分散型金融の残酷な真実：ステーブルコインの利回り崩壊、リスクの時代へようこそ

著者：ジャスティン・アリック

コンピレーション: Deep Tide TechFlow

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暗号通貨の利益を簡単に得る時代は正式に終わったのか？1年前、現金をステーブルコインに預けることはまるでチートコードを見つけたような感覚だった。豊かな利息、(と言われる)ゼロリスク。今、夢は灰になってしまった。

暗号通貨全体のステーブルコインの収益機会は崩壊し、DeFiの貸し手や収益農夫はほぼゼロのリターンの荒野に閉じ込められています。その「無リスク」年率(APY)の金のガチョウ（マネーツリー）には何が起こったのでしょうか？収益マイニングがゴーストタウンに変わったのは誰の責任なのでしょうか？ステーブルコイン収益の「死体検査報告書」を深く掘り下げてみましょう。これは決して見栄えの良い光景ではありません。

"無リスク"の利益の夢は死んだ

あの素晴らしい昔の時代を覚えていますか(2021年頃)、さまざまなプロトコルがキャンディを撒くようにUSDCやDAIの二桁の年利を提供していた時期？中央集権的なプラットフォームは、安定コインの8-18%の利回りを約束することで、1年も経たないうちにその管理資産規模(AUM)を巨大なレベルにまで拡大しました。いわゆる「保守的」なDeFiプロトコルでさえ、10%以上の安定コイン預金利回りを提供していました。まるで私たちが金融システムをハックしたかのように、タダのお金！個人投資家たちは押し寄せ、安定コインの魔法のようなリスクフリーの20%の利益を見つけたと確信していました。私たちはそれがどう終わったかを皆知っています。

2025年に進む：この夢はすでに息絶えています。ステーブルコインの利回りは一桁の低水準またはゼロにまで落ち込み、完璧な嵐によって完全に崩壊しました。「リスクのない収益」の約束は死に、最初から実在していませんでした。DeFiの金のガチョウはただの首のない鶏に過ぎませんでした。

トークンが暴落し、利益も崩壊した

最初の原因は明らかです：暗号通貨のベアマーケット。トークン価格の下落は、多くの収益の燃料源を破壊しました。DeFiのブルマーケットは高価なトークンによって支えられていました。以前は8％のステーブルコインの収益を得ていたのは、プロトコルが価値が急上昇するガバナンストークンを鋳造し配布できたからです。しかし、これらのトークンの価格が80-90％暴落すると、パーティーは終了しました。流動性マイニングの報酬は枯渇するか、ほぼ無価値になりました。(例えば、CurveのCRVトークンはかつて6ドル近くでしたが、現在は0.50ドル以下をうろうろしています—流動性提供者の収益を補助するための計画は完全に泡沫化しました。)要するに、ブルマーケットがなければ、無料の昼食はありません。

価格の下落に伴い、大規模な流動性の流出が起こりました。DeFi の総ロック価値(TVL)は、高値から蒸発しました。2021 年末にピークに達した後、TVL は急激な下落に入り、2022-2023 年の崩壊期間中に70%以上も暴落しました。数十億ドルの資本がプロトコルから逃げ出し、投資家が損切りして離脱するか、連鎖的な失敗が資金を撤退させました。資本の半分が消失するにつれ、収益は自然と枯渇します：借り手は減少し、取引手数料は減少し、配分可能なトークンのインセンティブも大幅に減少しました。その結果、DeFi の TVL (は「総価値喪失」)に近く、かつての栄光の一部に回復するのが難しい状況が続いていますが、2024 年には穏やかな反発が見られました。畑が塵と化したとき、収穫農場は何も得られません。

リスク選好度? 完全な食欲不振

利益を圧迫する最も重要な要因は単純な恐怖かもしれません。暗号通貨コミュニティのリスク許容度はゼロに戻っています。中央集権的金融(CeFi)の恐ろしい物語やDeFiの詐欺事件を経て、最も過激な投機家でさえ「いいえ、結構です」と言っています。個人投資家も大口投資家も、かつて流行した利益追求のゲームを基本的に放棄することを誓いました。2022年の惨事以降、大多数の機関投資家は暗号通貨への投資を停止し、焼かれた個人投資家は今やずっと慎重になっています。この心の変化は明らかです：疑わしい貸付アプリが一晩で消える可能性がある時、なぜ7%の利回りを追い求める必要があるのでしょうか？「良すぎるように見えるなら、それは本当に良くないかもしれない」という言葉が、ついに人々の心に深く根付いています。

DeFiの内部でさえ、ユーザーは最も安全な選択肢以外のすべてを避けています。レバレッジ収益マイニングはDeFiの夏の熱狂でしたが、今ではニッチ市場になっています。収益アグリゲーターや金庫も同様に冷え込んでいます。Yearn Financeはもはや暗号Twitter(CT)の人気の話題ではありません。簡単に言えば、今は誰もその奇妙な戦略を試す気がありません。集団的なリスク回避が、かつてはこれらのリスクに対して高いリターンをもたらしていたものを抑え込んでいます。リスク嗜好なし=リスクプレミアムなし。残っているのはわずかな基準金利だけです。

契約面について忘れないでください：DeFiプラットフォーム自体もリスク回避が強化されています。多くのプラットフォームは担保要件を厳しくし、借入限度を制限し、利益のない資金プールを閉鎖しました。競合他社の崩壊を目の当たりにした後、プロトコルはもはや成長を追求するためにあらゆる手段を講じることはありません。これは、より少ない過激なインセンティブとより保守的な金利モデルを意味し、再び収益がさらに押し下げられています。

伝統的金融の復讐：国債利回りが5%の時、なぜDeFiの3%に満足しなければならないのか？

ここに皮肉な転換点があります：従来の金融世界が暗号通貨よりも良い利回りを提供し始めました。連邦準備制度の金利引き上げにより、無リスク金利(国債の利回り)は2023-2024年にはほぼ5%の水準に達しました。突然、祖母の退屈な国債の利回りが多くのDeFi資金プールを上回りました！これは完全にシナリオを覆しました。ステーブルコイン貸付の魅力は、銀行が0.1%を支払い、DeFiが8%を支払うことにあります。しかし、国債がゼロリスクで5%を支払うとき、DeFiの一桁のリターンはリスク調整後に非常に魅力が欠けているように見えます。おじさんサムがより高い利回りを提供する場合、理性的な投資家はなぜドルを疑わしいスマートコントラクトに預けて4%を稼ぐ必要があるのでしょうか？

実際、この利回りの差は資本を暗号通貨の領域から引き離しました。大口のプレイヤーは、ステーブルコインファームではなく、安全な債券やマネーマーケットファンドに現金を投入し始めました。ステーブルコインの発行者でさえこれを無視することはできませんでした; 彼らは多くの部分を自分たちのために残しておいた(、国債に準備金を投入し、高い利益を得るようになりました。結果として、私たちはステーブルコインがウォレットに放置され、使用されていないのを目にしています。0%の利回りのステーブルコインを保有することに伴う機会費用は巨大になり、数十億ドルの利息損失が発生しています。「純現金」ステーブルコインに停泊されたドルは何もしておらず、現実の世界では金利が急上昇しています。簡単に言えば、従来の金融がDeFiの仕事を奪っています。DeFiの利回りは競争するために上昇する必要がありますが、新たな需要がなければ上昇することはできません。したがって、資金はこのようにして離れていったのです。

現在、AaveやCompoundはあなたのUSDCに約4%の年利を提供するかもしれません)さまざまなリスクが伴います(が、1年物のアメリカ国債が支払う利率はほぼ同じかそれ以上です。数学的な計算は厳しいです：リスク調整の観点から、DeFiはもはや伝統的金融と競争する能力を持っていません。賢い資金はこれを知っており、状況が変わる前に資本は急いで流入することはないでしょう。

契約トークンの排出：持続不可能で終わりを迎えています

正直に言おう：多くの豊かな利益は最初から実際のものではありません。それらはトークンのインフレ、ベンチャーキャピタルの補助金、または完全にポンジ経済学によって支払われています。このゲームは長く続くことはできません。2022年までに、多くのプロトコルは現実を直視する必要がありました：ベアマーケットの中で、20%の年利を持続的に支払うことは、破綻せずには不可能です。私たちは、持続可能でないために報酬を削減したり、プロジェクトを閉鎖したりするプロトコルを目の当たりにしました。流動性マイニング活動は縮小され、金庫が枯渇するにつれてトークンのインセンティブも減少しました。一部のイールドファーミングは文字通り支払いに使われるトークンの排出量を使い果たしました——井戸は干上がり、利益追求者は戦線を移しました。

収益マイニングの繁栄は衰退へと変わりました。かつてトークンを印刷し続けていたプロトコルは、今やその結果に対処しています)トークン価格は底に落ち、雇用資本はすでに去っています(。

実際、利益の順風車はすでに脱線しました。暗号プロジェクトは、ユーザーを引き付けるために魔法の通貨を鋳造することはできません。そうしなければ、自分のトークンの価値を破壊したり、規制当局の怒りを買ったりすることになります。新たにマイニングを行い、これらのトークンを売却する意欲のある新しい投資家)が増える中で、投資家(はますます少なくなり、持続不可能な利益のフィードバックループは崩壊しました。残っている唯一の利益は、実際の収入)の取引手数料や利鞘(によって支えられているものであり、これらの利益ははるかに小さいです。DeFiは成熟を余儀なくされていますが、その過程で、利益率は現実的なレベルに縮小しています。

収益マイニング：おばけの街

これらの要因が一緒になり、収益マイニングが実際にゴーストタウンになってしまいました。昨日は活気に満ちたファームと「攻撃的」な戦略が古代の歴史のように感じられます。今日、暗号Twitterをブラウズすると、誰かが1000%の年利を自慢したり、新しいファームトークンのことを聞いたりしますか？ほとんどありません。代わりに、疲れ果てた古参と流動性難民が見えます。残っているわずかな収益機会は、いずれも小さくてリスクが高く)、したがって主流の資本には無視され(、または低すぎて麻痺しています。個人投資家は、彼らのステーブルコインを放置)して収益をゼロにすることを選ぶか、安全性を好み(、または法定通貨に現金化し、資金をオフチェーンのマネーマーケットファンドに投資します。巨大なクジラたちは、金利を得るために伝統的な金融機関と契約を結ぶか、単にドルを保持し、DeFiの収益ゲームに興味がありません。結果：ファームは荒れ果てています。これはDeFiの冬であり、作物は育ちません。

利益がある場所でも、雰囲気はまったく異なります。DeFi プロトコルは、今や現実世界の資産)RWA(との統合を宣伝し、ここで5%、あちらで6%の利益を得るために苦労しています。基本的に、彼ら自身が従来の金融への橋を架けているのです——これは、オンチェーンの活動だけではもはや競争力のある利益を生み出せないことを認めています。自己完結型の暗号収益宇宙の夢は薄れつつあります。DeFiは、「リスクのない」利益を望むなら、最終的には従来の金融が行っていること)政府債券や他の実物資産(を購入することになると認識しています。どう思いますか——これらの利回りはせいぜい中間の数字をうろついています。DeFiはその優位性を失いました。

私たちの現在の状況はこうです：私たちが知っているステーブルコインの利回りはすでに死んでしまいました。20%の年利は幻想であり、8%の日々も二度と戻ってきません。私たちが直面しているのは冷静な現実です：今、暗号通貨で高い利回りを得たいのであれば、狂ったリスク)とそれに伴う全損の可能性(を引き受けるか、あるいは虚無のものを追い求めるしかありません。平均的なDeFiステーブルコインの貸出利率は、銀行の定期預金をほとんど超えることができず、もし超えたとしても、リスク調整の観点で見ると、DeFiの利回りは他の選択肢と比較して今やまったく馬鹿げています。

暗号通貨にはもはや無料のランチはない

本当の終末予言スタイルで、率直に言おう：安定したコインの利益を簡単に得る時代は終わった。DeFiのリスクフリーな利益の夢は、単に死んだのではない; 市場の引力、投資家の恐怖、伝統金融の競争、流動性の消失、持続不可能なトークン経済学、規制の打撃、そして裸の現実が共謀して殺されたのだ。暗号通貨はそのワイルドウェストの利益の饗宴を経て、最終的には涙に終わった。今、サバイバーたちは廃墟の中で4%の利回りに満足して勝利と呼んでいる。

これはDeFiの終わりですか？必ずしもそうではありません。革新は常に新しい機会を生み出します。しかし、基調は根本的に変わりました。暗号通貨における収益は、魔法のインターネット通貨ではなく、実際の価値と実際のリスクによって得られるべきです。「安定コイン9％の収益はデジタルが上昇するから」という日々は過ぎ去りました。DeFiはもはやあなたの銀行口座よりも賢明な選択ではありません。実際、さまざまな観点から見ると、それはより悪化しています。

挑発的な質問：収益耕作は再びやってくるのか、それともそれはゼロ金利時代の一時的な流行に過ぎないのか？今のところ、見通しは暗い。もしかしたら、世界の金利が再び下がれば、DeFiは数パーセント高い収益を提供することで再び輝くことができるかもしれないが、それでも信頼は深刻に損なわれている。疑念の精霊を瓶の中に戻すのは難しい。

現在、暗号通貨コミュニティは厳しい真実に直面しています：DeFiには無リスクの10％の収益は待っていません。高い収益を得たいのであれば、資本をボラティリティの高い投資や複雑なプランにリスクを冒す必要がありますが、これはステーブルコインが避けるべきものでした。ステーブルコインの収益の全ての意味は、リターンのある避難所にあります。この幻想は崩れました。市場は目覚めており、「ステーブルコイン貯蓄」がしばしば火遊びをすることの婉曲的な表現であることを発見しました。

最終的に、今回の清算は健全なものであるかもしれません。虚偽の利益や持続不可能な約束を排除することは、より真実で、価格設定がより合理的な機会への道を開くかもしれません。しかし、これは長期的な希望です。今日の現実は厳しいです：ステーブルコインは依然として安定性を約束していますが、もはや利益を約束していません。暗号収益耕作市場は衰退しており、多くの元農夫は作業服を脱いでいます。DeFiはかつて二桁の利益の楽園でしたが、今では国債レベルのリターンを提供することさえ難しく、リスクははるかに大きいです。群衆はこれに気づいており、彼らは)と資金(で投票しています。

エピローグ

批判的な観察者として、知的に急進的な態度を保たないのは難しい：もし革命的な金融運動があなたの祖母の債券ポートフォリオに勝てないなら、それには何の意味があるのか？ DeFiはこの問題に答える必要があり、それに答えるまで、ステーブルコインの利回りの冬は続くでしょう。投機は消え、利回りも消え、もしかしたら観光客も消えてしまったのかもしれません。残されたのは、自身の限界に直面せざるを得ない業界です。

同時に、「リスクのない収益」の物語に黙祷を捧げましょう。それはかつては面白いものでした。今は現実に戻ります。ステーブルコインの収益は実際にはゼロであり、暗号の世界はパーティーが終わった後の生活に適応しなければなりません。適切な準備をし、もはや簡単な収益の新しい約束に惑わされないようにしましょう。この市場には無料のランチは存在しません。このことを早く受け入れるほど、信頼を早く再構築できるかもしれません。そして、いつの日か、本当に稼ぐことができる収益を見つけることができるかもしれません。