#加密市场观察 從債務再融資和流動性角度分析2026年的加密市場

現在，大多數加密投資者都因為加密市場長時間的震盪而感到疲憊、困惑。很多人認為比特幣的這一輪四年周期已經見頂。但是如果把視野從加密貨幣本身轉移到全球流動性和債務再融資的角度，我們會發現：傳統的4 年加密周期或許已經在不知不覺中被打破了——不是因為加密失敗了，而是因為全球債務系統變了。今天這篇文章，我們就來從債務再融資角度分析2026年的加密市場。
2008年金融危機之後，幾乎全世界每一個主要政府都給自己來了一次“債務大赦（debt jubilee）”。他們讓幾乎所有債務的利息成本降到零，私人部門也大範圍進入接近零利率的環境。利率接近零，則債務利息成本幾乎消失。這讓政府和企業能以幾乎無摩擦的方式再融資、展期。私人部門的資產負債表逐步修復；公共債務則悄然膨脹以做對沖。這樣的做法，其實就塑造了一個“四年周期”——或者說曾經形成了一個四年周期。
具體解釋一下這個機制：它大概運行在三到五年的區間。每隔四年左右，政府基本上就會通過印錢的方式對債務進行再融資，而且這個過程通常會持續大約三年。隨後往往會有一個階段，他們會從系統裡回收流動性，然後再重新開始（當然，每一輪的規模都在抬升）。所以，比特幣並不是某些人以為的減半周期。它真正對應的是債務再融資周期。
每一輪周期基本都遵循同樣的結構：政府在幾年裡通過印錢為債務再融資，流動性上升，資產價格普漲——從科技股到大宗商品再到加密資產。然後流動性會被短暫抽走，隨後新一輪開始。比特幣只是比大多數資產反應更快、幅度更大。這個機制就像春、夏、秋、冬一樣輪轉，
而這些季節對應的其實是：在不同階段，他們到底在以多大力度印錢。所謂冬天，就是他們不怎麼印錢的時候；而其他季節則是印錢更明顯的時候。比特幣價格緊密跟隨周期為四年的債務再融資活動，且每個經濟冬天，比特幣都會迎來一波大回調。如果根據這個框架，比特幣應該會在2026年暴跌。那么關鍵的問題來了，2026年真的會是這個周期的經濟冬天嗎？換句話說，這個框架在2026年還成立嗎？
要回答這個問題，讓我們先來研究一下另一個指標：美國供應管理協會ISM（Institute for Supply Management）出具的製造業採購經理人指數。這是一個每月發布的指標，基於對美國製造業企業“採購經理/供應鏈負責人”的調查，用於反映製造業景氣變化（指標>50：製造業相對上月在擴張；指標<50：製造業相對上月在收縮）。把這個指標畫出來並和一個周期為四年的正弦函數做擬合，會發現在2024年之前，該指標也遵循一個四年周期。這說明，製造業景氣程度顯然也遵循債務再融資周期。
關鍵在於2024年。可以看到在那之後，ISM 不再按模型預期運行。那么是那個環節出了問題？
是債務展期的時間點發生了變化：在2021年到2022年，以美國為首的主要經濟體政府把債務的平均期限從4年延長到了大約5-6年。為什麼要這麼做？
因為他們發現利率已經沒法再繼續下降了（想想看各國央行在2020年新冠疫情期間為了救急做了什麼），所以只能通過發行更長期的債務來緩解壓力。這種操作改變了再融資與流動性釋放的節奏，從而拉長了市場的周期。
如果我們把從2020年之後的ISM指標和一個5.4年的周期做一個擬合，會發現擬合程度要比4年周期更高。當然，簡單的擬合並不足以令人信服。關鍵在於，未來十二個月內，美國有將近9萬億美元的債務需要展期。而這些債務如果要在當前利率水平下展期，會給政府和企業帶來巨大壓力。這是機械性的、無法回避的事實。為了平穩展期，利率必須下降，流動性必須注入。這也是為什麼特朗普、貝森特和斯蒂芬米勒等人一直在敦（逼）促（迫）鮑威爾降息甚至開啟擴表。
而一旦降息+開啟擴表，流動性就會開始注入：央行會買入債券、貨幣供應會增加，這些錢最終會流入風險資產市場，當然也包括加密貨幣。現在，即使鮑威爾從去年九月份開始已經降息了三次，但每次25個基點的幅度導致利率雖然有所回落，但依然高於中性利率。結合債務展期的高峰將集中於2026年上半年以及美聯儲五月份換帥的事實，我們可以預期，流動性將在那時開始擴張。還有一點值得注意的是，過去幾次比特幣牛市的頂部都精準對應著ISM指數的高點。而現在，ISM指數已經連續七個月低於50了，這說明美國製造業還在持續收縮，經濟擴張還沒開始。按照歷史規律，如果ISM沒有突破50並持續上漲，比特幣的周期頂部就不會到來。
那麼2026年的ISM指數會好轉嗎？相信這是大概率事件，畢竟在11月，特朗普將迎來中期選舉，還有什麼比Make American Manufacturing Great Again更能拉動選票的呢？