股市壞消息不斷累積：強勁反彈遇上疲弱基本面

標普500指數在過去一年已上漲14%，表面上看來是一個健康的反彈。然而，負面消息在多個層面持續浮現，投資者面臨一個令人擔憂的現實：市場的漲勢建立在脆弱的經濟基礎之上。最令人不安的是，估值背景似乎回到了自網路泡沫崩潰以來未曾見過的時期，暗示著歷史可能正準備重演，並以傷害投資組合的方式重演。

股市表現與經濟基本面之間的脫節揭示了為何經驗豐富的投資者正變得越來越謹慎。出現了三個主要的裂痕：就業增長乏力、貿易緊張局勢擴大，以及估值已達危險的極端。當這些因素結合時，市場的14%漲幅可能掩蓋了潛在的脆弱性，這些脆弱性可能引發重大修正。

經濟增長放緩，關稅壓力加劇

特朗普總統的關稅策略原本承諾帶來三大核心利益：強化製造業、創造就業和提升經濟韌性。然而，數據卻講述了不同的故事。根據供應管理協會（ISM）的數據，美國製造業已連續10個月收縮，與關稅將振興國內產業的說法相矛盾。

在就業方面，情況變得更加黯淡。過去一年，美國僅新增58.4萬個就業崗位——除了受到疫情影響的2020年外，這是自大衰退以來最弱的勞動市場表現。這個就業數據的負面消息來得正是時候：當經濟動能應該增強市場信心時，情況卻恰恰相反。

或許最令人擔憂的是，誰真正承擔了關稅的負擔。高盛（Goldman Sachs）2025年10月的研究顯示，美國企業和消費者共同承擔了82%的關稅成本，而非承諾中的出口商。展望未來，高盛的模型預測，到2026年中，消費者將承擔67%的關稅負擔。這種成本轉移直接抑制了消費者購買力和企業盈利能力——這兩個支撐股價估值的支柱。

貿易戰升級：歐洲新戰線開啟

在一次激烈的升級中，特朗普總統要求丹麥出售格陵蘭，否則將面臨懲罰性關稅。經格陵蘭和丹麥領導人多次拒絕後，特朗普威脅對八個歐洲國家實施新關稅：丹麥、芬蘭、法國、德國、挪威、荷蘭、瑞典和英國。

提議的結構十分嚴峻：從今年二月起，對這些國家的產品徵收10%的關稅，若丹麥不出售北極領土，則在六月自動升至25%。關鍵是，這些新關稅將在現有關稅基礎上疊加——目前大多數歐洲商品的關稅為15%，英國商品則為10%。這意味著某些歐洲產品的累計關稅率可能超過30-40%。

經濟意義重大。這八個國家合計佔美國進口的13%以上，與中國或加拿大一樣，是重要的貿易夥伴。歐盟已表示將對約1000億美元的美國出口商品加徵關稅，形成一個互相報復的循環，歷史上這種情況常常對雙方經濟造成傷害。

聯邦儲備委員會的研究人員分析了150年的關稅事件，得出令人不安的結論：關稅升級與失業率上升和GDP增長放緩相關聯。歷史模式明確，當前情況顯示，我們正進入一個關稅開始對就業和經濟產出產生明顯影響的階段。

估值紅旗：CAPE比率重現網路泡沫警示信號

雖然關稅問題屬於周期性壓力，但股市估值的背景則代表結構性問題。標普500的周期調整市盈率（CAPE）——即將盈利平滑到整個經濟周期——在2025年12月達到39.9。這一估值水平帶有沉重的歷史包袱：它上一次出現在2000年10月，也就是網路泡沫崩潰、數萬億財富化為泡影之前。

如此罕見的估值水平凸顯了潛在危險。自1957年成立以來，標普500每月CAPE比率超過39的月份只有25個——僅佔指數整個歷史的3%。當估值達到這些極端時，未來的回報通常令人失望。

歷史上，當CAPE超過39的月份之後的12個月，標普500平均下跌約4%，最差情況下甚至下跌28%。擴展到兩年，平均回報變為負20%，最差情況下甚至下跌43%。如果這一模式成立，預計指數到2027年1月可能下跌約4%，到2028年1月甚至可能下跌20%。

當然，這一切都不能保證——過去的表現從來不是未來的保證。有些投資者認為，人工智慧將推動盈利的顯著增長和利潤率擴張，從而支撐高估值。如果AI能帶來這樣的收益，當前的價格水平或許能持續一段時間，即使CAPE比率逐步回歸正常。

投資組合建設的實用建議

基本面負面消息、政策升級和極端估值的匯聚，值得重新審視投資組合。這不一定是呼籲放棄股票，而是提醒在波動來臨前調整持倉。

首先，誠實評估那些在大幅下跌時你會難以持有的持倉。根據歷史經驗，未來兩年內20%的下跌並非不可能。識別那些讓你情緒不安的持倉，考慮現在就減倉，而不是在修正時被動出場。

第二，積極建立現金頭寸。當市場再次劇烈下跌時，擁有充足的現金能將災難轉化為機會。過去在市場高點（包括網路泡沫時代）保持現金的投資者，最有可能在低估值時部署資金，從而累積財富。

總結來說，當前的股市環境需要更高的謹慎和積極的資產管理。就業數據疲軟、關稅升級和高企的估值，形成了修正的觸發點。提前準備——審視集中持倉、減少過度持有、積累儲備——能幫助投資者度過短期波動，並在市場高點之後把握潛在的投資機會。