільних монет значно знизиться. Чому компанії при виборі інструментів трансграничних платежів не обирають Tether через непрозорість резервів, а використовують банківські токенізовані депозити або CBDC? Єдина відповідь — «ухилення від регулювання», але саме цю сферу регулятори посилюють.

Обмеження зростання через крипто-транзакції

Аналітики Morgan Stanley вважають, що попит на стабільні монети досі переважно зумовлений внутрішньою активністю у криптоекосистемі. Цього року обсяг стабільних монет на деривативних біржах зріс приблизно на 20 мільярдів доларів, головним чином через стрімке зростання торгівлі перпетуальними ф’ючерсами. Така внутрішня циркуляція визначає межі зростання ринкової капіталізації стабільних монет: вона тісно пов’язана з загальним розміром криптовалютного ринку і не може розширюватися незалежно.

Якщо загальна ринкова капіталізація криптоекосистеми залишатиметься стабільною (наприклад, коливатиметься у межах 2-4 трильйонів доларів), то ринкова капіталізація стабільних монет навряд чи перевищить 600 мільярдів доларів. Адже співвідношення стабільних монет до загальної ринкової капіталізації має історичний верхній межі — приблизно 10-20%. За умов, коли криптоекосистема становитиме 3 трильйони доларів, 20% — це 600 мільярдів доларів стабільних монет, що і є прогнозом Morgan Stanley.

Ця логіка ґрунтується на реальних даних, а не на фантазіях. Оптимісти часто малюють масштабні картини, мовляв, «стабільні монети замінять SWIFT», але реальність така, що більшість транзакцій стабільних монет досі відбувається у криптовалютних біржах і DeFi-протоколах, а частка використання для реальних товарів або трансграничних переказів — дуже низька.

Тому аналітики Morgan Stanley зазначають: «У найближчі роки ринкова капіталізація стабільних монет може зростати, але швидше за все, залишатиметься у межах 500-600 мільярдів доларів, а до 2028 року, можливо, досягне 500-600 мільярдів доларів, що значно менше за найоптимістичніші прогнози у 2 трильйони або 4 трильйони доларів.» У липні вони прогнозували більш стабільне зростання до 10 мільярдів (можливо, помилка у цифрах). У травні цього року аналітики також зазначали, що інші прогнози щодо ринку стабільних монет у трильйони — «надто оптимістичні».

Ця послідовна песимістична позиція свідчить про те, що команда Morgan Stanley базує свої висновки щодо стабільних монет не на короткострокових настроях, а на глибокому аналізі. Для ринку, щоб спростувати цю думку, потрібно досягти істотних проривів у платіжних застосунках, а не лише обертатися у внутрішньому крипто-колі.