a16z: “Sự kết hợp giữa DeFi và TradFi” là một luận điểm sai lầm

作者：a16z Crypto

编译：佳欢，ChainCatcher

Trong ngành crypto, có một câu chuyện tưởng tượng về tương lai gần như trở thành câu trả lời mặc định: DeFi và TradFi tiến tới hội tụ, thanh khoản không cần cấp phép gặp năng lực phân phối của tổ chức, cuối cùng hình thành một thể “lai” tinh tế gom được ưu điểm của cả hai, và hệ thống mới thay thế hệ thống cũ.

Câu chuyện ấy nghe thật an ủi, nhưng về cơ bản là sai.

Phiên bản trung thực hơn là: miễn là blockchain giúp các hoạt động kinh doanh hiện có làm tốt hơn, tài chính truyền thống sẽ dùng nó. Không phải vì họ chấp nhận phi tập trung, mà vì bảng chi phí này tính ra được. Công nghệ này tình cờ nén chi phí, cải thiện thanh toán, mở rộng phân phối, đồng thời giúp tổ chức “nắm chặt” quan hệ khách hàng chặt hơn.

Điều đó có nghĩa là các tổ chức không “hội tụ” với DeFi. Chúng chỉ là chọn ra những phần của DeFi phù hợp với các ràng buộc vận hành của chính mình, bỏ đi những phần không phù hợp, rồi lắp ráp lại theo yêu cầu của tổ chức. Sản phẩm cuối cùng vừa không giống tài chính truyền thống, vừa không giống DeFi như hiện nay. Chúng ta đang chứng kiến một hạng mục mới ra đời: hạ tầng tài chính có thể lập trình chạy trên đường ray blockchain, nhưng được tối ưu cho các ràng buộc của tổ chức.

Khi khung pháp lý trưởng thành hơn, cục diện này có thể thay đổi. Những đạo luật như dự luật CLARITY trong tương lai có thể khiến tổ chức dễ dàng kết nối trực tiếp vào hệ thống không cần cấp phép hơn. Nhưng dù pháp luật mở đến mức nào, khẩu vị rủi ro của tài chính truyền thống sẽ không thể reset lại trong một đêm. Tổ chức đánh giá công nghệ bằng những thứ họ luôn nhìn: chi phí, rủi ro, quyền kiểm soát và mức độ phù hợp vận hành. Chính vì vậy, trước ngành có hai cơ hội, không phải một.

Cơ hội thứ nhất là giúp tổ chức sử dụng hạ tầng mà hôm nay họ đã sẵn sàng chấp nhận. Mỗi khi một tổ chức áp dụng một thành phần—dù là thanh toán nguyên tử, tiền tệ có thể lập trình hay tài sản thế chấp token hóa—đó đều là quá trình xác nhận công nghệ, hoàn thiện đường ray dùng chung, và đưa lượng giao dịch thực cũng như vốn thực lên chuỗi.

Cơ hội thứ hai là tiếp tục xây dựng một hệ thống tài chính mở, dạng crypto-native mà tổ chức tạm thời chưa sẵn sàng sử dụng.

Hai con đường này không phải “một mất một còn”. Chúng có thể song song tồn tại, và nếu làm tốt thì còn có thể nâng đỡ lẫn nhau. Mạng mở sẽ tiếp tục sinh ra thành phần mới, thị trường mới và đổi mới mới, và cuối cùng tổ chức sẽ đem những thành quả đó vào dùng. Nếu cả hai đều thành công, sự “hội tụ” sẽ tự diễn ra: không phải một bên nuốt bên kia, mà là cả hai ngày càng phụ thuộc vào cùng một lớp hạ tầng nền tảng.

Tài chính truyền thống rốt cuộc đang làm gì

Muốn một thành phần được tài chính truyền thống chọn dùng, nó phải đồng thời thỏa hai điều kiện: một là cải thiện chi phí, rủi ro hoặc phân phối; hai là không làm hỏng quyền kiểm soát và cơ chế chịu trách nhiệm. Những thành phần bị tổ chức loại bỏ—như quyền truy cập mở, tính ẩn danh, cơ chế thực thi không cần tin cậy—có thể vượt qua “vòng một” nhờ điều kiện thứ nhất, nhưng sẽ không vượt qua “vòng hai”.

Vì vậy, mô hình áp dụng của tổ chức có thể dự đoán được chứ không phải ngẫu nhiên; người khởi nghiệp hoàn toàn có thể coi đây là một bài test thiết kế. Nói cách khác, nếu giá trị của một tính năng chỉ có thể đạt được bằng cách tước quyền kiểm soát của tổ chức, thì dù thiết kế khéo đến đâu, gần như chắc chắn nó sẽ bị chỉnh sửa hoặc bị từ chối.

Hãy thử kiểm tra vài thành phần qua bài test này. Thanh toán nguyên tử xóa khoảng thời gian giữa giao dịch khớp lệnh và thanh toán cuối cùng, san phẳng rủi ro đối tác, đồng thời giải phóng tài sản thế chấp mà tổ chức phải “kẹt” cho những giao dịch chưa thanh toán. Sổ cái dùng chung biến chi phí ẩn lớn nhất của back-office—đối soát—thành một việc không đáng kể.

Tiền tệ có thể lập trình giúp thanh toán lãi phiếu, nộp thêm ký quỹ, các hoạt động doanh nghiệp có thể tự động thực thi dưới dạng code, không còn phụ thuộc vào một chuỗi chỉ lệnh thủ công. Khi lớp vỏ “không cần cấp phép” của toán học đường cong AMM bị bóc đi, nó biến thành động cơ định giá cho thanh khoản ngoại hối trên chuỗi và cho giá trị tài sản ròng của các quỹ thị trường tiền tệ token hóa.

Những thành phần này—mỗi cái đều cải thiện một con số trên báo cáo lãi lỗ, hoặc loại bỏ một rủi ro vận hành và chi phí tương ứng—nhưng không thành phần nào cần tổ chức “tin vào phi tập trung”.

Vì vậy, chúng ta cần nói cho rõ: chuỗi cho tiền gửi tổ chức được cấp phép của JPMorgan, các quỹ thị trường tiền tệ token hóa của BlackRock và Franklin Templeton—những dự án này không phải doanh nghiệp đang “thử chạm” DeFi. Chúng đang dùng blockchain để làm những việc mà họ vốn dĩ đã làm, ví dụ như thanh toán bù trừ giữa ngân hàng, quản lý đăng ký/mua lại quỹ, phân phối các công cụ sinh lãi—chỉ là thay bằng một đường ống tốt hơn.

Những triển khai này sử dụng các thuộc tính kỹ thuật của blockchain: tính lập trình, tính minh bạch, thanh toán nguyên tử. Đồng thời, họ cố ý bỏ đi những thuộc tính khiến DeFi gốc có thể vận hành: quyền truy cập mở, tính ẩn danh, cơ chế thực thi không cần tin cậy.

Đây không phải là thất bại, cũng không phải là thỏa hiệp. Đây là một lựa chọn kiến trúc được suy tính kỹ lưỡng, và nó nói rõ với chúng ta rằng mọi thứ đang đi theo hướng nào.

Người mua khác nhau, quy tắc khác nhau

Nếu nghĩ rằng việc tổ chức áp dụng chỉ là mở thêm một kênh phân phối lớn hơn cho hạ tầng DeFi sẵn có, thì bạn đã hiểu sai. Cách các tổ chức đánh giá giao thức hoàn toàn khác với người dùng crypto-native. Với tổ chức, đây là quá trình chọn nhà cung cấp phần mềm và đối tác hạ tầng: phải cân nhắc rủi ro vận hành, kiểm soát tuân thủ, và quyền sở hữu dài hạn của hệ thống then chốt—mọi thứ đều đi theo quy trình tiêu chuẩn của chính họ. Kết quả là, thành công trong DeFi không thể tự động quy đổi thành thành công trong thị trường tổ chức.

Doanh nghiệp hiếm khi mua “công nghệ tốt nhất”. Họ mua thứ phù hợp nhất với các điều kiện thực tế như quy trình công việc hiện có, mô hình rủi ro, quy trình mua sắm và vô số ràng buộc khác.

Bất kỳ công nghệ nào bước vào môi trường tổ chức có mức giám sát cao, quản trị rủi ro nghiêm và tâm lý cực kỳ không muốn chịu trách nhiệm đều sẽ bị môi trường “định hình lại”. Internet từng trải qua (firewall doanh nghiệp, mạng nội bộ), điện toán đám mây cũng từng trải qua (private cloud, VPC, chứng nhận FedRAMP), AI cũng đang trải qua (triển khai nội bộ, yêu cầu lưu trú dữ liệu, quản trị mô hình). Blockchain cũng không ngoại lệ.

Sự tái định hình này diễn ra theo hai trục:

Trục thứ nhất là tuân thủ. KYC, AML, sàng lọc trừng phạt, xác thực tư cách nhà đầu tư, báo cáo tuân thủ quy định—với phần lớn tổ chức, gần như không có chỗ để thương lượng. Hệ thống không cần cấp phép vốn dĩ không hỗ trợ các yêu cầu này. Tổ chức cần có năng lực đóng băng tài sản, hủy giao dịch, xác định đối tác giao dịch.

Ngay từ đầu, DeFi không được thiết kế để đáp ứng các yêu cầu này; và việc đáp ứng chúng thường đồng nghĩa phải thay đổi lớn kiến trúc. Điều này trong tương lai có thể sẽ nới lỏng, ví dụ luật CLARITY có thể cho phép tổ chức kết nối vào hệ thống không cần cấp phép với điều kiện đáp ứng yêu cầu quản lý. Nhưng ở thời điểm hiện tại, khi đa số tổ chức đánh giá hạ tầng blockchain, họ vẫn nhìn vào quyền kiểm soát, trách nhiệm và rủi ro vận hành.

Trục thứ hai là giá trị bàn giao cho doanh nghiệp. Trục này thường bị đánh giá thấp. Tổ chức áp dụng blockchain không phải vì họ tin vào nguyên tắc không cần cấp phép, mà vì nó nén chi phí, giảm ma sát đối soát, mở ra kênh phân phối mới, hoặc khiến họ được “nhúng sâu hơn” vào quan hệ khách hàng. Mệnh đề giá trị phải được diễn đạt bằng thứ ngôn ngữ này, nếu không thì ngay cả khâu mua sắm cũng không đi qua được.

Stablecoin có lẽ là ví dụ rõ ràng nhất. Ngân hàng, công ty thanh toán và công ty fintech ngày càng coi stablecoin như một hạ tầng thanh toán hữu dụng, vì nó giúp đô la luân chuyển nhanh hơn xuyên mạng và xuyên vùng địa lý. Nhưng số ít đơn vị thực sự ôm ấp triết lý tài chính không cần cấp phép. Họ sử dụng “đô la có thể lập trình” vì nó tiện, chứ không phải vì muốn tái tạo hệ thống tài chính theo nguyên tắc của DeFi.

Sự chuyển biến của Circle cho thấy rất rõ vấn đề. Mạng Arc mà họ giới thiệu phản ánh việc hạ tầng blockchain đang được “đóng gói để bán” cho người mua tổ chức: nhấn mạnh tuân thủ, kiểm soát vận hành, đối tác giao dịch đáng tin cậy, và tích hợp với quy trình làm việc hiện có—không phải quyền truy cập không cần cấp phép và khả năng kết hợp.

Họ không bán “chính bản thân không cần cấp phép”. Họ bán thứ nhanh hơn trong thanh toán, phạm vi tiếp cận toàn cầu và hiệu quả sử dụng vốn cao hơn, đồng thời cung cấp dưới một hình thái mà tổ chức thật sự dùng được.

Ngay cả những tổ chức như SWIFT cũng ngày càng nhìn blockchain theo góc độ này. Những nỗ lực của họ về khả năng tương tác của tài sản token hóa không nhằm thay thế các tổ chức tài chính hiện có, mà để các tổ chức hiện có hợp tác tốt hơn nhờ mạng SWIFT. Mẫu hình tương tự lại lặp đi lặp lại: việc áp dụng blockchain củng cố mạng tài chính hiện hữu, thay vì thay thế chúng.

Sức mạnh kỹ thuật gặp thị trường trưởng thành lớn lao—và đó là cách mọi thứ luôn tiến hóa.

Hai cơ hội đặt trước người khởi nghiệp

Ở góc độ ngành, việc ai cũng bỏ một cơ hội để chen vào cơ hội còn lại là sai. Ở góc độ công ty, nếu muốn nắm cả hai thì cũng sai.

Việc tổ chức áp dụng và mạng mở ở cấp độ hệ sinh thái có thể nâng đỡ lẫn nhau, nhưng với đa số đội nhóm thì đây là hai mảng kinh doanh về bản chất khác nhau. Làm kinh doanh với tổ chức cần hiểu mua sắm, tuân thủ, kiểm soát nội bộ, đối tác kênh phân phối và chu kỳ bán hàng dài. Làm mạng mở cần tối ưu xoay quanh nhà phát triển, tính thanh khoản, khả năng kết hợp và hiệu ứng mạng.

Khách hàng là ai, phân phối thế nào, sản phẩm phải đáp ứng điều gì, thành công đo bằng cách nào—hai bên thường hoàn toàn khác.

Điều này không có nghĩa là một cơ hội tốt hơn cơ hội kia. Nó chỉ yêu cầu người sáng lập phải nghĩ rõ mình đang phục vụ thị trường nào, đồng thời nhớ rằng thứ kết nối hai bên là “đường ray chung” nằm dưới cùng: public chain như một lớp thanh toán trung lập.

Hợp tác với tổ chức và xây dựng một hệ thống tài chính song song không hề mâu thuẫn. Nếu làm tốt, hai bên còn có thể khuếch đại giá trị của nhau. Lớp cấp phép mang lại lượng giao dịch, tính hợp pháp và vốn; còn lớp mở liên tục sinh ra những thành phần mà lớp cấp phép sẽ áp dụng tiếp theo. Nếu sự “hội tụ” đến, nó sẽ xảy ra ở lớp đường ray, chứ không phải dựa vào việc một bên đầu hàng bên kia.

Vai trò của public chain như vị trí của đường ray thanh toán có thể ngày càng quan trọng, ngay cả khi các ứng dụng chạy trên đó ngày càng trở nên theo hướng có cấp phép.

Xây dựng cho hạ tầng tài chính có thể lập trình

Để xây dựng hạ tầng tài chính có thể lập trình mới này, có hai con đường: tự tạo từ đầu, hoặc cải tạo sản phẩm hiện có.

Trước hết nhìn vào các mạng như Canton. Họ không đi “đập đi xây lại” hạ tầng DeFi có sẵn, mà ngay từ đầu đã thiết kế dựa trên nhu cầu của tổ chức về quyền riêng tư, tuân thủ và khả năng tương tác được kiểm soát. Mục tiêu của họ không phải kéo ngân hàng vào DeFi, mà là dùng cơ chế hợp tác dựa trên blockchain với điều kiện vẫn giữ được quản trị, tính bảo mật và quyền kiểm soát vận hành mà tổ chức yêu cầu.

Nhưng chiến lược tổ chức thành công không nhất thiết lúc nào cũng phải là “làm lại từ con số không”. Morpho đi theo hướng ngược lại. Họ không vứt bỏ các thành phần DeFi của mình; thay vào đó tập trung làm cho những thành phần ấy dễ dùng hơn cho tổ chức và cho bên phát hành tài sản.

Ví dụ, quỹ ACRED của Apollo đưa Morpho vào chiến lược cho vay trên chuỗi của chính họ: ghép một thành phần cho vay nguyên sinh DeFi với phân phối, tuân thủ và kiến trúc quỹ theo cấp độ tổ chức.

Hình thái cuối cùng không phải thuần DeFi, cũng không phải một ngăn tách hoàn toàn ngăn cách với ngăn xếp công nghệ của tổ chức; đó là một mô hình: tổ chức áp dụng có chọn lọc hạ tầng crypto hiện có, rồi sau đó “đóng gói lại” theo đúng yêu cầu của mình về kiểm soát, tuân thủ và phân phối.

Hạng mục mới này được sinh ra riêng cho các ràng buộc của tổ chức. Nó hút lấy “dinh dưỡng” từ DeFi, nhưng vận hành theo hướng có cấp phép hơn và tuân thủ nhiều hơn, nên đương nhiên sẽ khác với mọi thứ đã có ngày nay.

Những đội nhóm như Morpho, thành công trong việc chuyển đổi hạ tầng crypto-native thành các use-case dành cho tổ chức, chắc chắn là có. Nhưng người khởi nghiệp không nên coi đó là “đòn đánh mặc định”. Tổ chức là một nhóm khách hàng độc lập với những nhu cầu đặc thù. Trong nhiều trường hợp, thiết kế ngay từ đầu dựa trên các nhu cầu đó sẽ hiệu quả hơn nhiều so với việc cải tạo các sản phẩm vốn được tạo cho mạng mở.

Cơ hội tiếp tục xây dựng trong DeFi

Không một đổi mới nào mà tổ chức đang áp dụng được sinh ra bên trong ngân hàng, công ty quản lý tài sản hay các hạ tầng tài chính sẵn có. Tất cả đều đến từ mạng mở—từ nơi người khởi nghiệp có thể tự do thử nghiệm cấu trúc thị trường mới, cơ chế hợp tác mới, và các thành phần tài chính mới.

Khoảng cách này rất quan trọng. Tổ chức không phải nguồn đổi mới chính của ngành này; lớp cấp phép thường nằm ở hạ nguồn của lớp mở.

Điều này dẫn tới phán đoán chiến lược quan trọng hơn: nếu toàn ngành dồn lực bán hàng cho ngân hàng và công ty quản lý tài sản, ta rất dễ hiểu nhầm một nhóm khách hàng lớn là toàn bộ cơ hội. TradFi là khách hàng quan trọng, nhưng không phải khách hàng duy nhất.

Thiết kế cho nhu cầu của tổ chức là một hướng đi chính đáng và có giá trị, nhưng nó chỉ là một làn đường, không phải cả con đường cao tốc. Những công ty sống lâu là những công ty luôn rõ ràng mình đang xây cho ai. Việc tổ chức áp dụng có thể là một cơ hội cực lớn, nhưng nó không phải phần mở rộng đơn giản của DeFi. Thành công ở một thị trường không đảm bảo sẽ thành công ở thị trường khác.

Nếu bạn đang xây cho tổ chức, hãy “all in”. Đừng giả định rằng thành tích của thị trường crypto-native sẽ tự động chuyển hóa thành việc doanh nghiệp chấp nhận. Hãy tìm hiểu khách hàng, nắm thật kỹ quy trình mua sắm, và thiết kế có ý thức xoay quanh nhu cầu của tổ chức.

Nếu bạn đang xây cho mạng mở, hãy tiếp tục làm như vậy. Đừng từ bỏ viễn cảnh của mình chỉ vì tổ chức là bên mua có tiếng nói lớn nhất trong thị trường hiện tại.

Hãy nhớ: hai con đường này bổ sung cho nhau, không cạnh tranh. Một con đường chịu trách nhiệm mang những đổi mới đã được kiểm chứng đi điều chỉnh, thương mại hóa và mở rộng quy mô; con đường kia chịu trách nhiệm phát hiện ra những đổi mới đó.

Một phiên bản nào đó của công nghệ này gần như chắc chắn sẽ trở thành một phần của “đường ống” tài chính trong hệ TradFi hiện có, nhưng đó không phải là tương lai duy nhất đang được xây dựng. Mạng mở vẫn là sân thử quan trọng nhất và nguồn đổi mới lớn nhất của ngành này, và rất nhiều thành phần mà hạ tầng tổ chức của ngày mai sẽ phụ thuộc gần như chắc chắn sẽ xuất hiện ở đó trước.

TradFi không “áp dụng DeFi”. Họ chỉ đang chọn lọc áp dụng những phần phù hợp với mô hình của chính họ.

Cơ hội của người khởi nghiệp không nằm ở việc theo đuổi đồng thời mọi thị trường, mà nằm ở việc nghĩ rõ mình đang xây cho thị trường nào, rồi thực thi đúng như vậy. Tương lai có thể sẽ chạy trên hạ tầng tổ chức, nhưng những đổi mới quan trọng nhất trong đó vẫn sẽ tiếp tục tuôn trào từ mạng mở.