大多數對 Citadel Securities 持有 Crypto.com 4 億美元（$400 million）持股 的報導，都把它當作獨立的一輪募資在看。回顧該市場做市商在過去 13 個月的活動，才能看出更完整的故事。Crypto.com 是 Citadel 在這段期間投入的第三家加密貨幣交易所：先是在 Kraken 佔下 2 億美元（$200 million）部位，接著又參與一輪 5 億美元（$500 million）的資金募集，該輪估值讓 Ripple 達到 400 億美元（$40 billion）。它同時也發生在 EDX Markets（由 Citadel 於 2023 年共同創立的機構級交易所）申請其自身全國信託銀行執照的數週之後，且在 Citadel 告訴 SEC，交易代幣化股票的去中心化平台應面對與傳統交易所相同規則的 7 個月之後。以上任何一項單看都只是小型的交易故事；但把它們跨越 13 個月疊起來，就描繪出一家公司在代幣化價值移動的每一層都取得買入布局：從結算通道到零售交易所，同時又在遊說提高它並未持有的那一層的成本。 投資人正在解讀的四項動作：每一項都被視為四個獨立故事 時間軸比任何單一交易規模都更重要。Citadel 在 11 月與 Fortress Investment Group 共同領投 Ripple 的募資，並有 Pantera Capital、Galaxy Digital、Brevan Howard 與 Marshall Wace 也參與，使其得以接觸 XRP Ledger 的結算基礎設施。兩週後，它在 Kraken 的 8 億美元（$800 million）募資中投入 2 億美元（$200 million），作為次級策略性（secondary strategic）一籌，落在由 由 Jane Street 領導的 primary group、HSG、Oppenheimer 與 Tribe Capital 之後。在 4 月，EDX Markets（Citadel 於 2023 年與 Fidelity 與 Charles Schwab 合作打造的機構限定交易場所）向 OCC 申請信託銀行執照，並開始準備以穩定幣結算的 KRW/USD 衍生品產品。Crypto.com 則在序列最後收尾。
| Date | | --- | Move | Layer of the Market | | --- | --- | --- | | Nov 5, 2025 | Co-leads $500M round valuing Ripple at $40B | Settlement / payment rails | | Nov 19, 2025 | $200M strategic tranche in Kraken’s $800M round ($20B valuation) | Retail exchange #1 | | Dec 2, 2025 | Formal SEC letter opposing broad DeFi exemptions for tokenized equities | Regulatory positioning | | Apr 1, 2026 | Co-owned EDX Markets applies for OCC national trust bank charter | Institutional exchange, owned outright | | Jul 16, 2026 | $400M stake in Crypto.com ($20B valuation, first institutional round) | Retail exchange #2 |
Citadel 已經持有的交易所 Crypto.com 與 Kraken 的交易之所以登上頭條，是因為它們牽涉到眾所周知的消費者品牌。EDX Markets 幾乎沒有受到相同程度的關注，儘管它才是讓這個模式變得清楚可讀的那一塊。Citadel 在 2023 年與 Fidelity Digital Assets 和 Charles Schwab 從零打造 EDX，特別是為了讓機構能夠透過一種結構來交易加密貨幣：該結構映照傳統市場的基礎設施，並把託管與結算保留在「不與訂單撮合」直接綁定的狀態。三年後，這個場所已不再只是側重計畫。它的 4 月信託執照申請將讓它能夠同時持有託管並在直接的聯邦監管下進行自營交易；而它計畫的以穩定幣結算的貨幣衍生品，鎖定的是一個外匯市場，其日均周轉約 270 億美元。Citadel 正在接手他人的交易所，同時悄悄升級它已經掌控的那一家。 同一個月，Citadel 要求 SEC 以股票交易所標準來規管 DeFi 在 12 月 2 日，Citadel向 SEC 的 Crypto Task Force 提交書面陳述，主張反對針對交易代幣化美國股票的去中心化平台給予廣泛豁免。文件表示，許多 DeFi 協議連同其背後的開發者與流動性提供者，已經符合法律上對交易所或經紀自營商（broker-dealer）的定義，因此應依此受規管。它警告稱，若允許它們在較寬鬆的規則下運作，將會依該公司措辭，針對同一種證券創造兩套獨立的監管體系。Uniswap 的創辦人與其他 DeFi 支持者在幾天內公開反駁，認為這一立場與其說是為了投資者保護，不如說是為了把交易量留在有牌照的中介機構之內。 整體時機與清單上的其餘事件相互吻合。今年 Citadel 投入的每個場域：Crypto.com 的信託執照申請與衍生品許可、Kraken 的懷俄明州（Wyoming）執照、以及 EDX 的信託執照待審申請，都讓它們以「有牌照的中介」角色運作；而這正是 Citadel 的信函所說的，代幣化證券應被要求通過的那種路徑。若有一種無需許可（permissionless）的 DeFi 協議在法律上能在同樣交易中完成撮合，卻又不需要這種授權，那麼它就會把交易量繞開此清單上每一筆持股。 這個模式實際上為 Citadel 帶來什麼 這些事情並不要求 Citadel 必須直接完全掌控任何單一交易所；它在 Kraken 與 Crypto.com 的股權部位也都是少數持股。它真正打造的是：在規則最終定下來之後，最可能承接受規管的代幣化資產流量的那些場域之間的影響力與資訊；並且在會議桌上取得席位，形塑那些規則所必須要求的內容。若最終代幣化的國庫券、股票與衍生品需要透過有牌照的信託銀行與已註冊的市場做市商完成清算，那麼在可望負責這種清算的四家機構中持有股權的公司，從一開始就會比完全沒有持股的公司，擁有更強的談判位置。 論點中尚未被驗證的部分 這個模式是真實的，但就目前紙上來看，它尚未展現出獲利。Kraken 在 11 月給出的 200 億美元（$20 billion）估值，到了 4 月因為 Deutsche Börse 的二級收購而降至 133 億美元（$13.3 billion），在五個月內約下跌三分之一，這表示 Citadel 自己的 Kraken 持股目前價值低於它買進的價格。Crypto.com 的 200 億美元（$20 billion）估值標籤則是在本週於比特幣交易接近 64,000 美元的期間內確立；當下仍比它在 2025 年 10 月創下的 126,000 美元高點約低一半。一家正為代幣化熱潮組裝基礎設施的公司，正在一個市場裡做出跨多年的賭注；而以目前可觀測到的時間尺度來看，市場走向多半是朝相反方向。 SEC 目前尚未就 EDX 的信託執照申請，或是 Citadel 12 月信函所提出的、關於 DeFi 協議應如何分類的更廣泛問題作出裁定。這兩個決定，對於這一整套佈局是否能獲得回報的影響，會比週四那份新聞稿裡任何內容都更大。
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為什麼 Crypto.com 是 Citadel 在一年內的第四個押注標的
大多數對 Citadel Securities 持有 Crypto.com 4 億美元（$400 million）持股 的報導，都把它當作獨立的一輪募資在看。回顧該市場做市商在過去 13 個月的活動，才能看出更完整的故事。Crypto.com 是 Citadel 在這段期間投入的第三家加密貨幣交易所：先是在 Kraken 佔下 2 億美元（$200 million）部位，接著又參與一輪 5 億美元（$500 million）的資金募集，該輪估值讓 Ripple 達到 400 億美元（$40 billion）。它同時也發生在 EDX Markets（由 Citadel 於 2023 年共同創立的機構級交易所）申請其自身全國信託銀行執照的數週之後，且在 Citadel 告訴 SEC，交易代幣化股票的去中心化平台應面對與傳統交易所相同規則的 7 個月之後。以上任何一項單看都只是小型的交易故事；但把它們跨越 13 個月疊起來，就描繪出一家公司在代幣化價值移動的每一層都取得買入布局：從結算通道到零售交易所，同時又在遊說提高它並未持有的那一層的成本。 投資人正在解讀的四項動作：每一項都被視為四個獨立故事 時間軸比任何單一交易規模都更重要。Citadel 在 11 月與 Fortress Investment Group 共同領投 Ripple 的募資，並有 Pantera Capital、Galaxy Digital、Brevan Howard 與 Marshall Wace 也參與，使其得以接觸 XRP Ledger 的結算基礎設施。兩週後，它在 Kraken 的 8 億美元（$800 million）募資中投入 2 億美元（$200 million），作為次級策略性（secondary strategic）一籌，落在由 由 Jane Street 領導的 primary group、HSG、Oppenheimer 與 Tribe Capital 之後。在 4 月，EDX Markets（Citadel 於 2023 年與 Fidelity 與 Charles Schwab 合作打造的機構限定交易場所）向 OCC 申請信託銀行執照，並開始準備以穩定幣結算的 KRW/USD 衍生品產品。Crypto.com 則在序列最後收尾。
| Date | | --- | Move | Layer of the Market | | --- | --- | --- | | Nov 5, 2025 | Co-leads $500M round valuing Ripple at $40B | Settlement / payment rails | | Nov 19, 2025 | $200M strategic tranche in Kraken’s $800M round ($20B valuation) | Retail exchange #1 | | Dec 2, 2025 | Formal SEC letter opposing broad DeFi exemptions for tokenized equities | Regulatory positioning | | Apr 1, 2026 | Co-owned EDX Markets applies for OCC national trust bank charter | Institutional exchange, owned outright | | Jul 16, 2026 | $400M stake in Crypto.com ($20B valuation, first institutional round) | Retail exchange #2 |
Citadel 已經持有的交易所 Crypto.com 與 Kraken 的交易之所以登上頭條，是因為它們牽涉到眾所周知的消費者品牌。EDX Markets 幾乎沒有受到相同程度的關注，儘管它才是讓這個模式變得清楚可讀的那一塊。Citadel 在 2023 年與 Fidelity Digital Assets 和 Charles Schwab 從零打造 EDX，特別是為了讓機構能夠透過一種結構來交易加密貨幣：該結構映照傳統市場的基礎設施，並把託管與結算保留在「不與訂單撮合」直接綁定的狀態。三年後，這個場所已不再只是側重計畫。它的 4 月信託執照申請將讓它能夠同時持有託管並在直接的聯邦監管下進行自營交易；而它計畫的以穩定幣結算的貨幣衍生品，鎖定的是一個外匯市場，其日均周轉約 270 億美元。Citadel 正在接手他人的交易所，同時悄悄升級它已經掌控的那一家。 同一個月，Citadel 要求 SEC 以股票交易所標準來規管 DeFi 在 12 月 2 日，Citadel向 SEC 的 Crypto Task Force 提交書面陳述，主張反對針對交易代幣化美國股票的去中心化平台給予廣泛豁免。文件表示，許多 DeFi 協議連同其背後的開發者與流動性提供者，已經符合法律上對交易所或經紀自營商（broker-dealer）的定義，因此應依此受規管。它警告稱，若允許它們在較寬鬆的規則下運作，將會依該公司措辭，針對同一種證券創造兩套獨立的監管體系。Uniswap 的創辦人與其他 DeFi 支持者在幾天內公開反駁，認為這一立場與其說是為了投資者保護，不如說是為了把交易量留在有牌照的中介機構之內。 整體時機與清單上的其餘事件相互吻合。今年 Citadel 投入的每個場域：Crypto.com 的信託執照申請與衍生品許可、Kraken 的懷俄明州（Wyoming）執照、以及 EDX 的信託執照待審申請，都讓它們以「有牌照的中介」角色運作；而這正是 Citadel 的信函所說的，代幣化證券應被要求通過的那種路徑。若有一種無需許可（permissionless）的 DeFi 協議在法律上能在同樣交易中完成撮合，卻又不需要這種授權，那麼它就會把交易量繞開此清單上每一筆持股。 這個模式實際上為 Citadel 帶來什麼 這些事情並不要求 Citadel 必須直接完全掌控任何單一交易所；它在 Kraken 與 Crypto.com 的股權部位也都是少數持股。它真正打造的是：在規則最終定下來之後，最可能承接受規管的代幣化資產流量的那些場域之間的影響力與資訊；並且在會議桌上取得席位，形塑那些規則所必須要求的內容。若最終代幣化的國庫券、股票與衍生品需要透過有牌照的信託銀行與已註冊的市場做市商完成清算，那麼在可望負責這種清算的四家機構中持有股權的公司，從一開始就會比完全沒有持股的公司，擁有更強的談判位置。 論點中尚未被驗證的部分 這個模式是真實的，但就目前紙上來看，它尚未展現出獲利。Kraken 在 11 月給出的 200 億美元（$20 billion）估值，到了 4 月因為 Deutsche Börse 的二級收購而降至 133 億美元（$13.3 billion），在五個月內約下跌三分之一，這表示 Citadel 自己的 Kraken 持股目前價值低於它買進的價格。Crypto.com 的 200 億美元（$20 billion）估值標籤則是在本週於比特幣交易接近 64,000 美元的期間內確立；當下仍比它在 2025 年 10 月創下的 126,000 美元高點約低一半。一家正為代幣化熱潮組裝基礎設施的公司，正在一個市場裡做出跨多年的賭注；而以目前可觀測到的時間尺度來看，市場走向多半是朝相反方向。 SEC 目前尚未就 EDX 的信託執照申請，或是 Citadel 12 月信函所提出的、關於 DeFi 協議應如何分類的更廣泛問題作出裁定。這兩個決定，對於這一整套佈局是否能獲得回報的影響，會比週四那份新聞稿裡任何內容都更大。