ارتفاع حاد في الفضة بنسبة 110% سرًا: انهيار النظام الورقي، انخفاض مخزون COMEX بنسبة 14%

سعر الفضة ارتفع من بداية العام من 40 دولارًا إلى أعلى مستوى له على الإطلاق عند 64.28 دولارًا في 12 ديسمبر، محققًا ارتفاعًا إجماليًا بنسبة 110%، متفوقًا بشكل كبير على أداء الذهب الذي بلغت نسبته 60%. ومع ذلك، فإن هذا الارتفاع الظاهر والمعقول يخفي وراءه أزمة عميقة تتعلق بالإجبار على التغطية في العقود الآجلة، والزيادة الحادة في التسليم الفعلي، وتفكك الثقة في النظام الورقي. انخفض مخزون الفضة في COMEX من 16500 طن في بداية أكتوبر إلى 14100 طن، بنسبة هبوط قدرها 14%.

الدوافع الثلاثة وراء الارتفاع المفاجئ بنسبة 110% والواقعة الجزيرة

تفسير المؤسسات الرئيسية للارتفاع المفاجئ للفضة يبدو شاملاً لكنه يخفي نقطة عمياء قاتلة. توقعات خفض الفيدرالي لأسعار الفائدة أعادت نشاط المعادن الثمينة، وبيانات التوظيف والتضخم الضعيفة مؤخرًا، مما يدفع السوق للمراهنة على مزيد من الخفض في أوائل 2026. كعملة عالية السيولة، تتفاعل الفضة بشكل أكثر حدة من الذهب. كما أن الطلب الصناعي يساهم في الدفع، مع النمو الهائل في الطاقة الشمسية، والسيارات الكهربائية، ومراكز البيانات، والبنية التحتية للذكاء الاصطناعي، مما يعكس بشكل كامل الطابع المزدوج للفضة (معدن ثمين + معدن صناعي). الانخفاض المستمر في المخزون العالمي يزيد الأمر سوءًا، مع عدم تلبية إنتاج مناجم المكسيك وبيرو للتوقعات في الربع الأخير.

ومع ذلك، فإن خطورة الفضة تكمن في طبيعتها كـ"أصل جزيرتي". السبب في أن الذهب قوي بما يكفي هو أن البنوك المركزية حول العالم اشترت أكثر من 2300 طن من الذهب خلال الثلاث سنوات الماضية، واحتفظت به على قوائم أصولها كامتداد لائتمان السيادة. على عكس ذلك، فإن الفضة تختلف، حيث أن احتياطيات الذهب العالمية تتجاوز 36,000 طن، في حين أن الاحتياطات الرسمية للفضة تكاد تكون معدومة. بدون دعم من البنوك المركزية، عند حدوث تقلبات حادة في السوق، يفتقر الفضة إلى أي أدوات استقرار نظامية.

الفرق القاتل بين الفضة والذهب

احتياطيات البنك المركزي: 36,000 طن من الذهب مقابل معدوم تقريبًا من الفضة، نقص في أدوات الاستقرار الوطنية

حجم التداول اليومي: 150 مليار دولار من الذهب مقابل 5 مليارات دولار من الفضة، سيولة أقل بمقدار 30 مرة

شكل التداول: سوق الفضة يهيمن عليه العقود الآجلة، والمشتقات، وصناديق الاستثمار المتداولة، مع نسبة تداول فعلي لا تتجاوز 2%

الاختلافات الكبيرة في عمق السوق تجعل الفضة عرضة جدًا للتحكم والتلاعب. يمكن أن يُشبه الذهب بالمحيط الهادئ، بينما تُعتبر الفضة على الأكثر بحيرة بودونغ، صغيرة الحجم، بعدد قليل من صانعي السوق، وذات سيولة ضعيفة. تدفق أموال كبيرة فجأة يزعزع سطح الماء، وهو ما حدث تحديدًا هذا العام: تدفق مفاجئ لرأس مال يدفع السوق سريعًا بعيدًا عن أساسياته، ويؤدي إلى ارتفاع السعر بشكل غير مبرر.

الارتفاع غير الطبيعي في العقود الآجلة يشير إلى تنفيذ عمليات التغطية القسرية

الحرب الحقيقية على الأسعار تجري في سوق العقود الآجلة. عادة، يجب أن يكون سعر الفضة الفوري أعلى قليلاً من سعر العقود الآجلة، لأن حمل السلعة يتطلب تكاليف تخزين وتأمين، في حين أن العقود الآجلة مجرد عقود. هذا “الفرق الإيجابي” بين السعرين هو الوضع الطبيعي للسوق. لكن منذ الربع الثالث من هذا العام، انعكست هذه القاعدة، وبدأ سعر العقود الآجلة يتجاوز سعر الفضة الفوري بشكل منهجي، وازداد الفارق بشكل متزايد.

هذا الظاهرة غير الطبيعية في “الفرق الإيجابي للعقود الآجلة” تظهر عادة في حالتين: إما أن السوق يتوقع ارتفاعًا هائلًا في المستقبل، أو أن هناك أموالًا تُجبر على التغطية. وبما أن تحسن الأساسيات الخاصة بالفضة تدريجي، فإن الزيادة الحادة في الطلب على الطاقة الشمسية والطاقة الجديدة لا يمكن أن تؤدي إلى قفزات مفاجئة في الأشهر القليلة، كما أن إنتاج المناجم لن ينفد فجأة. إذن، فإن الأداء المتطرف في سوق العقود الآجلة يعكس بشكل أكبر الحالة الثانية: وجود أموال تدفع بشكل منهجي لرفع سعر العقود الآجلة، إما لفرض تسوية خسائر القصيرة، أو لدفع التسليم الفعلي.

إشارة أكثر خطورة تأتي من سوق التسليم الفعلي، حيث تظهر أرقام غير عادية. البيانات التاريخية لأكبر سوق لتجارة المعادن الثمينة، COMEX، تظهر أن نسبة التسليم الفعلي في العقود المستقبلية للمعدن الثمين أقل من 2%، بينما يتم سداد الباقي 98% نقدًا بالدولار أو يتم تمديد العقود. ومع ذلك، خلال الأشهر الأخيرة، زاد حجم التسليم الفعلي للفضة بشكل كبير، متجاوزًا المعدلات التاريخية. المزيد من المستثمرين لم يعودوا يثقون بـ"الفضة الورقية"، ويطالبون بسحب سبائك الفضة الحقيقية.

كما أن صناديق ETF للفضة تظهر ظواهر مشابهة. مع تدفق كبير للسيولة، بدأ بعض المستثمرين في سحب الفضة المادية بدلاً من وحدات الصندوق. هذا “السحب الجماعي” يضغط على احتياطيات الفضة في الصناديق. تظهر بيانات Wind أن مخزون الفضة في بورصة شنغهاي للذهب انخفض في أسبوع 24 نوفمبر بمقدار 58.83 طن، ليصل إلى 715.875 طن، وهو أدنى مستوى منذ يوليو 2016. وانخفض مخزون الفضة في COMEX من بداية أكتوبر من 16500 طن إلى 14100 طن، بنسبة هبوط 14%.

فخ السيولة في نظام الاحتياطي الجزئي

(المصدر: GoldChartsRus)

السوق الحديث للمعادن الثمينة هو نظام مالي متشابك بشكل عالٍ، ومعظم “الفضة” مجرد أرقام في الحسابات. السبائك الحقيقية من الفضة تتكرر رهنها واستئجارها وتوريقها على مستوى العالم، حيث قد تتوافق أونصة واحدة من الفضة المادية مع عشرات من حقوق الملكية المختلفة في نفس الوقت. كشف المتداول المخضرم Andy Schectman أن LBMA لديها فقط 140 مليون أونصة من المعروض المتحرك، لكن حجم التداول اليومي يصل إلى 600 مليون أونصة، مع وجود أكثر من 2 مليار أونصة من الديون الورقية على تلك الـ 140 مليون أونصة.

هذا “نظام الاحتياطي الجزئي” يعمل بشكل جيد في الظروف العادية، لكنه ينهار عندما يرغب الجميع في الحصول على الفضة الحقيقية، حيث تظهر أزمة سيولة كاملة. والأكثر إثارة للدهشة هو أن في اللحظة الحاسمة عندما تجاوز سعر الفضة 56 دولارًا في 28 نوفمبر، تعطلت CME لمدة تقرب من 11 ساعة بسبب “مشكلة تبريد مركز البيانات”، وهو أطول توقف في التاريخ، مما منع تحديث أسعار العقود الآجلة للذهب والفضة بشكل طبيعي. وأكد مشغل مركز البيانات CyrusOne لاحقًا أن الانقطاع كان نتيجة خطأ بشري، مما أشعل نظريات المؤامرة حول “حماية صانعي السوق”.

تلعب JPMorgan دورًا رئيسيًا في هذا السيناريو. وفقًا لأحدث بيانات CME في 11 ديسمبر، فإن JPMorgan تتحكم في حوالي 196 مليون أونصة من الفضة في نظام COMEX (من خلال عملياتها الخاصة ووساطتها)، وهو ما يمثل حوالي 43% من إجمالي مخزون السوق. بالإضافة إلى ذلك، JPMorgan هي أيضًا الوصي على صندوق ETF للفضة (SLV)، حيث تخزن حتى نوفمبر 2025 حوالي 517 مليون أونصة من الفضة. والأهم من ذلك، أن JPMorgan تسيطر على أكثر من نصف كمية الفضة المؤهلة للتسليم والتي لم يتم تسجيلها بعد، مما يمنحها موقع “بوابة الفضة” الحقيقي، وتسيطر فعليًا على إمدادات السوق المادية.

حركة المادية في ظل موجة التخلص من الدولار الأمريكي

الفضة ليست حالة فريدة، فقد حدثت تغييرات مماثلة في سوق الذهب أيضًا. الأموال تتسحب تدريجيًا من أدوات التمويل العالي مثل صناديق ETF، والمشتقات، والمنتجات المهيكلة، وتبحث عن أصول مادية لا تعتمد على الوسطاء الماليين، ولا تعتمد على الاعتمادات الائتمانية. تواصل البنوك المركزية زيادة احتياطاتها من الذهب بشكل كبير، وبشكل شبه استثنائي، تفضل الاحتفاظ به بشكل مادي، حيث منعت روسيا تصدير الذهب، وطلبت ألمانيا وهولندا وغيرها من الدول الغربية استرجاع احتياطاتها من الذهب المخزنة في الخارج.

السيولة تتراجع لصالح اليقين. عندما يصبح عرض الذهب غير قادر على تلبية الطلب المادي الهائل، تبدأ الأموال في البحث عن بدائل، وتصبح الفضة الخيار الأول. وفقًا لتقرير بلومبرغ في أكتوبر، يتم حاليًا نقل الذهب العالمي من الغرب إلى الشرق، حيث خرج أكثر من 527 طنًا من الذهب من مخازن نيويورك ولندن منذ نهاية أبريل، مع زيادة واردات الصين وغيرها من أسواق الاستهلاك الكبرى في آسيا، حيث سجلت واردات الذهب في أغسطس أعلى مستوى لها منذ أربع سنوات. وللتكيف مع تغيرات السوق، قررت JPMorgan في نهاية نوفمبر 2025 نقل فريق تجارة المعادن الثمينة من الولايات المتحدة إلى سنغافورة.

الخلاصة، أن الارتفاع الكبير للفضة يعكس عودة مفهوم “الذهب المعيار”. قد لا يكون ذلك واقعيًا على المدى القصير، لكن الأمر المؤكد هو: من يملك المزيد من الأصول المادية، يملك أيضًا قدرة أكبر على تحديد الأسعار. جوهر هذه الحركة المادية هو الصراع على سلطة تحديد الأسعار، في ظل ضعف الدولار وتوجهات العولمة المعكوسة. عندما تتوقف الموسيقى، فقط من يملك الذهب والفضة الحقيقية يمكنه أن يجلس بأمان.