โบรกเกอร์ Wintermute ระบุในรายงานเมื่อวันพฤหัสบดีว่า ช่วงเวลาหลดจำนวนรางวัลบล็อกทุก 4 ปีเป็นครั้งแรกที่ Bitcoin ไม่สามารถสร้างผลตอบแทนเป็นสองเท่าที่เพียงพอเพื่อชดเชยการลดลงของรายได้จากการลดจำนวนรางวัลบล็อกได้อีกต่อไป กำไรขั้นต้นของเหมืองขุดได้แตะระดับเดียวกับที่เคยเป็นสัญลักษณ์ของจุดต่ำสุดของตลาดหมีในอดีต Wintermute เชื่อว่าการถือครอง Bitcoin โดยกลุ่มเหมืองเป็นปัญหาในยุค HODL ซึ่งเป็นมรดกตกทอดจากยุคก่อนหน้านี้ “การบริหารจัดการสินทรัพย์เหล่านี้อย่างเชิงรุกคือกุญแจสำคัญที่ทำให้เหมืองขุดได้เปรียบเชิงโครงสร้างในรอบลดจำนวนรางวัลบล็อกครั้งต่อไป”
ความยากลำบากเชิงโครงสร้างของอุตสาหกรรมขุด Bitcoin: สามแรงกดดันพร้อมกัน
(ที่มา: Wintermute)
รายงานของ Wintermute ชี้ให้เห็นแหล่งแรงกดดันเชิงระบบของอุตสาหกรรมขุด Bitcoin ในปัจจุบัน:
การล้มเหลวของส่วนต่างราคาหลดจำนวนรางวัลเป็นครั้งแรกในประวัติศาสตร์: ในทุกวัฏจักรตลาด 4 ปีที่ผ่านมา ราคาของ Bitcoin มักจะเพิ่มขึ้นเพียงพอที่จะชดเชยหรือเกินกว่าการลดลงของรางวัลบล็อก ทำให้เหมืองขุดยังคงทำกำไรได้ อย่างไรก็ตาม ในรอบนี้ ราคาขึ้นไม่เพียงพอที่จะครอบคลุมช่องว่างรายได้จากการลดจำนวนรางวัลบล็อก ส่งผลให้กำไรขั้นต้นของเหมืองขุดลดลงแตะระดับต่ำสุดที่เคยเป็นในช่วงตลาดหมี
ผลเสริมจากค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรมมีจำกัด: รายได้ของเหมืองนอกจากรางวัลบล็อกแล้ว ค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรมก็ถูกมองว่าเป็นแหล่งรายได้เสริม แต่ Wintermute ชี้ว่าตลาดค่าธรรมเนียมเป็นแบบ “ชั่วคราว” ไม่ใช่เชิงโครงสร้าง จึงไม่สามารถเป็นเครื่องมือสร้างรายได้ที่มั่นคงได้
ต้นทุนพลังงานยังคงกดดันกำไรต่อเนื่อง: แม้เหมืองขุดจะสร้างโครงสร้างพื้นฐานไฟฟ้าขนาดใหญ่ในตลาดพลังงานราคาต่ำมาหลายปี ต้นทุนพลังงานยังคงเป็นแรงกดดันหลักต่อกำไร โดยเฉพาะในสภาพแวดล้อมที่ทำกำไรได้ในปัจจุบัน
Wintermute มองว่าสถานการณ์นี้เป็น “ความผันผวนที่ดีต่อสุขภาพ” ซึ่งแตกต่างจากวัฏจักรในปี 2018 และ 2022 โดยเชื่อว่ากระบวนการนี้สอดคล้องกับตรรกะการออกแบบของ Bitcoin ซึ่งในที่สุดจะทำให้ภาคการขุดมีประสิทธิภาพมากขึ้น
คำแนะนำของ Wintermute: จากการเก็บสะสมแบบเชิงรับสู่การบริหารจัดการเชิงรุก
แก่นของแนวคิดของ Wintermute คือ เหมืองขุดควรเปลี่ยนมุมมองต่อการถือครอง Bitcoin จาก “การเก็บสะสมแบบเชิงรับ” ไปเป็น “การบริหารจัดการเชิงรุก” ปัจจุบัน เหมืองขุดกลุ่มใหญ่ถือครอง Bitcoin รวมประมาณ 1% ของอุปทานทั้งหมด แต่ “เครื่องมือบริหารจัดการเงินทุนยังไม่ได้ถูกใช้อย่างเต็มที่”
รายงานได้ระบุกลยุทธ์เชิงรุกไว้สองประเภท
การบริหารจัดการเชิงรุก: ใช้โครงสร้างอนุพันธ์เพื่อแปลงความเสี่ยงของตลาดเป็นมูลค่า เครื่องมือที่ใช้ได้แก่ การขายออปชั่นคุ้มครอง (Covered Call) — ถือครอง Bitcoin แล้วขายออปชั่น Call เพื่อรับค่าพรีเมียม; การวางคำสัญญาซื้อขาย Put แบบมีหลักประกันเงินสด (Cash-Secured Put) — ตั้งคำสัญญาซื้อในระดับราคาที่ยอมรับได้และรับค่าธรรมเนียมออปชั่น
การบริหารจัดการเชิงรับ: นำ Bitcoin ไปวางในระบบกู้ยืมเพื่อรับดอกเบี้ย ทำให้พอร์ตยังคงสร้างกระแสเงินสดได้ต่อเนื่องในช่วงที่ตลาดผันผวน
Wintermute ระบุอย่างชัดเจนว่า “เหมืองขุดที่มองว่าปริมาณ Bitcoin เป็นสินทรัพย์เชิงรุก ไม่ใช่แค่การเก็บสะสมเชิงรับ จะได้เปรียบเชิงโครงสร้างในรอบลดจำนวนรางวัลบล็อกครั้งต่อไป”
การเปลี่ยนผ่านด้วยปัญญาประดิษฐ์: ทางเลือกอีกทาง แต่มีต้นทุนสูง
ในขณะที่รายงานของ Wintermute ออกมา กระแสการเปลี่ยนผ่านสู่ AI ในอุตสาหกรรมเหมืองขุดก็เร่งตัวขึ้น MARA Holdings ยื่นเอกสารต่อ SEC เมื่อวันที่ 3 มีนาคม แสดงความตั้งใจขาย Bitcoin บางส่วนเพื่อระดมทุนสำหรับการเปลี่ยนผ่านเทคโนโลยี AI ตั้งแต่เดือนตุลาคมปีที่แล้ว เหมืองขุดในตลาดหลักทรัพย์ได้ขาย Bitcoin ไปแล้วกว่า 15,000 เหรียญ
Wintermute ยอมรับว่า โครงสร้างพื้นฐานไฟฟ้าขนาดใหญ่ที่สร้างขึ้นในตลาดพลังงานราคาต่ำของเหมืองขุดเป็นทรัพยากรหลักที่ AI Data Center ต้องการมากที่สุดและยากที่จะเลียนแบบ อย่างไรก็ตาม รายงานก็ชี้ให้เห็นว่าการเปลี่ยนผ่านสู่ AI เป็น “การดำเนินการที่รุนแรงและต้องใช้ทุนสูง” ซึ่งไม่เหมาะกับเหมืองขุดทุกแห่ง และรูปแบบธุรกิจที่ “โครงสร้างแข็งของการขุด Bitcoin” ก็ทำให้ความเสี่ยงและต้นทุนในการเปลี่ยนแปลงสูงขึ้นด้วย
คำถามที่พบบ่อย
การถือครอง Bitcoin แล้วขายออปชั่นคุ้มครอง (Covered Call) มีความเสี่ยงไหม?
ความเสี่ยงหลักของกลยุทธ์นี้คือ หากราคาของ Bitcoin พุ่งขึ้นอย่างมากในช่วงเวลาที่ออปชั่นยังไม่หมดอายุ เหมืองขุดจะเสียผลตอบแทนส่วนเกินที่อาจเกิดขึ้น เพราะต้องขาย Bitcoin ให้กับผู้ซื้อออปชั่นในราคาที่กำหนดไว้ล่วงหน้า ในสถานการณ์ตลาดกระทิงที่ราคาขึ้นแรง เหมืองขุดอาจสูญเสียผลตอบแทนที่เป็นไปได้จำนวนมาก ดังนั้น กลยุทธ์นี้เหมาะกับเหมืองขุดที่คาดการณ์ว่าราคาจะไม่พุ่งขึ้นอย่างมากในระยะสั้น และต้องการสร้างรายได้ที่เสถียรในช่วงตลาดนิ่งหรือเคลื่อนไหวช้า
ทำไมส่วนต่างราคาหลดจำนวนรางวัลถึงล้มเหลวในรอบนี้เป็นปรากฏการณ์พิเศษในประวัติศาสตร์อุตสาหกรรมขุด?
ในทุกวัฏจักร 4 ปีของ Bitcoin การลดจำนวนรางวัลบล็อกจะลดอุปทาน แต่ราคามักจะเพิ่มขึ้นอย่างมากจากความต้องการที่เพิ่มขึ้น ทำให้รายได้รวมของเหมือง (พลังการขุด × ราคาหรียญ) สูงขึ้นหลังจากลดจำนวนรางวัล อย่างไรก็ตาม ในรอบนี้ ราคาขึ้นไม่เพียงพอที่จะทำให้กำไรขั้นต้นของเหมืองกลับคืนสู่ระดับก่อนหน้า ส่งผลให้เกิด “พิษของการลดจำนวนรางวัล” เป็นครั้งแรกในประวัติศาสตร์ — อุปทานลดลงแต่รายได้ไม่เพิ่มขึ้นตาม
คำแนะนำของ Wintermute เหมาะกับเหมืองขุดขนาดใหญ่หรือเล็ก?
เครื่องมือบริหารจัดการเชิงรุก เช่น การขายออปชั่นคุ้มครองและการวางคำสัญญาซื้อขาย Put แบบมีหลักประกันเงินสด ต้องการความเชี่ยวชาญด้านเทคนิคและสภาพคล่องในตลาด จึงเหมาะกับเหมืองขุดขนาดกลางถึงใหญ่ที่มีการสะสม Bitcoin ในปริมาณมาก สำหรับเหมืองขุดขนาดเล็ก การนำ Bitcoin ไปวางในระบบกู้ยืมเพื่อรับดอกเบี้ยเป็นกลยุทธ์เชิงรับที่ง่ายกว่า แต่ก็ต้องระวังความเสี่ยงจากสัญญาอัจฉริยะและความเสี่ยงด้านเครดิตของระบบกู้ยืมด้วย
