SEC「2年でブロックチェーン化」予言：DTCC決済システムのトークン化再構築

著者: @BlazingKevin_、Movemaker の研究者

SECの主席、ポール・アトキンスは、アメリカの金融市場全体が、株式、債券、国債、不動産などを含め、今後2年間で暗号通貨を支えるブロックチェーン技術のアーキテクチャに完全に移行する可能性があると指摘しました。これは、1970年代の電子取引の登場以来、アメリカの金融システムにおける最も重要な構造的変革と言えるでしょう。

1. 全面的なブロックチェーンによる部門間協力フレームワークと実際の貢献

アトキンスが推進する「Project Crypto」イニシアチブは、SECの一方的な行動ではなく、立法、規制、民間部門を横断する体系的な協力の上に構築されています。株式、債券、国債、プライベートクレジット、不動産などを含む、50兆ドルを超えるアメリカの金融市場を完全にブロックチェーン化するためには、多くの機関がそれぞれの役割と貢献を明確にする必要があります。

1.1 フルキャピタライゼーションに関与する政府部門

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補足説明が必要なのは、「Project Crypto」と「イノベーション免除」メカニズムがブロックチェーン技術と既存の金融規制の非互換性を認め、従来の金融機関（TradFi）がコアな投資家保護原則を違反することなく、トークン化されたインフラを探求し実施することを許可する管理された実験環境を提供していることです。

GENIUS Actは、コンプライアンスのある、全額準備金に裏打ちされたステーブルコインを作成することで、監督権を銀行規制機関に明確に移譲し、機関がオンチェーンで取引や担保を行うために必要なCash Legの問題を解決しました。

CLARITY法は、SECとCFTCの管轄権を分割することによって、暗号ネイティブプラットフォームに明確に対応し、「成熟した」定義を作成しました。これにより、機関は保有するデジタル資産（例えばビットコイン）がどの規制機関の枠組みの下で運営されているかを明確に理解できるようになり、暗号ネイティブプラットフォームに連邦規制仲介機関（「ブローカー/ディーラー」）として登録するための道を提供します。

OCCは1973年に設立され、オプション、先物および証券貸借取引に対してクリアリングおよび決済サービスを提供し、市場の安定性と完全性を促進しています。CFTCは先物市場と先物業者の主要な規制当局です。

この部門横断的な協力は、アメリカの金融市場が全面的にブロックチェーン化するための前提条件であり、今後のブラックロックやJPモルガンなどの巨頭の大規模展開とDTCCなどのコアインフラの統合に対して堅固な基盤を築いています。

1.2 伝統的な金融大手のコラボレーション

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アメリカの伝統的な金融巨人の協力の青写真の中で、各機関の深化した配置は、より具体的な戦略の重点と技術的な詳細を反映しています。ブラックロックは、初めてパブリックチェーン（イーサリアム）上で発行されたトークン化されたアメリカ国債ファンドであり、これは資産管理者としての彼らの伝統的な金融収益をパブリックチェーンのエコシステムに導入するための基礎的な地位を確立しました。

モルガン・スタンレーは、ブロックチェーン事業をKinexysに改名した後、銀行が数日ではなく数時間でトークン化された担保と現金の原子的な交換を完了できるようにし、流動性管理を大幅に最適化しました。同時に、Baseチェーン上でJPMDの試験的な取り組みは、より広範な公共ブロックチェーンエコシステムへの拡張と見なされ、より強力な相互運用性を求める戦略的なステップです。

最後に、デポジット信託と清算会社（DTCC）の具体的なブレークスルーは、その子会社であるデポジット信託会社（DTC）によって達成されました。世界で最も重要な取引インフラストラクチャー提供者として、SECの「無異議函」を取得したことで、従来のCUSIPシステムと新しいトークンインフラストラクチャーを接続し、管理された環境でルーサル1000成分株を含む主流資産のトークン化パイロットを正式に開始できるようになりました。

2. トークン化された金融環境とその影響分析

資産のトークン化の核心目標は、従来の金融の「孤島効果」と「時間制限」を打破し、グローバルでプログラム可能な24時間体制の金融システムを構築することです。

2.1 金融環境の大幅な改善:効率とパフォーマンスの飛躍

トークン化は、従来の金融システムでは比較できない効率性とパフォーマンスの利点をもたらします：

2.1.1 決済速度の飛躍的増加(T+1/T+2からT+0/秒):

向上： ブロックチェーンは、従来の金融市場で一般的に必要とされるT+1またはT+2の決済サイクルとは対照的に、ほぼリアルタイムの（T+0）さらには秒単位の決済と引き渡しを実現できます。UBSがSDXで発行したデジタル債券はT+0の決済能力を示しており、欧州投資銀行のデジタル債券の発行も決済時間を5日から1日に短縮しました。

解決された痛点： 決済の遅延による取引先の信用リスクおよびオペレーションリスクを大幅に減少させました。レポやデリバティブのマージンのような時間に敏感な取引において、決済速度の向上は極めて重要です。

2.1.2 資本効率の革命と流動性の解放:**

向上： 「原子決済」を実現し、資産と支払いが単一の不可分な取引で同時に発生します。同時に、トークン化を通じて、現在決済待機期間や非効率的なプロセスにロックされている「眠っている資本」を解放できます。例えば、プログラム可能な担保管理は毎年$1000億を超える拘束資本を解放できます。

解決された痛点： 伝統的な「先に納入し後に支払い」の操作における元本リスクを排除しました。クリアリングハウスの高額なマージンバッファーへの依存を減少させました。同時に、トークン化されたマネーマーケットファンド（TMMFs）は担保として直接移転でき、収益を保持し、従来のシステムで現金を引き出して再投資する際に生じる流動性の摩擦と収益損失を回避しました。

2.1.3 透明性と監査可能性の強化:

向上： 分散型台帳は、単一の改ざん不可能な権威ある所有権記録を提供し、すべての取引履歴は公開され、検証可能です。スマートコントラクトは、コンプライアンスチェックや企業行動（配当など）を自動的に実行できます。

解決された痛点： 従来の金融におけるデータの孤島、多重記帳、手作業による照合の非効率な問題を根本的に解決しました。規制当局に前例のない「神の視点」を提供し、リアルタイムで透過的な監視を行い、システミックリスクを効果的に監視することができます。

2.1.4 24/7/365のグローバル市場アクセス：

向上： 市場はもはや伝統的な銀行の営業時間、タイムゾーン、または祝日に制約されません。トークン化により、国境を越えた取引がよりスムーズになり、資産は世界中でピアツーピアで移転可能です。

解決された痛点： 従来のクロスボーダー決済と流動性管理におけるタイムラグと地域制限を克服し、特に多国籍企業のキャッシュ管理に有利です。

2.2 影響を受けた最も大きな参加者

トークン化によってもたらされる変革は破壊的であり、以下のいくつかの市場参加者に最大の影響を与えています：

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主要な課題とリスク：

流動性とネッティングのトレードオフ:DTCCは現在、数百万件の取引をネッティングすることで、実際に送金する必要がある現金と有価証券の量を98%削減することにより、大幅な資本効率を達成しています。 アトミック決済(T + 0)は基本的にリアルタイムの完全決済(RTGS)であり、ネット効率の低下につながる可能性があり、市場は日中のレポなど、スピードと資本効率のハイブリッドソリューションを探す必要があります。

• プライバシーパラドックス： 機関金融は取引のプライバシーに依存しているが、パブリックチェーン（例えば、イーサリアム）は透明性を持っている。大規模な機関は、公開チェーン上での大口取引を「フロントラン」されることなく実行することができない。解決策は、ゼロ知識証明などのプライバシー保護技術を採用するか、許可型チェーン（例えば、JPモルガンのKinexys）で操作することだ。
• システミックリスクの増大： 24/7市場は従来の市場の「冷静期間」を排除しました。アルゴリズム取引や自動化されたマージンコール（スマートコントラクトを通じて）は、市場の圧力の下で大規模な連鎖的清算を引き起こす可能性があり、それによって2022年の英国LDI危機における流動性の圧力に似たシステミックリスクを増大させる可能性があります。

2.3 トークン化ファンド（TMMF）の核心的価値の表現

通貨市場ファンド（MMFs）のトークン化は、RWAの成長において最も代表的なケースです。TMMFsは担保として特に魅力的です：

• 保留収益：利息のない現金とは異なり、TMMFsは担保として使用されるまで継続的に収益を得ることができ、「担保の機会コストの負担」を軽減します。
• 高い流動性とコンポーザビリティ：TMMFsは、従来のMMFsの規制に対する親しみや安全性と、DLTによってもたらされる即時決済とプログラム可能性を組み合わせています。例えば、ブラックロックのBUIDLファンドは、CircleのUSDCを通じた即時償還チャネルによって、従来のMMFの償還がT+1であるという課題を解決し、24時間365日の即時流動性を実現しています。

3. DTCC/DTCのトークン化プロセスにおける役割

DTCCとDTCは、アメリカの金融インフラにおいて不可欠なコアシステム機関です。DTCが保管する資産の規模は巨大で、アメリカの資本市場のほとんどの株式の登録、移転、保管をカバーしています。DTCCとDTCは、米国株式市場の「総倉庫」と「総勘定元帳」と見なされています。DTCCの介入は、トークン化プロセスのコンプライアンス、安全性、法的有効性を根本的に確保するための鍵です。

3.1 DTCの主な役割と責任

• 身分と規模： DTCは中央証券保管、清算、資産サービスを担当しています。2025年までに、DTCが保管する資産の規模は$100.3兆に達し、144万種類の証券発行をカバーし、アメリカの資本市場の大部分の株式の登録、移転、権利確定を主導しています。
• トークン化ブリッジとコンプライアンス保証：DTCCの介入は、伝統的金融インフラがデジタル資産を公式に認めることを示しています。その核心的な責任は、伝統的なCUSIPシステムと新しいトークン化インフラストラクチャの間の信頼のブリッジとして機能することです。DTCCは、トークン化された資産が伝統的な形式と同様の高度な安全性、堅牢性、法的権利、および投資家保護を維持することを約束します。
• 流動性の統合：DTCCの戦略目標は、そのComposerXプラットフォームスイートを通じて、TradFi（従来の金融）とDeFi（分散型金融）エコシステムの間の単一の流動性プールを実現することです。

3.2 DTCトークン化プロセスとSECの無異議通知

2025年12月、DTCCの子会社DTCはアメリカSECから画期的な無異議函を取得し、これはその大規模なトークン化ビジネスの法的基盤となる。

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3.3 DTCトークン化がもたらす影響

DTC NALの承認はトークン化のマイルストーンと見なされ、その影響は主に次の点に現れます：

• 公式トークンの確実性： DTCのトークン化は、米国の公式に裏付けられたトークン化株式が間もなく登場することを意味します。今後、米国株のトークン化プロジェクトは、独自に資産のブロックチェーン基盤を構築するのではなく、DTCの公式資産トークンに直接接続する可能性があります。
• 市場構造の統合： トークン化は、米国株式市場をCEX+ DTC管理信託会社のモデルに推進するでしょう。ナスダックなどの取引所は直接CEXの役割を果たし、DTCはトークン契約を管理し、出金を許可し、流動性の完全な統合を実現します。
• 担保流動性の強化： DTCのトークン化サービスは、強化された担保流動性をサポートし、24時間年中無休のアクセスと資産のプログラマビリティを実現します。DTCCは、DLT技術を利用して担保管理を最適化することを約10年間探求してきました。
• 市場の分断を解消する： 株式トークンはもはや従来の資産と分断されたデジタルタイプではなく、従来の資本市場の総合台帳に完全に統合されています。