熊市風投降溫：加密VC投資邏輯生變，2026年轉機何在？

隨著加密貨幣市場進入下行週期，風險投資（VC）的動向成為行業晴雨表。自 2025 年 10 月比特幣創下 126,000 美元歷史高點後，其價格已回調約 25%，連鎖反應迅速傳導至一级市場。本文深入剖析當前加密 VC 市場呈現的三大趨勢：創業公司估值預期下調、投資交易向頭部項目集中，以及代幣生成事件（TGE）後的流動性挑戰。行業專家指出，市場低迷正促使投資者從追逐短期動量轉向聚焦項目基本面和長期效用，而人工智慧與區塊鏈、現實世界資產（RWA）與區塊鏈的融合領域，被視為 2026 年最具潛力的成長賽道。

市場寒潮：加密 VC 投資邏輯的範式轉移

當比特幣價格從令人眩目的高點滑落，整個加密生態的融資溫度計也隨之降溫。風險投資作為 Web3 世界初創企業的生命線，其投資節奏和估值模型正經歷深刻調整。Hedera 生態風投機構 Hashgraph Group 的首席執行官 Stefan Deiss 指出，市場週期深刻影響著投資情緒，可能延緩或加速交易達成的速度。這種影響在當下尤為明顯，投資者變得更加謹慎，決策週期拉長。

市場下行週期帶來的最直接變化，是創業公司估值的普遍回調。這與牛市時期的“熱輪融資”景象形成鮮明對比。NEAR 基金會天使投資人、創業加速器 Techstars 的顧問 Artem Gordadze 解釋稱，當比特幣交易於高位時，如市場普遍預期的 10 萬美元水準，初創企業的估值也水漲船高。但這會形成一個具有挑戰性的動態：風投必須基於投資期限內可能實現的未來價格，來證明其進入估值的合理性，以期獲得可接受的回報。如今，隨著市場降溫，那種為“故事”和“願景”支付溢價的狂熱已經退去。

此外，傳統的風投日曆也在發揮作用。許多風投機構將 11 月和 12 月視為“核銷月”，這意味著在第四季度和假日季節，他們並不期待完成太多實質性的投資工作，更傾向於在新年日曆翻頁後重新開始布局。這種季節性因素與市場週期的疊加，使得年末的一级市場顯得尤為冷清。然而，這並非全然是壞事，它為一個反思和策略調整提供了窗口期。

估值重塑：從“天空之城”到“腳踏實地”的定價邏輯

估值的調整不僅僅是數字上的變化，更是整個投資哲學從樂觀敘事向務實主義的回歸。Gordadze 進一步闡述，高波動性和不確定的早期估值，正在驅動資本配置策略發生顯著轉變，更傾向於那些具有更短流動性週期和更好定價控制的策略。這意味著，能夠更快證明產品與市場契合度、擁有清晰收入路徑的項目，將更受青睞。

這種轉變也反映在投資機構的內部決策流程上。Hashgraph Group 的 Deiss 認為，市場低迷會 sharpen the focus（讓焦點變得更清晰），因為你不再將價格走勢視為信號，而是將執行力和產品的韌性作為主要的評判指標。熊市迫使投資者更加關注基本面，而非短期勢頭。那些在牛市中依靠代幣經濟學設計和社群炒作迅速獲得高估值的項目，如今需要拿出實實在在的程式碼進展、用戶成長和收入數據。

項目表現數據折射估值困境

今年一些大型風投支持項目的代幣生成事件後表現，為估值邏輯的轉變提供了註腳。例如：

PUMP：自 2025 年以來，其價格下跌已超過 50%。

Berachain：自 2025 年 2 月上線以來，價格跌幅高達 91%。

這些案例 starkly reminder（鮮明地提醒著）投資者，高昂的初始估值若缺乏持續的基本面支撐，在解鎖潮來臨和市場情緒轉向時，將面臨巨大的拋壓。這也促使風投在投資時，更加審慎地評估項目的長期生存能力和代幣經濟模型的可持續性。

量縮價穩：資金向頭部集中，基本面成篩選項

儘管整體市場氛圍趨於謹慎，但資金並未完全離場，而是呈現出“量縮價穩”且向頭部優質項目集中的特徵。Galaxy 研究主管 Alex Thorne 提供的數據顯示，2025 年第三季度，加密領域總投資額為 45.9 億美元，但其中一半資金僅集中在 7 筆交易中。這揭示了當前市場的另一個真相：資本正在逃離風險，追逐確定性。

本季度的一些大型融資案例印證了這一趨勢。例如，預測市場 Polymarket 完成了 10 億美元的融資，而主流 CEX Kraken 也獲得了 8 億美元的資金注入。這些項目通常具有相對成熟的產品、清晰的商業模式和強大的團隊背景，在不確定性中代表了更高的安全邊際。對於大多數早期創業公司而言，融資環境則變得更具挑戰性，它們需要付出更多努力來證明自己的獨特價值。

這種分化格局對創業者提出了新的要求。僅僅有一個白皮書或一個熱門概念已不足以打動投資者。Deiss 所強調的“執行力韌性”成為了關鍵。這意味著團隊需要展示出在資源有限的情況下持續迭代產品、構建社群和拓展合作夥伴關係的能力。能夠穿越牛熊的團隊，往往在治理結構、財務規劃和風險應對上更為成熟。因此，當下的融資環境，實際上是一次對項目內功的深度壓力測試。

解鎖謎題：TGE 後的流動性挑戰與 VC 退出博弈

加密貨幣行業區別於傳統風投的一個最獨特之處，在於代幣生成事件。TGE 不僅是項目的募資手段，也引入了諸如鎖定期和完全稀釋估值等全新變數，深刻影響著風投的退出策略。近期，Maelstrom Capital 的 Arthur Hayes 就對 Monad 等項目的代幣鎖定期安排發表了尖銳批評，作為交易員，他顯然不青睞此類代幣帶來的非流動性問題。

鎖定期是 TGE 時的常見安排，並非所有代幣都會立即進入市場流通，團隊、投資者、社群空投及基金會份額中的一部分會被鎖定一段時間。這一設計旨在更好地激勵網路參與者，防止早期拋售壓垮市場。然而，與之相伴的完全稀釋估值則計算了所有代幣（包括未解鎖部分）的總價值。當市場劇烈波動時，風投很難預測未來代幣解鎖時的市場環境，從而為其退出規劃帶來難題。

Techstars 的導師 Gordadze 對此分析道，鑑於代幣或股權的平均歸屬/鎖定期為 12 至 48 個月，風投必須模擬這些鎖定期結束時的市場可能狀況。進入價格必須進行策略性設定，以確保能夠實現獲利退出，這使得長期市場預測對於交易的最終達成至關重要。因此，一個項目的代幣解鎖時間表，如今已成為風投進行投資決策時審慎評估的核心要素之一，它直接關係到資金的時間成本和最終回報率。

未來展望：2026年聚焦“真實效用”與融合賽道

儘管面臨短期挑戰，風險投資家們天生的樂觀主義驅使他們將目光投向未來。隨著 2025 年美國監管層面出現若干積極信號，市場對 2026 年抱有更高期待。這究竟是投資者的“hopium”（希望鴉片），還是基於趨勢的理性判斷？行業領袖們給出了他們的洞察。

Hashgraph Group 的 Deiss 預測，2026 年將是“真實效用”定義的一年。去中心化金融將憑藉增強的動能和成熟度強勢回歸，而穩定幣的發展將從舞台中央的“高光時刻”轉變為支撐一切的基礎設施。他舉例說，就像預測市場 Polymarket 使用 Polygon 上的 USDC 作為其主要代幣和鏈一樣，穩定幣將成為許多創新應用幕後默默無聞的“動力源”。Gordadze 贊同這一觀點，並補充道，現在穩定幣終於走向主流，銀行也爭相湧入，下個階段將是由這些資產在幕後驅動的、面向用戶的服務爆發式增長。

關於最具潛力的成長領域，專家們形成了共識。Deiss 指出，最顯著的成長領域可能在於人工智慧與區塊鏈、以及現實世界資產與區塊鏈的交叉地帶，因為這些領域代表了產生真實世界影響和機構收入的最大機遇。AI 與區塊鏈的結合可以解決數據確權、模型透明度和去中心化計算等問題；而 RWA 賽道則將傳統世界的資產（如國債、房地產、信貸）引入鏈上，為 DeFi 注入巨大的可編程價值，並吸引傳統金融機構的參與。這兩個方向都超越了純粹的金融投機，指向了區塊鏈技術更廣闊的應用前景，因而被視作下一輪週期的核心敘事。