5 de maio de 2026 — A Strategy (anteriormente MicroStrategy, NASDAQ: MSTR) divulgou o seu relatório financeiro do primeiro trimestre de 2026, revelando um prejuízo líquido de 12,54 mil milhões $, ou 38,25 $ por ação, com perdas operacionais a atingirem 14,46 mil milhões $. O principal fator destas perdas não foi uma deterioração das operações do negócio, mas sim uma perda não realizada de 14,46 mil milhões $ resultante da queda do justo valor do Bitcoin.
No mesmo dia, Michael Saylor, Presidente Executivo, fez uma declaração durante a conferência de resultados que abalou o mercado: a empresa poderá vender parte das suas reservas de Bitcoin para financiar o pagamento de dividendos das ações preferenciais. Afirmou: "Provavelmente iremos vender algum Bitcoin para pagar dividendos, simplesmente para sinalizar ao mercado que tomámos uma medida."
Após o anúncio, o preço das ações da Strategy caiu mais de 4 % nas negociações após o fecho, e o preço do Bitcoin desceu momentaneamente abaixo dos 81 000 $.
Este desenvolvimento merece uma análise atenta — não só devido à dimensão das perdas, mas porque expõe um problema estrutural ao nível do setor: quando o preço do Bitcoin sofre uma correção prolongada, as empresas cotadas com diferentes estratégias de detenção, estruturas de financiamento e abordagens estratégicas enfrentam pressões de sobrevivência muito distintas. A comparação entre a Strategy, Tesla, Marathon e BitMine permite clarificar o panorama atual dos modelos de tesouraria corporativa em Bitcoin.
Do crash do Bitcoin à divergência de caminhos entre quatro empresas
Esta secção apresenta, por ordem cronológica, os principais movimentos das quatro empresas durante o primeiro trimestre de 2026.
Entre o final de 2025 e o início de 2026, o preço do Bitcoin registou uma descida contínua desde um máximo de cerca de 87 500 $, atingindo um mínimo trimestral próximo dos 66 200 $. Fatores geopolíticos — nomeadamente a escalada do conflito EUA-Irão no final de fevereiro, que fez subir o preço do petróleo bruto acima dos 100 $ por barril — agravaram o desempenho dos ativos de risco. O Bitcoin registou o seu pior primeiro trimestre em oito anos, com uma queda acumulada de aproximadamente 23 %.
Neste contexto:
Strategy (MSTR) manteve a sua estratégia agressiva de acumulação no primeiro trimestre, adquirindo cerca de 89 599 Bitcoin. No início do segundo trimestre, comprou mais 56 235 moedas, elevando as reservas para 818 334 BTC no início de maio — cerca de 3,9 % da oferta em circulação. O investimento total atingiu 61,81 mil milhões $, com um custo médio aproximado de 75 537 $ por Bitcoin.
Tesla (TSLA) confirmou no seu relatório de resultados do primeiro trimestre, a 22 de abril, que, apesar das fortes quedas trimestrais do preço do Bitcoin, as suas reservas permaneceram inalteradas em 11 509 BTC. A empresa registou uma perda não realizada em ativos digitais de cerca de 222 milhões $ no trimestre, mas não reduziu a sua posição. As reservas da Tesla mantêm-se estáveis desde janeiro de 2025.
Marathon Digital (MARA) vendeu 15 133 Bitcoin entre 4 e 25 de março, angariando cerca de 1,1 mil milhões $ para recomprar aproximadamente 1 mil milhões $ em obrigações seniores convertíveis a 0 % com vencimento em 2030 e 2031. A recompra foi realizada com desconto, permitindo uma poupança estimada de 88,1 milhões $ em caixa e uma redução da dívida de cerca de 30 %. A Marathon anunciou ainda uma reorientação estratégica para infraestruturas de IA. No final de março, detinha aproximadamente 38 689 BTC.
BitMine Immersion Technologies (BMNR) iniciou a negociação no mercado principal da NYSE a 9 de abril, após promoção desde a NYSE American. A empresa detém essencialmente ETH como ativo de tesouraria, com cerca de 5 180 131 ETH a 3 de maio (representando 4,29 % do total de ETH em circulação, 120,7 milhões), 200 BTC, bem como participações acionistas e liquidez relacionadas com o setor. O total dos seus ativos cripto e caixa ronda os 13,1 mil milhões $.
Comparação de reservas, custos e estratégias
Para destacar as principais diferenças entre estas quatro empresas, a seguinte matriz compara reservas, estrutura de custos, fontes de financiamento e orientação estratégica.
| Dimensão | Strategy | Tesla | Marathon | BitMine |
|---|---|---|---|---|
| Ativo principal de tesouraria | Bitcoin | Bitcoin | Bitcoin | Ethereum |
| Reservas | 818 334 BTC | 11 509 BTC | ~38 689 BTC | ~5,18M ETH / 200 BTC |
| Percentagem dos ativos totais | Superior a 95 % | ~3,5 % | ~60 % (incluindo equipamento de mineração) | ~85 % |
| Custo médio | ~75 537 $/BTC | Não divulgado | Não totalmente divulgado | Baixo custo de aquisição de ETH |
| Instrumentos de financiamento | Obrigações convertíveis + ações preferenciais (STRC) | Fluxo de caixa operacional | Output de mineração + obrigações convertíveis | Captação de fundos + rendimento de staking |
| Principal perda no 1.º trimestre | 12,54 mil milhões $ (prejuízo líquido) | 222 milhões $ (imparidade de ativos digitais) | Prejuízo líquido do 4.º trimestre de 2025: 1,7 mil milhões $ (1,5 mil milhões $ de imparidade de ativos digitais) | Sem relatório público do 1.º trimestre |
| Estratégia no 1.º trimestre | Acumulação contracíclica em larga escala | Manutenção das reservas | Venda de 15 000 BTC, redução da dívida, aposta em IA | Continuação da acumulação de ETH |
Principais diferenças explicadas
Dimensão das reservas. Os 818 334 BTC da Strategy equivalem a cerca de 71 vezes as reservas da Tesla e 21 vezes as da Marathon. Só a Strategy representa aproximadamente 66 % de todo o Bitcoin detido por empresas cotadas a nível mundial.
Concentração dos ativos. O balanço da Strategy assenta quase exclusivamente na evolução do preço do Bitcoin — os ativos digitais representam mais de 95 % do total dos seus ativos. Em contraste, os 11 509 BTC da Tesla correspondem apenas a cerca de 3,5 % dos seus ativos, mantendo o negócio principal centrado na área automóvel e energética. Esta diferença estrutural faz com que as duas empresas tenham sensibilidades muito distintas às flutuações do preço do BTC: por cada descida de 1 000 $ no preço do Bitcoin, a Strategy regista uma perda não realizada de cerca de 818 milhões $, enquanto a exposição da Tesla é de apenas cerca de 11,5 milhões $.
Distinção de classe de ativos. O principal ativo da BitMine é o Ethereum, tornando-a a maior empresa cotada do mundo em reservas de ETH, com cerca de 5,18 milhões de ETH. A sua lógica operacional é fundamentalmente distinta das empresas detentoras de BTC: o ecossistema Ethereum permite recompensas de staking e rendimentos financeiros adicionais em cadeia — a plataforma de staking MAVAN da BitMine suporta cerca de 4 362 757 ETH em staking, com um rendimento anualizado estimado de 352 milhões $. Este modelo de financiamento afasta-se da abordagem de "pura detenção" do Bitcoin.
Estruturas de financiamento divergentes. A Strategy angariou cerca de 11,7 mil milhões $ desde o início de 2026, sobretudo através de ações preferenciais STRC (8,5 mil milhões $), com uma taxa de dividendo anual de cerca de 11,5 %. A Marathon depende do output de mineração e de obrigações convertíveis, tendo revisto a sua política de tesouraria no primeiro trimestre para permitir explicitamente a venda de Bitcoin. As reservas de Bitcoin da Tesla são financiadas pelo fluxo de caixa operacional, sem pressão de financiamento externo.
A clivagem: acumuladores vs. detentores
Acumuladores: o modelo corporativo de tesouraria em Bitcoin está a ser validado, não rejeitado
Apesar das perdas impressionantes a curto prazo, alguns analistas do setor defendem que o verdadeiro indicador da Strategy não é o lucro líquido, mas sim o "Bitcoin por ação" — que atingiu 213 371 sats/ação no primeiro trimestre de 2026, um aumento de cerca de 18 % em termos homólogos. O rendimento em BTC (desde o início do ano) situa-se nos 9,4 %, refletindo um acréscimo líquido de 63 410 BTC.
Um relatório da Bitwise reforça esta perspetiva: no primeiro trimestre de 2026, as empresas cotadas aumentaram coletivamente as suas reservas de Bitcoin em 50 351 BTC, elevando o total das reservas corporativas para 1,15 milhões de moedas (5,47 % da oferta).
Segundo dados de mercado da Gate, a 6 de maio de 2026, o Bitcoin era cotado a 81 130,4 $ — muito acima do mínimo trimestral de cerca de 67 000 $. As reservas da Strategy estavam avaliadas em cerca de 66,44 mil milhões $, já acima do seu custo total de aquisição de 61,81 mil milhões $.
Detentores: limites de sustentabilidade dos modelos baseados em financiamento
Está também a emergir um ceticismo sistemático. A principal preocupação incide sobre o desfasamento entre as obrigações anuais de dividendos da Strategy, de cerca de 1,5 mil milhões $, e as suas reservas de caixa. Atualmente, a empresa dispõe de cerca de 2,2 mil milhões $ em caixa, suficiente para cobrir dividendos durante aproximadamente 18 meses. Com a taxa anual de dividendo das STRC nos 11,5 %, se a valorização anual do Bitcoin não exceder sistematicamente os custos de financiamento, o crescimento líquido do "Bitcoin por ação" tenderá a degradar-se. O comentário de Saylor na conferência de resultados — de que "o retorno anualizado de equilíbrio do Bitcoin é de cerca de 2,3 %" — é o indicador-chave: se os ganhos anuais do BTC superarem esta fasquia, o mecanismo STRC gera um ciclo positivo; caso contrário, a empresa poderá ter de recorrer às reservas de Bitcoin para pagar dividendos.
Alguns analistas comparam esta situação a um "labirinto de obrigações convertíveis": quando o Bitcoin sobe, o efeito de feedback positivo amplifica os ganhos, mas se os preços dos ativos ficarem persistentemente abaixo dos custos de financiamento, a diluição torna-se inevitável.
Divergência de tendências no setor
A estratégia da Marathon de "vender Bitcoin e apostar em IA" contrasta fortemente com a acumulação contracíclica da Strategy. Enquanto a Marathon vendeu mais de 15 000 BTC e direcionou fundos para infraestruturas de IA, a Strategy adquiriu quase 90 000 BTC no mesmo período. Esta divergência reflete visões fundamentalmente diferentes sobre o papel do Bitcoin: será uma reserva estratégica de longo prazo, ou um ativo de balanço a otimizar em função do mercado?
O impacto da concentração institucional e da divergência estratégica
Crescente poder de fixação de preços do Bitcoin por parte de poucas instituições
Só a Strategy detém cerca de 3,9 % do total de BTC, com as tesourarias empresariais e os ETF a representarem em conjunto cerca de 13 % da oferta em circulação. Este efeito de "bloqueio de oferta" é cada vez mais relevante — sustentando os preços em mercados de alta, mas amplificando o risco de queda quando as instituições precisam de vender.
Estruturação do mercado de "ativos de crédito digitais"
As ações preferenciais STRC da Strategy tornaram-se um caso emblemático de experimentação em ativos de crédito digitais: desde o início do ano, foi angariado um total de 8,5 mil milhões $, com um volume diário de negociação em torno dos 375 milhões $, tornando-se a ação preferencial mais líquida. O desfecho deste teste de stress do primeiro trimestre — se as perdas permanecerem contabilísticas ou se transformarem em pressão real de reembolso — irá influenciar diretamente o percurso de toda a classe de ativos de "crédito digital".
Aceleração da divergência estratégica entre empresas de mineração e de detenção
As empresas de mineração cotadas venderam mais de 32 000 BTC no primeiro trimestre — mais do que o total vendido em todo o ano de 2025 — criando uma oposição estrutural face a instituições como a Strategy, que estão a comprar. A Marathon e a Core Scientific (que vendeu todos os seus 2 537 BTC e apostou na IA) exemplificam uma mudança sistémica no setor da mineração.
Os referenciais contabilísticos em moeda fiduciária expõem contradições nas empresas de tesouraria cripto
As empresas são obrigadas a reportar perdas avultadas quando o preço do Bitcoin desce — mesmo quando o seu principal indicador, "Bitcoin por ação", continua a melhorar. Esta assimetria de informação distorce a perceção dos investidores externos sobre a real saúde financeira das empresas.
Conclusão
A perda contabilística trimestral de 12,54 mil milhões $ da Strategy funciona como uma lente de aumento, evidenciando desafios estruturais nos modelos corporativos de tesouraria em Bitcoin ao nível das normas contabilísticas, mecanismos de financiamento, gestão de liquidez e narrativa setorial. As respostas diferenciadas das quatro empresas — da acumulação agressiva da Strategy à manutenção silenciosa da Tesla, à retirada estratégica da Marathon e à abordagem multiativo da BitMine — constituem um verdadeiro laboratório comparativo sobre "como as empresas detêm ativos cripto".
A perda de uma empresa pode ser atribuída ao ciclo de mercado, mas a evolução paralela de quatro estratégias distintas revela as questões sistémicas que o setor terá de enfrentar à medida que avança para a adoção generalizada.
