12 décembre, le Bitcoin est passé de 90 000 dollars à 85 616 dollars, avec une chute de plus de 5 % en une seule journée. Il n’y a pas eu d’événement de faillite, mais le même jour, l’or a presque stagné. La réponse pourrait se trouver à Tokyo, où la clôture des arbitrages en yen japonais est en train de changer la logique de fixation du prix du Bitcoin.
(Précédent : Signal de bas du yen ? Morgan Stanley avertit : le yen s’apprête à s’apprécier de 10 % début 2026, le rendement des obligations américaines est en baisse stable)
(Complément : Le rendement des obligations japonaises grimpe à 1,86 %, atteignant un sommet de 17 ans, « provoquant l’effondrement du Bitcoin », en révélant la dangerosité de l’arbitrage de 600 trillions de yens en clôture)

Table des matières

• L’effet papillon à Tokyo
• Le Bitcoin est-il toujours l’or numérique ?
• Que se passera-t-il le 19 décembre ?
• Accepté par tous, influencé par tous

La réponse pourrait se trouver à Tokyo. Le 15 décembre, le Bitcoin est passé de 90 000 dollars à 85 616 dollars, avec une chute de plus de 5 % en une journée.

Ce jour-là, il n’y a pas eu de faillite ni d’événements négatifs, et les données on-chain ne montrent pas de pression de vente anormale. Si l’on ne regarde que les actualités du secteur crypto, il est difficile de trouver une raison « crédible ».

Mais le même jour, l’or affichait un prix de 4 323 dollars / once, en baisse de seulement 1 dollar par rapport à la veille.

Une chute de 5 %, contre une quasi-stabilité de l’or.

Si le Bitcoin est vraiment « l’or numérique », un outil de couverture contre l’inflation et la dépréciation des monnaies fiat, sa performance face à un événement risqué devrait ressembler davantage à celle de l’or. Mais cette fois, son comportement ressemble clairement à celui d’une action technologique à forte bêta, comme celles du Nasdaq.

Qu’est-ce qui motive cette chute ? La réponse pourrait se trouver à Tokyo.

L’effet papillon à Tokyo

Le 19 décembre, la Banque du Japon tiendra une réunion de politique monétaire. Le marché anticipe une hausse de 25 points de base, portant le taux directeur de 0,5 % à 0,75 %.

0,75 %, ce n’est pas élevé, mais c’est le taux le plus haut depuis près de 30 ans au Japon. Sur des marchés de prévision comme Polymarket, la probabilité de cette hausse est estimée à 98 %.

Pourquoi une décision d’une banque centrale située à Tokyo peut-elle faire chuter le Bitcoin de 5 % en 48 heures ?

Il faut parler d’un phénomène appelé « arbitrage en yen ».

Le raisonnement est simple :

Les taux d’intérêt japonais étant proches de zéro, voire négatifs, emprunter en yen coûte presque rien. Les hedge funds, gestionnaires d’actifs et traders du monde entier empruntent massivement en yen, convertissent en dollars, puis achètent des actifs à rendement plus élevé, comme des obligations américaines, des actions ou des cryptomonnaies.

Tant que le rendement de ces actifs dépasse le coût d’emprunt en yen, la différence constitue un profit.

Ce stratagème existe depuis des décennies, à une échelle difficile à quantifier précisément. Une estimation prudente parle de plusieurs centaines de milliards de dollars, et certains analystes pensent que cela pourrait atteindre plusieurs milliers de milliards en incluant les dérivés.

Par ailleurs, le Japon a une position particulière :

Il détient la plus grande réserve étrangère de titres américains, avec 1,18 trillion de dollars en obligations du Trésor.

Cela signifie que tout changement dans la circulation des capitaux japonais influence directement le marché obligataire mondial, et par extension, la valorisation de tous les actifs risqués.

Désormais, lorsque la Banque du Japon décide de relever ses taux, la logique sous-jacente de ce jeu est remise en question.

Premièrement, le coût d’emprunt en yen augmente, réduisant l’arbitrage ; deuxièmement, la hausse des taux attendue pousse le yen à s’apprécier, alors que ces institutions ont initialement emprunté en yen pour investir en dollars.

Pour rembourser, elles doivent vendre leurs actifs en dollars et revenir en yen. Plus le yen s’apprécie, plus elles doivent vendre d’actifs pour couvrir leurs positions.

Ce « forced selling » ne choisit ni le timing ni les actifs. Ce qui est le plus liquide et le plus facile à liquider sera vendu en premier.

Il est donc facile de comprendre que le Bitcoin, avec ses 24 heures de trading sans limite de variation, sa profondeur de marché relativement faible comparée aux actions, est souvent la première victime de cette dynamique.

En regardant le calendrier des hausses de taux de la Banque du Japon ces dernières années, cette hypothèse se vérifie en partie :

La dernière fois, c’était le 31 juillet 2024. Après que la BOJ a annoncé une hausse à 0,25 %, le yen s’est apprécié de 160 à moins de 140 contre le dollar, et le Bitcoin a chuté de 65 000 à 50 000 dollars en une semaine, soit une baisse d’environ 23 %, effaçant 600 milliards de dollars de capitalisation.

Selon plusieurs analystes on-chain, après trois hausses de taux de la BOJ, le Bitcoin a toujours connu une correction supérieure à 20 %.

Les points précis de début et de fin, ainsi que la fenêtre temporelle, varient, mais la direction est cohérente :

À chaque resserrement monétaire japonais, le Bitcoin est la zone la plus touchée.

Ainsi, je pense que ce qui s’est passé le 15 décembre est essentiellement une « course à la sortie » du marché. Avant même l’annonce de la décision du 19, les capitaux ont commencé à se retirer.

Ce jour-là, les flux nets sortants des ETF américains en Bitcoin ont atteint 357 millions de dollars, le plus gros en deux semaines ; plus de 600 millions de dollars de positions longues à effet de levier ont été liquidées en 24 heures.

Il ne s’agit probablement pas d’une panique de petits investisseurs, mais d’une réaction en chaîne liée à la clôture des arbitrages.

Le Bitcoin est-il toujours l’or numérique ?

L’explication précédente du mécanisme d’arbitrage en yen répond à une partie de la question, mais pas à tout :

Pourquoi le Bitcoin est-il toujours la première victime à être vendue ?

Une explication courante est que le Bitcoin bénéficie d’une « bonne liquidité » et d’un « trading 24/7 », ce qui est vrai, mais ce n’est pas suffisant.

La vraie raison est que, au cours des deux dernières années, le Bitcoin a été « revalorisé » : il n’est plus une « classe d’actifs alternative » indépendante des marchés traditionnels, mais intégré dans la gestion des risques de Wall Street.

En janvier dernier, la SEC américaine a approuvé un ETF Bitcoin spot. C’est une étape clé après dix ans d’attente, permettant à des géants de la gestion d’actifs comme BlackRock ou Fidelity d’intégrer légalement le BTC dans les portefeuilles clients.

Les flux de capitaux ont effectivement augmenté. Mais cela a aussi changé son identité : ceux qui détiennent du BTC ne sont plus seulement des crypto-native, des particuliers ou des familles à la pointe de l’innovation.

Ce sont désormais des fonds de pension, des hedge funds, des modèles d’allocation d’actifs. Ces institutions détiennent aussi des actions, des obligations et de l’or, et gèrent leur « budget de risque ».

Lorsque leur portefeuille global doit réduire le risque, ils ne vendent pas uniquement du BTC ou des actions, mais réduisent proportionnellement toutes leurs positions.

Les données montrent cette corrélation.

Au début de 2025, la corrélation sur 30 jours entre le BTC et le Nasdaq 100 a atteint 0,80, son niveau le plus élevé depuis 2022. En comparaison, avant 2020, cette corrélation oscillait entre -0,2 et 0,2, ce qui la rendait quasiment insignifiante.

Ce qui est encore plus notable, c’est que cette corrélation augmente nettement en période de stress du marché :

En mars 2020, lors du krach lié à la pandémie, en 2022 avec la hausse agressive des taux par la Fed, ou début 2025 avec les craintes de tarifs douaniers… chaque fois que l’aversion au risque monte, la corrélation entre le Bitcoin et les actions américaines devient plus forte.

Les institutions, en mode panique, ne font pas la différence entre « un actif crypto » ou « une action technologique » : elles ne voient qu’un seul label : risque.

Cela soulève une question embarrassante : la narration de l’or numérique tient-elle encore ?

Si l’on regarde sur le long terme, l’or a gagné plus de 60 % depuis 2025, la meilleure année depuis 1979 ; le Bitcoin, lui, a reculé de plus de 30 % depuis son sommet.

Les deux sont considérés comme des actifs de couverture contre l’inflation et la dépréciation des monnaies, mais dans le même environnement macroéconomique, ils ont évolué en courbes totalement opposées.

Ce n’est pas que la valeur à long terme du Bitcoin soit en doute, son rendement annuel composé sur cinq ans reste largement supérieur à celui du S&P 500 ou du Nasdaq.

Mais dans la phase actuelle, sa logique de valorisation à court terme a changé : c’est un actif à forte volatilité, à bêta élevé, et non un outil de couverture.

Comprendre cela permet de saisir pourquoi une hausse de 25 points de base de la Banque du Japon peut faire chuter le Bitcoin de plusieurs milliers de dollars en 48 heures.

Ce n’est pas parce que les investisseurs japonais vendent du BTC, mais parce qu’en période de resserrement global de la liquidité, les institutions réduisent toutes leurs expositions au risque selon la même logique, et le Bitcoin, étant la pièce la plus volatile et la plus liquide de cette chaîne, en subit le plus les effets.

Que va-t-il se passer le 19 décembre ?

Au moment où j’écris, il reste deux jours avant la réunion de la Banque du Japon.

Le marché a déjà intégré la hausse de taux comme un fait acquis. Le rendement des obligations japonaises à 10 ans est monté à 1,95 %, un sommet de 18 ans. En d’autres termes, le marché a déjà anticipé le resserrement.

Si la hausse est pleinement intégrée, y aura-t-il encore un impact le 19 ?

L’expérience montre que oui, mais son intensité dépendra du ton employé.

La décision de la banque centrale n’est jamais qu’un chiffre, mais aussi le message qu’elle transmet. Une hausse de 25 points de base, si le gouverneur Ueda dit lors de la conférence « qu’il évaluera prudemment en fonction des données », le marché respirera.

Mais si, au contraire, il indique que « la pression inflationniste persiste, et qu’une nouvelle hausse n’est pas exclue », cela pourrait déclencher une nouvelle vague de ventes.

L’inflation au Japon tourne autour de 3 %, au-dessus de l’objectif de 2 %. Le marché craint que la hausse ne soit pas la dernière, et que le pays ne s’engage dans un cycle de resserrement prolongé.

Si c’est le cas, la rupture de l’arbitrage en yen ne sera pas un événement ponctuel, mais un processus qui durera plusieurs mois.

Cependant, certains analystes pensent que cette fois pourrait être différente.

Premièrement, les positions spéculatives sur le yen sont passées d’un net short à un net long. La chute brutale de juillet 2024 a été en partie due à une réaction de surprise du marché, qui était alors fortement short sur le yen. Aujourd’hui, la tendance s’est inversée, et la possibilité d’une appréciation inattendue est limitée.

Deuxièmement, le rendement des obligations japonaises a augmenté depuis plusieurs mois, passant de 1,1 % au début de l’année à près de 2 % aujourd’hui. En quelque sorte, le marché a « déjà augmenté ses taux » ; la BOJ ne fait que reconnaître cette réalité.

Troisièmement, la Fed a récemment réduit ses taux de 25 points de base, et la tendance globale de la liquidité mondiale reste à l’assouplissement. La politique japonaise, en revanche, se resserre, mais si la liquidité en dollars est suffisante, cela pourrait en partie compenser la pression sur le yen.

Ces facteurs ne garantissent pas que le Bitcoin ne chutera pas, mais ils suggèrent que la chute pourrait être moins violente qu’auparavant.

En regardant l’historique des hausses de taux de la BOJ, le Bitcoin a généralement touché le fond une à deux semaines après la décision, puis a consolidé ou rebondi. Si cette règle se vérifie encore, la fin décembre ou début janvier pourrait être la période la plus volatile, mais aussi une opportunité de repositionnement après une correction.

Accepté par tous, influencé par tous

En reliant tous ces éléments, la logique est claire :

Banque du Japon hausse des taux → clôture des arbitrages en yen → resserrement de la liquidité mondiale → réduction des expositions au risque par les institutions → vente prioritaire du Bitcoin, qui est la pièce la plus volatile et liquide.

Dans cette chaîne, le Bitcoin n’a rien fait de mal.

Il est simplement placé dans une position qu’il ne peut pas contrôler, à l’extrémité de la transmission de la liquidité macroéconomique mondiale.

Vous pouvez ne pas l’accepter, mais c’est la nouvelle norme à l’ère des ETF.

Avant 2024, la hausse ou la baisse du Bitcoin était principalement dictée par des facteurs natifs : halving, données on-chain, mouvements des exchanges, actualités réglementaires. À cette époque, sa corrélation avec le marché actions ou obligations était faible, et il ressemblait en quelque sorte à une « classe d’actifs indépendante ».

Après 2024, Wall Street est arrivé.

Le Bitcoin a été intégré dans le même cadre de gestion des risques que les actions et obligations. La composition de ses détenteurs a changé, et sa logique de valorisation aussi.

Sa capitalisation a explosé, passant de quelques centaines de milliards à 1,7 trillion de dollars. Mais cela a aussi un effet secondaire : sa résilience face aux événements macroéconomiques a disparu.

Une déclaration de la Fed ou une décision de la BOJ peuvent faire fluctuer le Bitcoin de plus de 5 % en quelques heures.

Si vous croyez à la narration de l’or numérique, pensant qu’il peut offrir une protection en période de chaos, la tendance de 2025 peut décevoir. Au moins dans l’état actuel, le marché ne le considère pas comme un actif de refuge.

Peut-être que ce n’est qu’un décalage temporaire. Peut-être que la structuration institutionnelle est encore en phase d’émergence, et qu’une fois la proportion d’allocation stabilisée, le Bitcoin retrouvera son rythme. Peut-être que le prochain halving confirmera à nouveau la dominance des facteurs natifs.

Mais avant cela, si vous détenez du Bitcoin, vous devez accepter une réalité :

Vous détenez aussi une exposition à la liquidité mondiale. Ce qui se passe dans une salle de réunion à Tokyo peut avoir plus d’impact sur votre solde la semaine prochaine que n’importe quel indicateur on-chain.

C’est le prix de l’institutionnalisation. Quant à savoir si cela en vaut la peine, chacun a sa propre réponse.

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