華爾街27年交易員：AI泡沫將破！比特幣已不“性感”，市場回調只是前菜

原文：David Lin

編譯&整理：Yuliya，PaNews

歷史不會簡單重復，但總是驚人地相似。在知名Youtube播主David Lin本期節目中，見證了互聯網泡沫與2008年金融危機的27年資深交易員Gareth Soloway，將爲我們解讀當前市場與歷史頂部的相似之處。他認爲，**在AI概念的驅動下，市場估值已極度透支未來，一個關鍵的轉折點已經到來，回調10%至15%僅僅只是開始。**Gareth不僅對股票市場發出預警，還對比特幣和黃金的短期走勢持謹慎態度，並從宏觀經濟、行業內幕和技術圖表等多個維度，系統闡述了他爲何認爲投資者亟需爲即將到來的市場動蕩做好準備。

AI泡沫與勞動力市場、貨幣政策的關係

**主持人：**毫無疑問，當前市場正處在一個非常有趣的時期。我注意到一篇文章，川普前高級經濟顧問Kevin Hassett出了一個觀點，他認爲人工智能可能正在導致勞動力市場出現一段“平靜期”。他提到，**盡管2025年第二季度的GDP增長強勁，但企業可能因爲AI提高了現有員工的生產力，而減少了招聘大學畢業生的需求。**我看到一些報道，像麥肯錫這樣的大型諮詢公司也因爲客戶轉向更便宜、更精簡的AI諮詢公司而流失了部分業務。你認爲AI是推動股市漲的主要原因，但同時又導致了勞動力市場的放緩嗎？

**Gareth：**首先，**AI無疑對股市漲起到了推動作用。**數據顯示，過去兩年標準普爾500指數75%的漲幅都與AI概念股直接相關，AI股票一直在引領市場走高。然而，我並不同意當前勞動力市場部分疲軟的原因是AI的繁榮。AI 遲早會越來越影響就業，但目前真正的原因在於商業領域存在巨大的不確定性。

當然，股市看起來一直在漲，但現實是，人們仍在承受通貨膨脹帶來的痛苦，而且我認爲實際的通脹比報道的還要高，這導致消費者開始放慢支出（例如 Cava、Chipotle 的表現）。消費者支出的減少，迫使這些公司不得不暫停招聘。

**主持人：**联准会即將停止量化緊縮（QT），並且可能會通過持續降息來注入更多流動性。你認爲這會進一步推高整個股市，換句話說，AI泡沫會變得更大嗎？

**Gareth：**我認爲AI泡沫正處於一個拐點。我認爲股市已經見頂，至少會迎來10%到15%的回調。實際上，我之前也提到過10%的回調可能會在10月份開始，而市場確實在10月底見頂了。雖然目前從歷史高點下跌的幅度不大，但我確實認爲現在已經開始了下行趨勢。我想談談其中的一些原因，因爲它們非常值得關注。

首先是估值指標。現在的估值是在把未來 5 年（到 2030 年）甚至更遠的收入提前計入股價，這意味着價格把尚未實現的收益都提前了，風險非常明顯。

其次，我們必須談談資金是如何來回流動的。比如，AMD從OpenAI那裏獲得了數十億美元的投資，但作爲回報，AMD給了OpenAI可以購買1億股AMD股票的認股權證。英偉達（Nvidia）也給了OpenAI一筆錢，這樣OpenAI就可以從英偉達那裏購買或借用芯片。這在某種程度上是一種典型的“龐氏騙局”，目的是爲了維持這種積極的勢頭，而現實情況是，這個生態並不像看上去那麼穩固。很多公司也承認“AI 很棒，但目前難以變現”。

我確實相信AI是未來，但問題是，在當前這個節點，它真的值這麼高的估值嗎？

還有一個重要問題是數據中心。數據中心的建設目前正被擱置。記住，AI股票的暴漲，很大程度上是因爲所有這些數據中心都需要建設，並且都需要芯片。但關鍵在於，微軟已經暫停了兩個數據中心的建設，美光（Micron）也暫停了一個。爲什麼？因爲沒有足夠的電力。他們必須獲得電力，而且不能簡單地從現有電網中抽取，因爲那樣做的話，居民的電費帳單可能會翻三倍。所以，如果你把能源都輸送到這些數據中心，實際上會壓垮普通消費者。

最後，那些超大規模的數據中心公司正在使用長達七年的折舊期來計算芯片的價值。這太荒謬了。數據顯示，由於技術的飛速發展和芯片連續兩年高強度運行的負荷，一塊全價購買的芯片在兩年後價值僅爲其原始價值的10%。當你把折舊分攤到七年，每年的折舊額就變得非常小，從而使他們的財報盈利看起來更高。但實際上，這些超大規模公司正在嚴重高估他們的利潤。

**主持人：**你提出的這些問題確實已經持續了一段時間，但沒人知道這種情況會持續多久，也不知道何時會停止。那麼作爲一個交易員，你如何根據這些信息做出實際的投資決策呢？畢竟，大多數人可能同意你的看法，但也同樣會說“我們不知道音樂何時會停止”。

**Gareth：**這正是可怕之處。如果你問普通人，他們大多會說我們正處於泡沫之中，但他們仍在買入，因爲他們不想錯過漲的機會，並且相信自己能在市場行情逆轉前成功脫身。這種心理在2021年加密貨幣市場和其他資產見頂時尤爲明顯。

看SMH（VanEck半導體ETF）的周線圖，它基本上涵蓋了博通（Broadcom）、英偉達、AMD等所有主要半導體公司，黃色的線是200周移動平均線。回溯到2020、2021年，我們看到相對周線200周均線的偏離有個規律：過去在高點時，曾離200周均線高達102%，隨後出現45%的大幅回調。

而在2024年的數據中，偏離幅度同樣達到102%，隨後行業出現了40%的回調。近期，SMH在幾周前再度達到102%的偏離幅度，表明市場可能面臨新的調整壓力。**200周移動平均線如同市場的“大本營”，當股價偏離過遠時終將回歸。**根據當前數據，半導體行業或將迎來一次較大的回調。

市場回調與比特幣分析

**主持人：**這確實令人擔憂，因爲正如你之前提到的，半導體行業與科技領域的其他股票以及更廣泛的經濟緊密相連，存在一種循環融資的現象。我猜測，如果任何一個大型半導體股票下跌，它可能會拖累整個市場。你同意嗎？

**Gareth：**100%同意。**當過去兩年標準普爾500指數75%的漲幅都來自AI股票時，如果這些股票下跌，它們必然會拖垮整個市場。**此外，你還要考慮其他因素。**目前，90%的GDP增長預期都來自於這些大型科技公司的資本支出。**現在想象一下，如果這些大公司稍微削減一點資本支出，美國經濟可能就會陷入衰退。所以，我們正處在一個可能引發比預期更大規模回調的邊緣。這種股市的搖搖欲墜，尤其是在科技板塊，過去幾周已經開始了。你看到了好幾次非常糟糕的拋售，就在上周五，我們經歷了自四月份以來最大的單日拋售。

**主持人：**你之前提到的10%到15%的下跌預期，一些大銀行的領導者也表達了類似的看法。高盛首席執行官David Solomon幾周前在香港也表示，未來12到24個月內，股市很可能會有10%到20%的回調。摩根士丹利的CEO也同意，並認爲我們應該歡迎這種可能性，因爲10%到15%的回調是週期中的自然組成部分，並非由某種宏觀懸崖效應驅動。他們似乎認爲，即使在牛市中，這種幅度的回調也很常見。那麼，從結構上講，你是否仍然看漲呢？

Gareth：作爲短線交易者，我在近期更偏空，我一直在做空像英偉達（Nvidia）和SanDisk這樣的一些股票。

讓我給你看這張標準普爾500指數的圖表，我將向你展示爲什麼我們很可能已經達到了一個頂部。從2020年新冠疫情低點到2022年熊市低點形成了一條明顯的趨勢線，而目前標普500指數已觸及與2021年牛市高點平行的上軌線。歷史數據顯示，當市場觸及該通道上軌後，曾出現熊市級別的回調。

基於此，我認爲回調已經開始了，標普500的頂部已經形成。市場現在之所以震蕩，是因爲那些“逢低買入”的投資者已經被大型機構、政府等洗腦，認爲市場永遠不會有超過2%到3%的下跌。當一個10%到15%的回調真正到來時，他們會非常驚訝。

**主持人：**你認爲哪只科技股被高估得最嚴重？你提到了你在做空英英偉達。

**Gareth：**我更傾向於廣泛地做空半導體行業。我認爲在英偉達財報即將公布的情況下做空有點風險，因爲它總有可能在財報後上漲10或20美元，然後再下跌。長期按估值和技術面看有較大回撤風險。

我也在做空、觀察包括SanDisk等去年/今年走得非常垂直的個股——這些周線圖像是要回撤 20%–30%才合理。我並不是否定這些公司基本面，但技術面、估值和市場結構讓它們短期風險非常高。

另外要記住，資金並不會在市場頂部開始時就完全撤離。在頂部形成的初期，比如2007年，我們會看到一次回調，然後是一次強勁的反彈，再回調，再反彈，因爲買家已經被訓練成逢低買入。最大的跌幅發生在週期的末期，當所有人都認輸並陷入恐慌時。所以，頂部的形成初期通常是緩慢的，因爲還有人在不斷買入，但隨着價格走低，下跌速度會加快。

**主持人：**好的，讓我們轉向比特幣。我們稍後會回來請Gareth給出標普500的年終預測。比特幣現在出現了大幅回調，已經跌破了10萬美元，現在在9.5萬美元以下，你怎麼看現在的比特幣和接下來的關鍵支撐位？

**Gareth：**專業來看，這次的高點其實很容易判斷。我們之前幾個月就討論過，如果你連接2017年牛市高點和2021年第一個高點，這條趨勢線完美地預測了最近的每一次頂部。

所以很明顯，白色的線這裏是阻力位。如果我們能再次漲並突破這條線，那麼那些喊出荒謬高價的人的觀點或許才會變得有效。

如果股市下跌並引發恐慌，人們不幸地還是會拋售比特幣。目前比特幣的關鍵支撐約在73,000到75,000美元之間（許多頂/突破點在該區支撐）。若空方贏得戰鬥，比特幣可能回到73,000到75,000美元，甚至更低，如果多頭能守住這條線，我們可以回到127,000、128,000甚至130,000美元。

**主持人：**你提到了半導體領域的風險，而我們知道比特幣和科技股這兩個領域是相互關聯的。你認爲爲什麼今年比特幣的表現不如很多半導體股票和整個科技板塊？比特幣今年基本持平，而納斯達克指數仍在漲。

**Gareth：**有幾個原因：

• 比特幣最近成了一種“無聊”的資產。我知道這聽起來很瘋狂，但當你看到一些芯片股漲30%、40%甚至100%時，它們看起來就像新的“山寨幣”，有着荒謬的漲幅。相比之下，比特幣就顯得不那麼“性感”了。
• 另一個因素是，我們開始看到機構的購買力不如以前那麼積極。一些曾建立比特幣儲備的加密公司現在融資困難，導致買盤減少。我們甚至在MicroStrategy身上也看到了這一點。由於貸款條件的變化，MicroStrategy無法像過去那樣借到同樣水平的資金來進行大規模購買。所以MicroStrategy仍在購買，但訂單比過去小得多。
• 最後一個因素是去風險化。如果你回顧一下，在股市見頂之前，風險資產會先見頂。2017年12月比特幣見頂，2018年1月股市見頂。2021年11月比特幣見頂，同年12月底股市見頂。當人們開始去風險時，至少對於大型機構資金來說，他們首先關注的是最高風險的資產，也就是加密貨幣。所以，去風險化的過程從那裏開始，然後像感冒一樣蔓延到股市。我認爲我們正處於看到這種情況發生的邊緣。

**主持人：**如果說比特幣和科技股在歷史上有着非常密切的相關性，並且在過去的牛市週期中，比特幣的表現都超過了股市，但這次卻沒有。這是否意味着比特幣被低估了？

Gareth：我仍然認爲比特幣最終會跑贏股市，因爲它仍然是一種儲備性的數字黃金資產。所以當恐慌來襲，去風險化開始時，價格會受到衝擊。但一旦塵埃落定，人們會發現股市需要下跌得更多，而比特幣可以成爲部分資金流的接收者。我想明確一點，我仍然認爲比特幣可能跌至73,000-75,000美元，甚至更低，但我會在下跌的過程中逐步買入，以積累一個長期的持有倉位。

**主持人：**你對山寨幣市場是更樂觀還是更不樂觀？

Gareth：我對山寨幣持謹慎態度。它們總是在變化，總有最新的熱門技術出現。以太坊在我看來還需要再下跌一點，我爲ETH設定的波段交易買入價在2800到2700美元之間，這一位置是一個重要支撐點。

黃金、風險對比與長期展望

**主持人：**讓我們來談談黃金。黃金目前仍然穩穩地站在4000美元上方，並且正在進行盤整。很有趣的是，我注意到我的頻道上，關於黃金的視頻開始失去熱度。一個半月前，當金價飆升至4000美元以上時，人們非常興奮。現在它基本上在4000美元左右形成了一個底部，我的解讀是人們已經接受了這成爲“新常態”。這是新的常態嗎？4000美元現在是底價了嗎？

Gareth：我個人認爲黃金還有一點下行空間，因爲還沒把“弱手”洗出來。市場通常在開啓下一輪牛市之前，傾向於先清洗掉這些不堅定的持有者。把 1979 年金價走勢與 2025 年對比幾乎呈現相似的模式：先是一波漲，然後橫盤整理，再連續多周上漲（1979 年有 9 周連續周線陽線，2025 年也出現過 9 周）。歷史上 1979 年那波整理回撤到關鍵支撐位後才展開新一輪漲。

根據類比，**我認爲黃金可能回落至 $3,600–$3,500才開始下一輪大漲。**但重要的是，這次和1979年是不同的。1979年和80年代，時任联准会主席的沃爾克在提高利率。而現在，鲍尔在降息。1979年，債務與GDP之比是32%，現在是130%。現在的政府不斷肆意花錢。所以區別在於，1979年，我們花了20到30年才再次看到歷史新高。而這一次，我認爲到明年，我們就會回到歷史新高。明年達到5000美元對我來說是毫無疑問的。

**主持人：**在短期內，黃金、比特幣和股票，哪種資產的下行風險更大？如果按百分比計算，哪一個應該下跌得更多？

**Gareth：**按百分比看，比特幣波動性最大，短期下行風險最大。若比特幣跌到我設的75,000或73,000美元的目標價，那將是從當前水平下跌約23%。如果黃金跌到我設的3600美元左右的水平，那大約是12%的跌幅。對於股市，我們討論過10%到15%的回調。這個回調幅度會將我們帶回到大約6100點的水平，也就是之前突破的樞軸高點，現在成爲了技術支撐。股市對我來說是最不確定的，它可能正處於一個週期高點，未來幾年我們可能會看到高達30%到40%的跌幅，盡管我認爲10%到15%的回調後會有一次反彈。若要配置，我會在這些談到的目標價位上更偏向黃金，因爲相對最不冒險，其次是比特幣。

**主持人：**你在結構上比對比特幣更看好黃金，爲什麼？

**Gareth：比特幣的主要問題在於，系統中有大量的槓杆。**人們可以用大量資金進行投資。當像MicroStrategy這樣的實體持有如此多的比特幣並且還使用了槓杆時，這讓我感到擔憂。作爲一個以分析交易風險爲生的人，這確實讓我有點緊張。如果他們陷入困境並被迫清算，他們可能會導致比特幣的崩盤程度超過我們所見過的任何一次。

而黃金則更加多元化，各國央行都在持有它，他們不會恐慌性拋售，央行反正可以印自己的錢。所以最終，至少對我來說，黃金的價格有更多的安全性。

**主持人：**我想分享一下Ray Dalio的一篇帖子，它呼應了你之前所說的“在泡沫中進行刺激”。他提到，联准会宣布停止量化緊縮（QT）並開始量化寬松（QE），無論如何描述，這都是一種寬松舉措。你認爲這將如何影響市場？

**Gareth：**Dalio 的觀點我認同：联准会技術性地轉變操作（停止縮表並實施量化寬松或類似動作）是在把流動性注入到一個已經存在泡沫的體系裏。歷史上在擴張期增加債務、在衰退期去槓杆的模式並未在本週期出現——我們一直在不斷累積債務，這制造了更大的泡沫，而更大的泡沫意味着更大的崩盤。現在的情形可能比金融危機時期還嚴重，我覺得許多人難以完全理解它的規模。美國正接近或進入一個百年週期級別的問題，這使得許多曾未經歷大崩盤的年輕投資者會被這次事件“教育”。人們常說，每一代人中總要有人經歷一次。那些經歷過大蕭條的人大多已經不在了，我們似乎忘記了那些教訓——謹慎理財，不要過度消費，不要積累巨額債務。

**主持人：**對於那些還沒有經歷過重大下跌或泡沫破裂的年輕交易者，你會給他們什麼警示性的建議？

Gareth：**保持警惕。**很多新投資者是在新冠疫情後進入市場的，從那時起，我們只經歷過V型反轉，市場在一個月內就創下新高，他們可能以爲市場只會向上。我從1999年開始交易，我記得納斯達克花了15年以上的時間才創下新高。但歷史並非如此，市場可能需要更長時間才能恢復。保護資金是關鍵——有紀律地交易、控制風險，並意識到當下的貨幣與債務狀況帶來的系統性風險。至少 60%–70% 的美國家庭可能已處經濟衰退狀態，市場的上揚掩蓋了這一現實；一旦股市下跌，高端消費放緩，在我看來，無論AI的資本支出是多少，經濟都會下滑。