SEC تحديث القواعد سرًا! غولدمان ساكس، مورغان ستانلي يمكنهما المطالبة بـ "السيطرة" على مفاتيح المستخدم الخاصة

الهيئة الأمريكية للأوراق المالية والبورصات (SEC) قامت في 17 ديسمبر بتحديث أسئلة وأجوبة حول الأصول الرقمية بشكل سري، موضحة كيف تلبي الوسطاء مثل مورغان ستانلي وجولدمان ساكس متطلبات الحفظ ورأس المال للأوراق المالية الرقمية. التغيير الرئيسي هو أن الوسيط يمكنه أن يدعي “السيطرة” على الأصول الرقمية للعملاء من خلال “موقع تحكم مؤهل” وحق التعليمات المكتوبة، دون الحاجة إلى امتلاك المفاتيح الخاصة فعليًا. كما سحبت SEC الاعتماد على متطلبات الحماية الخاصة بالمستثمرين للوسطاء ذوي الأغراض الخاصة (SPBD).

ثورة تنظيمية من السيطرة الفعلية إلى السيطرة المكتوبة

(المصدر: SEC)

الجوهر في تحديث SEC هذا هو تحويل تعريف “السيطرة” من “الامتلاك الفعلي للمفاتيح الخاصة” إلى “إثبات القدرة على السيطرة من خلال العقود والإجراءات”. بالنسبة للأوراق المالية الرقمية، أوضح الموظفون أنه حتى لو لم يكن هناك شهادة على الأداة، يمكن للوسطاء أن يثبتوا “السيطرة” باستخدام “موقع تحكم مؤهل” وفقًا للقاعدة 15c3-3©. هذا التعبير يبدو تقنيًا، لكنه يغير جوهر الحفظ بشكل جذري.

في المفهوم التقليدي للعملات الرقمية، “ليس مفاتيحك، ليست عملاتك” هو المبدأ الأساسي. لكن تنظيم SEC الجديد يسمح للوسطاء بالمطالبة بالسيطرة عبر وسائل مثل: المفاتيح في HSM (وحدة الأمان المادية)، أو مواقع تحكم بنكية يملكها الوسيط بموجب حق التعليمات المكتوبة، أو صلاحيات التوقيع والإجراءات التي تهدف إلى تلبية توقعات السيطرة من خلال ترتيبات التوقيع متعدد.

ماذا يعني ذلك؟ عمليًا، يمكن لمورغان ستانلي أو جولدمان ساكس توقيع عقد مع بنك أو جهة حافظة، ينص على “لدينا الحق في توجيه نقل الأصول الرقمية للعملاء”، دون الحاجة لامتلاك المفاتيح الخاصة فعليًا. طالما أن صياغة العقد تتوافق مع متطلبات SEC، والإجراءات الداخلية مكتملة، والتتبع التدقيقي واضح، فإن ذلك يفي بمعيار “السيطرة”.

ثلاثة أنماط للسيطرة على المفاتيح الخاصة تحت تنظيم SEC الجديد

نمط الحفظ الذاتي للوسيط: يتحكم الوسيط مباشرة في المفاتيح الخاصة (HSM أو التوقيع المتعدد)، ويقدم أدلة مباشرة وفقًا للقاعدة 15c3-3©، لكنه يتحمل مخاطر السيطرة على الشبكة والتأمين.

نمط الحفظ الثانوي عبر البنك: يحتفظ البنك بالمفاتيح الخاصة كموقع تحكم، ويملك الوسيط حق التعليمات عبر عقد، مع معرفة نطاق الحماية، لكن يجب أن يثبت العقد القدرة على السيطرة.

نمط الحفظ عبر العقود الذكية: التوقيعات المتعددة بين الوسيط ووكلاء النقل، ويمكن برمجتها للتحكم، لكن لا تزال طريقة اختبار فريق التدقيق لـ"السيطرة" غير واضحة.

هذا التحول يركز أكثر على لغة العقود، والحوكمة الرئيسية، وسجلات التدقيق التي تثبت السيطرة على المدى الطويل. ملخصات مكاتب المحاماة مثل Sullivan & Cromwell و Sidley Austin تؤكد أن الممارسات الجديدة توسع من طرق إثبات السيطرة للوسطاء العاديين، دون الاعتماد على وضع SPBD كافتراض مسبق.

تأثيرات عميقة لإلغاء حماية SPBD

ذكر الموظفون أن هذا النهج يقلل من الاعتماد على حماية SPBD، التي كانت الوسيلة الرئيسية لإثبات السيطرة على الأوراق المالية. SPBD هو إطار تنظيمي مصمم لحفظ الأصول الرقمية، ويشترط معايير صارمة تشمل متطلبات رأس مال مستقلة، وأنظمة إدارة مخاطر خاصة، وتفتيشات تنظيمية منتظمة.

إلغاء اعتبار SPBD كمسار ضروري يقلل من عتبة دخول الوسطاء إلى سوق الحفظ الرقمي، لكنه يخلق في الواقع مساحة رمادية أكبر. في إطار SPBD، القواعد واضحة وصارمة، والوسطاء والجهات التنظيمية يعرفون المعايير جيدًا. الآن، إثبات “السيطرة” أصبح فنًا يعتمد على “لغة العقود” و"الإجراءات الداخلية"، مع مساحة تفسير أكبر بكثير.

تمت إشارة إلى أن بيان SEC و FINRA المشترك الصادر في 2019 حول حفظ الوسطاء للأوراق المالية الرقمية قد تم سحبه من صفحة SEC، وصدرت إشعارات مماثلة من FINRA. كان هذا البيان بمثابة “نجم الشمال” للصناعة، موضحًا إرشادات الامتثال. بعد السحب، تقلصت “نجم الشمال” الخاص بحفظ الوسطاء إلى إطار الأسئلة والأجوبة، الذي لا يحمل نفس القوة القانونية للبيان الرسمي.

توقيت السحب مثير للاهتمام. إدارة ترامب دفعت نحو سياسات ودية للعملات الرقمية، ورئيس SEC تم تعيينه Paul Atkins، وFed سحبت سياسة 2023 التي كانت تحد من أنشطة البنوك في العملات الرقمية. كل هذه الإجراءات تهدف إلى “خفض العوائق، وتشجيع المشاركة”. لكن، ما هو الثمن؟ قد يكون انخفاض مستوى حماية العملاء.

فراغ الحماية للعملات الرقمية غير الأوراق المالية

بالنسبة للعملات الرقمية غير الأوراق المالية، أكد الموظفون أن القاعدة 15c3-3(b) “الامتلاك أو السيطرة” لا تنطبق، مما يجعل العملات الرقمية غير الأوراق المالية غير خاضعة لآليات حماية العملاء التي تنطبق على الحفظ للأوراق المالية. معنى ذلك مهم جدًا وسهل أن يُغفل: عند تخزين بيتكوين أو إيثريوم في خدمة الحفظ الرقمية من مورغان ستانلي، فهي غير محمية بموجب قواعد حماية العملاء التقليدية للأوراق المالية.

الحفظ التقليدي للأوراق المالية يتطلب فواصل صارمة، حيث يجب على الوسيط فصل أصول العملاء عن أصوله الخاصة، وعدم تصفيتها في حالة إفلاسه. لكن العملات الرقمية غير الأوراق المالية مستثناة من هذه الحماية. إذا تعرض الوسيط للإفلاس أو الاختراق، قد يواجه العملاء خسائر دون إمكانية المطالبة.

تحديث 17 ديسمبر يوضح بشكل خاص للشركات الموجهة للمستهلكين، مع ضرورة الإفصاح بوضوح عن التدابير التي تنطبق وتلك التي لا تنطبق. لكن، كم من المستثمرين الأفراد يقرؤون هذه الإفصاحات بعناية؟ معظمهم يعتقد أن “حفظ مورغان ستانلي” يضمن حماية بنكية، لكن الواقع قد يكون مختلفًا تمامًا.

وصف موظف SEC هستر بيرس الأسئلة والأجوبة بأنها تدريجية، مع الإشارة إلى أن الدليل يمكن أن يقلل من الاحتكاك للمشاركين في السوق عند محاولة دمج الأنشطة على السلسلة ضمن القواعد الحالية. هذا التعبير الرسمي يركز على “خفض الاحتكاك” و"تشجيع المشاركة"، لكن يقلل بشكل غير مباشر من حماية العملاء.

بالنسبة للوسطاء الذين يعتمدون على الحفظ الثانوي عبر البنوك كموقع تحكم، ستقوم لجنة الأوراق المالية والبورصات في 24 أبريل 2025 بسحب إشعارات تنظيمية كانت تتوقعها مسبقًا، مما يحول مشاركة البنوك إلى مسارات تنظيمية أكثر تقليدية. هذا التحول يختصر الطريق من المفهوم إلى الحوار التنظيمي مع البنوك، مما يسهل على البنوك في وول ستريت دخول سوق الحفظ الرقمي.

لا يزال على الوسطاء إثبات السيطرة على القاعدة 15c3-3© من خلال فحوصات يمكن لفريق التدقيق اختبارها، خلال 12 إلى 18 شهرًا القادمة، قد تتجمع الأسواق الحافظة حول هياكل قادرة على إثبات السيطرة بشكل متكرر، مع القدرة على إدارة المخاطر الشبكية والتشغيلية. السؤال الرئيسي هو: من سيحدد معايير “إثبات السيطرة المتكرر”؟ قبل توضيح المعايير، قد يتم التقليل بشكل كبير من مخاطر أصول العملاء.